信用｜赎回可控，把握波段机会-财通证券

请阅读最后一页的重要声明！ 信用 | 赎回可控，把握波段机会 证券研究报告 固收专题报告 / 2025.07.28 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 分析师 刘金金 SAC 证书编号：S0160524050001 liujj01@ctsec.com 联系人 李飞丹 lifd@ctsec.com 相关报告 1. 《利率 | 需要担心赎回压力吗？》 2025-07-27 2. 《期货｜技术视角如何看待本周调整？》 2025-07-27 3. 《流动性 | 资金宽松要结束了？》 2025-07-26 核心观点 ❖ 反内卷政策影响大宗商品价格，冲击市场的通胀预期，债市大幅调整。信用债收益率跟随利率上行，信用利差多走阔，其中二永债波动较大，利差上行幅度较高。 机构行为方面，负债端最不稳定的基金公司大幅净卖出，保险公司加大买入力度，银行理财相对稳定。机构久期交易热度仍不低，城投、产业、二永债等中长久期交易占比仍处于较高水平。 ❖ 该不该担心负反馈？ 我们认为现在谈负反馈为时尚早，概率极低。我们简单回顾 2023 年以来的市场调整，比较典型的 2024 年 9 月、2025 年 3 月，市场调整幅度都远超当前，但并未如市场所担忧的那样，形成非常明显的类似 2022 年四季度那样的负反馈。市场学习效应下，应对能力已经大幅提升，而我们当前还未发生宏观预期的转变。 此外，最核心的在于理财的配置中对于流动性的考量越来越重。今年 4 月以来，理财对同业存单的配置绝对量、比例都处于历史较高水平，理财有充足的能力应对市场的波动。只要银行理财能稳住，市场负反馈的关键一环实际上就止住了。 ❖ 后市如何展望？ 资产荒格局未变，甚至还在进一步加剧，银行体系资金仍然无处可去。结合当前的基本面来看，利率或有短期调整，但并不支持利率持续大幅调整。 利率企稳，信用大概率也将企稳。而在经历了市场的调整之后，信用利差相比前低进一步压降的难度将提高。信用利差震荡的概率或更高，需要把握阶段性的波段机会。 ❖ 如何参与？ 把握票息资产，长端兼顾票息与波段操作。 品种上，交易型策略建议关注中长久期二永债，高等级二永债当前比价有优势，流动性较好；配置型策略仍建议关注城投债下沉。超长债等待波段操作机会。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 内容目录 1 市场回顾：大幅回调，二永债利差显著走阔 ............................................................................ 5 1.1 市场表现如何？ .................................................................................................................. 5 1.2 保险继续配置，基金大规模卖出 .......................................................................................... 7 1.3 成交占比：低评级成交占比下降 .......................................................................................... 8 2 市场展望：赎回可控，把握波段机会 .....................................................................................10 2.1 赎回可控，把握波段机会 ..................................................................................................10 2.2 科创债继续为市场贡献净融资 ...........................................................................................15 3 信用买什么？ ........................................................................................................................16 3.1 交易看高等级二永，票息看弱资质城投 .............................................................................16 3.2 普信票息更占优 ................................................................................................................17 3.3 一级发行情况统计 .............................................................................................................20 3.4 二级估值变动细节 .............................................................................................................24 4 风险提示 ...............................................................................................................................28 图表目录 图 1： 本周收益率变动 ............................................................................................................... 5 图 2： 本周信用利差变动 ........................................................................................................... 5 图 3： 信用债收益率变动 ................................................