公用事业行业深度跟踪：火电绩优兑现催化行情，绿电消纳权重影响几何？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 29 [Table_Page] 跟踪分析|公用事业 证券研究报告 [Table_Title] 公用事业行业深度跟踪 火电绩优兑现催化行情，绿电消纳权重影响几何？ [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 关注：申能股份+华能国际电力股份+九丰能源+福能股份+长江电力 ⚫ 火电业绩预告亮眼，重视市场化交易对火电调节价值的反映。建投能源预告上半年归母净利润 8.8 亿元（同比+153%），其中 Q2 为 4.36 亿元（同比+431%）；京能电力上半年归母净利润 18-21 亿元（同比+103%-135%），Q1 及 Q2 中枢为 10.6、9.1 亿元、同比均翻倍。业绩高增符合我们的判断，原因除煤价下跌外，两家公司均提到电力营销（即市场化交易）对利润的贡献。在新能源电量高增的背景下，火电的调节价值通过市场化交易得到超额反馈，即长协侧通过购入低成本绿电等实现获利、现货侧通过高电价时段多发电提高收入，火电的灵活性和辅助服务价值正持续兑现。业绩超预期势必催化股价，我们看好火电短期看业绩超预期、中期看市值管理、长期看调节价值验证的三段行情演绎。 ⚫ 非水可再生能源消纳权重印发，测算 2025-2026 各地绿电新增装机出现差异化发展。7 月 11 日两部委公布今明两年各省的可再生能源电力消纳指标，由于 136 号文中提出各地机制电量增量受消纳权重影响，我们对此进行测算判断：（1）根据各省发用电量等数据，假设 2025-2026 年各省均完成消纳指标，测算大约需要 630GW 的绿电装机满足今明两年新增需求；（2）详细来看，北京、天津、云南、山东等地由于消纳权重的提升预计新增绿电（含接收外省绿电）需求较为旺盛，预计三北受外送增加影响也仍有装机需求，黑吉辽、河南、湖南、重庆等地受消纳权重增量有限及存量绿电装机影响后续需求或有压力。不过，消纳权重仅决定合约电量，且如电解铝、数据中心、钢铁、多晶硅等行业有额外的绿电消费考核，实际绿电装机预计仍好于测算水平。 ⚫ 能源结构转型伴随电改深化，关注转型的契机。关注三大转型契机：（1）用电增长点由二产向三产转型:5 月用电增量中二产占比持续回落至32%，低于其结构占比的 67%；（2）能源结构向清洁化转型：发电量的增长中风光占比达到 129%，且装机高增，挤压了火电发电量；（3）电改由政府定价向市场化交易转型：年内现货市场将加速，更加市场化的电价机制将反映各类电源的各类价值。综合来看，火电电量收缩即煤价较难上涨、峰谷价差扩大促进火电的容量和调节价值凸显、用电需求向三产居民转型也意味着交叉补贴和煤电联动等机制的理顺。关注上述转型的契机带来的投资机会，尤其注重火电商业模式的演变。 ⚫ 关注转型的契机。（1）绩优且受益于转型的火电：华能国际(A+H)、华电国际(A+H)、京能电力等北方公司；（2）红利资产的稳健防御：申能股份、长江电力、川投能源、成长分红兼具的九丰能源；（3）政策驱动下的绿电：高 ROE 低 PB 的龙源电力 H、新天绿色能源、福能股份。 ⚫ 风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2025-07-13 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 姜涛 SAC 执证号：S0260521070002 021-38003624 shjiangtao@gf.com.cn 分析师： 许子怡 SAC 执证号：S0260524010002 021-38003618 xuziyi@gf.com.cn 分析师： 郝兆升 SAC 执证号：S0260524070001 0755-82557403 haozhaosheng@gf.com.cn 请注意，姜涛,许子怡,郝兆升并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 水电行业 25Q2 电量报告:大水电蓄能价值兑现，电量增速显著跑赢行业 2025-07-07 公用事业行业深度跟踪:高温来袭+负荷新高，会缺电么？ 2025-07-06 [Table_Contacts] 联系人： 刘恒君 021-38003779 liuhengjun@gf.com.cn -14%-6%1%9%16%24%07/2409/2412/2402/2504/2507/25公用事业沪深300972927483公共联系人2025-07-13 19:51:29 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 29 [Table_PageText] 跟踪分析|公用事业 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 华电国际 600027.SH CNY 5.55 2025/06/16 买入 7.49 0.68 0.73 8.16 7.60 2.77 2.62 9.90 9.90 华电国际电力股份 01071.HK HKD 4.22 2025/06/16 买入 6.14 0.68 0.73 5.64 5.29 1.91 1.81 9.90 9.90 华能国际 600011.SH CNY 7.02 2025/03/31 买入 9.16 0.76 0.87 9.24 8.07 1.84 1.73 8.30 8.90 华能国际电力股份 00902.HK HKD 4.82 2025/03/31 买入 5.95 0.76 0.87 5.75 5.06 1.15 1.08 8.30 8.90 长江电力 600900.SH CNY 30.40 2025/05/05 买入 35.31 1.41 1.50 21.56 20.27 10.48 10.35 15.60 15.80 川投能源 600674.SH CNY 16.12 2025/04/13 买入 21.83 1.09 1.18 14.79 13.66 11.96 11.07 11.70 11.80 九丰能源 605090.SH CNY 26.47 2024/10/25 买入 32.81 2.95 3.25 8.97 8.14 6.68 6.13 16.20 15.20 福能股份 600483.SH CNY 9.50 2025/04/27 买入 12.59 1.05 1.11 9.05 8.56 4.84 4.57 1