基础材料行业动态点评：美对铜材等加50%关税、豁免铜原料

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料 美对铜材等加 50%关税、豁免铜原料 华泰研究 有色金属 增持 (维持) 基本金属及加工 增持 (维持) 李斌 研究员 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 黄自迪 研究员 SAC No. S0570525070001 huangzidi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 紫金矿业 2899 HK 27.91 买入 紫金矿业 601899 CH 25.92 买入 洛阳钼业 603993 CH 10.25 买入 西部矿业 601168 CH 22.40 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 7 月 31 日│中国内地 动态点评 美国针对铜的关税落地，对深加工产品征收 50%关税、豁免铜原料。我们认为 25H2 铜原料可能从美国流向非美地区，非美铜价或面临阶段性回调风险但幅度相对有限；长期坚定看好铜价上行趋势，推荐紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业等铜成长股。后续若针对铜冶炼行业高质量发展的政策出台，有望改善铜冶炼供需格局，推荐关注具备以下条件的铜企 1）冶炼原料敞口较大且 2）冶炼成本较高或有其他业务保护（如 26 年铜矿增量较大）。 美国对深加工产品征收 50%关税、豁免铜原料 7 月 30 日，美国宣布 8 月 1 日起对几类进口铜产品征收关税。具体：1）对进口半成品铜产品（例如铜管、铜线、铜棒、铜板和铜管）及铜密集型衍生产品（例如管件、电缆、连接器和电气元件）征收 50%的关税；仅针对铜含量、非铜部分依据对等关税或其他适用关税；汽车 232 关税优先于铜 232，不重复征收。2）铜输入材料（铜矿石、精矿、锍铜、阴极铜和阳极铜）、铜废料不受 232 条款或对等关税约束。3）授权商务部部长采取行动支持国内铜产业发展，包括一定比例的美国高质量废铜须在本土出售（27-29 年比例 25%、30%、40%）、对高质量废铜设立出口许可证要求。据 USGS，2024 年美国铜供给量 147 万吨，其中本土供给、进口、出口分别为 104、81（精炼铜为主）、38 万吨（其中 32 万吨为铜精矿）。由此可见，美国在环保要求、成本等方面在全球范围内不具备竞争力，导致本土缺乏铜冶炼、精炼、材厂的投资和产能（尤其是铜冶炼），铜元素对外依存度较高。 铜价短期或面临回调压力，长期坚定看好铜价上行趋势 回顾历史：2 月 25 日美国启动铜 232 调查、叠加对等关税预告致 CMX/LME套利机会出现，铜抢运行情下铜价整体走强、CMX/LME 溢价最高达 20%；7 月 8 日美国宣布 7 月下旬或 8 月 1 日开始对铜加征 50%的关税，当日 CL价差扩大至 25-30%，铜价在宏观多重利好、基本面偏弱下维持高位震荡。展望后市短期来看，1）CMX/LME 套利价差逆转。2）25H2 铜原料可能从美国流向非美地区。据 HIS Markit，截至 25 年 7 月美国基本已完成全年铜产品进口量，当前呈现高库存状态。若 CMX/LME 出现折价或导致美国出口窗口打开，叠加 7-8 月为铜消费淡季，非美地区铜价或面临阶段性回调风险，但幅度或相对有限。长期来看，铜原料获得关税豁免，铜材流入美国受阻影响有限，同时 27 年开始美国废铜出口或开始大幅减少，非美地区电解铜格局将较没有 232 关税前还改善。据 HIS Markit，24 年半成品铜及铜密集型衍生产品占铜总进口量的不到 40%（测算低于 32 万吨）。我们坚定看好长期铜价上行趋势，推荐紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业等铜成长股。 若后续针对高质量发展的政策出台，铜冶炼供需格局有望改善 7 月 18 日工信部在国新办新闻发布会表示，钢铁、有色金属等十大重点行业稳增长工作方案即将出台，下一步将持续落实铜、铝、黄金产业高质量发展实施方案。7 月 29 日召开的 2025 年上半年有色金属工业经济运行情况新闻发布会再提将从严控制铜冶炼新增产能。过去几年中资冶炼厂迅速扩张导致全冶炼产能与铜矿产量不匹配，据 CRU 及 SMM，中国 23/24 年粗炼产能同比增长 7%/6%，25 年铜冶炼加工费（TC）同比大幅下降，长单 21.25美元/吨、散单截至 7 月 25 日为-42.63 美元/吨，铜冶炼行业呈现“亚健康”。后续若针对铜冶炼行业高质量发展的政策出台，有望改善铜冶炼供需格局。推荐关注具备以下条件的铜企 1）冶炼原料敞口较大 2）冶炼成本较高或有其他业务保护（如 26 年铜矿增量较大）。 风险提示：铜对等关税实施存在变数、铜供给超预期释放等。 (7)6183143Aug-24Dec-24Mar-25Jul-25(%)有色金属基本金属及加工沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料 图表1： 关税落地后 CMX/LME 价差迅速收窄 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 美国铜进出口数据 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 至今为止 较 2024 年全年完成率 美国电解铜进口量，万吨 35 42 41 53 51 44 40 60 51 61 72 89 123% 美国铜及铜制品进口量，万吨 79 83 86 96 96 84 83 114 113 106 124 124 100% 美国废铜出口量，万吨 216 192 179 199 156 131 86 88 58 49 46 29 62% 美国铜及铜制品出口量，万吨 256 222 214 230 198 171 122 135 109 122 117 52 45% 美国电解铜消费量，万吨 35 42 41 53 51 44 40 60 51 61 72 89 123% 对外依存度 20% 23% 23% 30% 28% 24% 23% 34% 29% 39% 44% 资料来源：IHS Markit（7 月 31 日更新），ICSG，华泰研究 图表3： 2025 年散单 TC 与 2019-2025 年国内铜产量变化 图表4： 2020 年以来散单 TC 变化 资料来源：SMM，华泰研究 资料来源：SMM，华泰研究 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2024/10/012024/10/152024/10/292024/11/122024/11/262024/12/102024/12/242025/01/072025/01/212025/02/042025/02/182025/03/042025/03/182025/04/012025/04/152025/0