景嘉微(300474)深度研究报告：专用GPU迭代破局，拥抱通用广阔市场-华创证券

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 航天军工 2025 年 07 月 27 日 景嘉微（300474）深度研究报告 强推 （维持） 专用 GPU 迭代破局，拥抱通用广阔市场 目标价：94.4 元 当前价：70.94 元 ❖ 产品矩阵完善，技术持续迭代。公司作为国产 GPU 领军企业，历经多年技术积累，已形成“图形显控+小型专用雷达+GPU 芯片”三大业务板块协同发展格局。凭借景美（JM）系列 GPU 芯片持续迭代，从 JM5400 实现 0 到 1 突破，到 JM11 系列支持虚拟化与高性能渲染，景嘉微将产品研发周期从 8 年缩短至 3 年，与海外巨头技术代差有望持续缩小。此外，公司从军用和信创市场逐步向民用算力广阔市场拓展，当前 JM11 系列芯片及景宏系列 AI 算力产品的推出，标志着公司正式切入云桌面、AI 推理等高性能计算场景。 ❖ 市场需求爆发，国产替代提速。行业端，全球 GPU 市场正经历结构性变革，人工智能、大数据、云计算等技术爆发式发展推动算力需求持续攀升。据弗若斯特沙利文数据显示，到 2029 年，我国 AI 芯片市场规模将从 2024 年 1,425.37亿元激增至 13,367.92 亿元，2025 年至 2029 年期间年均复合增长率为 53.7%。从细分市场上看，GPU 市场增长速度最快，其市场份额预计将从 2024 年 69.9%上升至 2029 年 77.3%。美国对高端芯片出口限制倒逼国内算力自主可控进程提速，国内厂商凭借对下游客户需求的快速响应和本地化服务，已在特定领域取得一定市场份额，并持续向新应用领域延伸。 ❖ 民用拐点已至，成长路径清晰。2024 年，公司新推出 JM11 系列图形处理芯片支持国内外主流 CPU，兼容 Linux、Windows 等国内外主流操作系统，支持虚拟化，满足图形工作站、云桌面、云游戏等应用领域，进一步丰富公司产品线和核心技术储备。景宏系列产品切入 AI 训练、AI 推理、科学计算等民用市场。此外，公司 2024 年完成 38.27 亿元定增，重点投向高性能通用 GPU 芯片研发及产业化和通用 GPU 先进架构研发中心。同时通过“硬件+软件+行业解决方案”构建生态壁垒：底层完成与银河麒麟、飞腾等国产系统及 CPU 适配，与中国长城等厂商建立合作关系并进行产品测试，生态壁垒逐步构建。 ❖ 投资建议：受新品推出节奏及下游采购需求影响，公司 2025Q1 业绩短期承压，但 JM11 系列图形处理芯片进展持续，叠加 2025 年作为“十四五”收官年，公司军用业务业绩弹性与民用市场突破潜力形成双重驱动，有望推动营收利润高速增长。结合公司行业发展节奏及产品推广进度，我们调整对公司盈利预测，预计公司 2025-27 年公司营业收入分别为 7.9/12.3/19.0 亿元（25-26 年前值为16.0/20.8 亿 元 ） ， 对 应 增 速 为 69.6%/56.1%/53.9% ； 对 应 EPS 分 别 为0.02/0.16/0.31 元（25-26 年前值为 0.51/0.70 亿元）。估值方面，考虑公司为芯片设计厂商，目前处于新产品商业化推进快速扩张期，因此采用 PS 进行估值。选取国内 AI 芯片龙头厂商寒武纪-U、CPU 龙头厂商龙芯中科作为可比公司，考虑公司为国内专用 GPU 龙头企业，稀缺性较高，我们给予 2026 年 40x PS，对应市值 493 亿，对应目标价 94.4 元，维持“强推”评级。 ❖ 风险提示：新品推广不确定性、新品技术成熟度需持续验证、行业竞争加剧。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万) 466 791 1,234 1,900 同比增速(%) -34.6% 69.6% 56.1% 53.9% 归母净利润(百万) -165 11 85 164 同比增速(%) -376.7% 107.0% 638.7% 93.1% 每股盈利(元) -0.32 0.02 0.16 0.31 市盈率(倍) -248 3,561 482 250 市净率(倍) 5.8 5.8 5.7 5.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2025 年 7 月 25 日收盘价 证券分析师：吴鸣远 邮箱：wumingyuan@hcyjs.com 执业编号：S0360523040001 联系人：周楚薇 邮箱：zhouchuwei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 52,261.92 已上市流通股(万股) 40,646.15 总市值(亿元) 370.75 流通市值(亿元) 288.34 资产负债率(%) 6.36 每股净资产(元) 13.43 12 个月内最高/最低价 109.00/52.19 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《景嘉微（300474）重大事项点评：GPU 布局加速完善，JM11 阶段性成果丰硕》 2024-12-05 《景嘉微（300474）重大事项点评：“景宏”问世，补充 AI 智算版图》 2024-03-15 《景嘉微（300474）2023 年中报点评：“五位一体”均衡发展，等待下游放量机遇》 2023-09-21 -21%8%36%65%24/0724/1024/1225/0325/0525/072024-07-25~2025-07-25景嘉微沪深300华创证券研究所 景嘉微（300474）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 技术迭代与海外对标深度复盘：通过对比景嘉微 JM 系列芯片与 Nvidia 产品技术参数及研发周期，揭示公司从“能用”到“好用”的跨越路径。 军民协同独特商业模式：图形显控业务在军用飞机市场占据主导地位，为 GPU芯片提供稳定现金流与技术验证场景，小型专用雷达业务向反无人机、低空经济拓展，其核心底层计算架构（如并行处理单元）及相关的信号处理、目标识别算法，与 GPU 业务形成一定程度上的技术复用。 AI 算力布局前瞻性：景宏系列智算模块支持 INT8/FP16 混合精度运算，单机算力达 2000TOPS，适配 DeepSeek-R1 等大模型，填补公司在 AI 训练推理领域的空白，与 Nvidia、华为昇腾和寒武纪形成差异化竞争。 投资逻辑 政策与市场双重驱动：信创“2+8+N”体系加速落地，党政领域 GPU 国产化程度将持续加深，叠加三大运营商 AI 算力 CAPEX 同比增长，公司作为国产GPU 龙头有望直接受益。 生态壁垒构建加速：JM 系列完成与飞腾、龙芯等六大国产 CPU 适配，支持浩辰 CAD 等工业软件，联合 DeepSeek 推出全国产 AI 服务器，从硬件到软件实现端到端自主可控。 关键假设、估值与盈利预测 JM11 系列图形处理芯片进展持续，叠加 2025 年作为“十四五”收官年，公司军用业务业绩弹性与民用市