持续加大研发，民机业务有望成为公司第二增长曲线

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：国防军工 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 11.39 总股本/流通股本（亿股） 7.91 / 7.91 总市值/流通市值（亿元） 90 / 90 52 周内最高/最低价 11.43 / 7.42 资产负债率(%) 31.1% 市盈率 71.19 第一大股东 中航机载系统有限公司 研究所 分析师:鲍学博 SAC 登记编号:S1340523020002 Email:baoxuebo@cnpsec.com 分析师:马强 SAC 登记编号:S1340523080002 Email:maqiang@cnpsec.com 江航装备(688586) 持续加大研发，民机业务有望成为公司第二增长曲线 ⚫ 事件 4 月 30 日，江航装备发布 2025 年一季报。2025Q1，公司实现营收 2.10 亿元，同比减少 32%，实现归母净利润 0.20 亿元，同比减少67%。3 月 17 日，江航装备发布 2024 年年报。2024 年，公司实现营收 10.93 亿元，同比减少 10%，实现归母净利润 1.25 亿元，同比减少35%。 ⚫ 点评 1、受订单交付节奏变化等因素影响，2024 年和 2025Q1 公司业绩承压。2024 年和 2025Q1，受市场环境和公司产品订单交付节奏变化等因素影响，公司业绩承压，2024 年，公司营收 10.93 亿元，同比减少 10%；2025Q1，公司营收 2.10 亿元，同比减少 32%。盈利能力方面，受产品结构变化、行业政策和市场价格影响，2024 年，公司销售毛利率 34.84%，同比降低 3.54pcts；2025Q1，公司销售毛利率 27.81%。受收入规模减少、毛利率下降、研发投入增加等因素影响，2024 年，公司归母净利润 1.25 亿元，同比减少 35%；2025Q1，公司归母净利润0.20 亿元，同比减少 67%。 2、持续加大研发投入，营收规模减少影响下费用率有所提高。2024 年，公司研发投入 1.61 亿元，同比增长 3%，研发投入占营收比例 14.72%，同比提高 1.8 个百分点；2025Q1，公司研发投入 0.33 亿元，同比增长 5%。受营收规模同比减少影响，费用率有所提高，2024年，公司四费费率 23.85%，同比提高 2.73 个百分点，其中，研发费用率 11.63%，同比提高 2.05 个百分点；2025Q1，公司四费费率 16.93%，同比提高 1.62 个百分点。 3、民机业务有望成为公司第二增长曲线。2024 年，公司民机业务取得新突破，在民机技术能力提升方面，公司完成了大型灭火/水上救援水陆两栖飞机 AG600 氧气系统产品随机适航工作，同时开展多型民航客机氧气系统机组、旅客、便携全构型复杂系统的集成以及惰化防护系统的研制，并攻克了多项系统关键技术，完成了样件研制；在批产交付方面，公司完成 AG600、C909、AC 系列直升机的批产交付工作；在民机维修业务方面，公司持续开拓民机 PMA 产品市场，完成波音 737NG 客机空气分离装置 PMA 产品交付四家航空公司，取得四家航司合格供方资格，为公司 PMA 产品市场进一步推广夯实了基础。我们认为，发展国产航材既有助于实现航空制造、维修供应链自主可控，同时也是降低航材采购成本的重要措施，民机业务有望成为公司第二增长曲线。 -13%-8%-3%2%7%12%17%22%27%32%37%2024-072024-102024-122025-022025-052025-07江航装备国防军工发布时间：2025-07-25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 4、我们预计公司 2025-2027 年的归母净利润分别为 1.38、1.71、2.11 亿元，对应当前股价 PE 分别为 65、53、43 倍，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示 军品订单不及预期；军品降价超出市场预期；民机业务等市场开拓不及预期等。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1093 1222 1412 1638 增长率(%) -9.98 11.80 15.56 16.02 EBITDA（百万元） 174.98 199.72 238.74 285.86 归属母公司净利润（百万元） 125.40 138.49 170.87 211.36 增长率(%) -35.02 10.44 23.38 23.70 EPS(元/股) 0.16 0.18 0.22 0.27 市盈率（P/E） 71.88 65.08 52.75 42.64 市净率（P/B） 3.61 3.53 3.43 3.31 EV/EBITDA 38.60 41.03 34.38 28.74 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 1093 1222 1412 1638 营业收入 -10.0% 11.8% 15.6% 16.0% 营业成本 712 802 929 1080 营业利润 -39.2% 10.7% 23.8% 24.0% 税金及附加 10 11 12 14 归属于母公司净利润 -35.0% 10.4% 23.4% 23.7% 销售费用 12 13 15 18 获利能力 管理费用 132 138 145 153 毛利率 34.8% 34.4% 34.2% 34.1% 研发费用 127 140 154 169 净利率 11.5% 11.3% 12.1% 12.9% 财务费用 -10 -12 -12 -12 ROE 5.0% 5.4% 6.5% 7.8% 资产减值损失 -3 -3 -4 -4 ROIC 4.2% 5.0% 6.0% 7.3% 营业利润 134 148 183 227 偿债能力 营业外收入 3 3 3 3 资产负债率 31.1% 32.5% 34.4% 36.4% 营业外支出 0 0 0 0 流动比率 3.39 3.20 3.00 2.82 利润总额 136 151 186 230 营运能力 所得税 11 12 15 19 应收账款周转率 1.42 1.19 1.22 1.24 净利润 125 138 171 211 存货周转率 1.26 1.37 1.40 1.41 归母净利润 125 138 171 211 总资产周转率 0.30