银行业投资跟踪：如何看待银行股价和基本面的背离？

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明银行强于大市强于大市维持2025年07月18日（评级）分析师 刘杰SAC执业证书编号：S1110523110002联系人 曹旭冉银行投资跟踪：如何看待银行股价和基本面的背离？行业深度研究➢复盘历史，银行股价和基本面长期存在“背离”现象。这或是因为，在经济上行周期中，银行基本面表现较好，但银行股相较于其他高成长板块可能缺乏对资金的吸引力；而在宏观经济表现相对承压时，银行基本面有所承压，银行板块的防御属性突出，反而拥有超额收益。➢目前银行基本面仍然承压，但市场偏好高股息策略下涨势亮眼。2025Q1商业银行净利润同比负增2.32%，较去年同期增速低2.97pct。而银行股估值正攀升至近年较高水平，截止7月11日，银行板块PB为0.75倍，处于近十年50%的历史分位数水平。➢当前银行基本面持续筑底，但仍有边际改善。具体而言：•一方面，受益于存量高息负债集中到期和贷款定价下行趋缓，2025年净息差降幅有望显著收窄。综合考虑存款端成本改善与5月LPR下调10bp影响后，静态测算下预计2025年A股上市国有行、股份行净息差分别为1.34%、1.55%，分别较2024年末下行12、9bp。•另一方面，资产质量有望在保持平稳的基础上实现改善。2025Q1末商业银行不良率录得1.51%，仅较2024年末上小幅行1bp；拨备覆盖率为208%，环比下行3.06pct，距离监管要求的150%还有相当充裕空间。但随着各项政策持续落地稳增长、提振内需，银行地产、城投产业链、零售不良生成预期有望逐步好转，资产质量指标有望改善。➢ 资金面驱动下的估值修复是本轮行情的核心逻辑，而这一逻辑预计持续成立并支撑行情延续，具体而言：•一方面，低利率和资产荒背景下，银行高股息、类固收的优势凸显。银行股自2023年12月启动普涨行情以来，截止7月11日银行板块股息率仍有4.87%，结合其分红稳定、经营稳健的特性，投资吸引力明显提升。•另一方面，增量资金持续涌入，带动银行板块估值明显修复。今年以来，中长期资金入市、公募基金新规等重磅政策落地，显著增加各类资金对银行股的配置需求。截止7月11日，银行板块PB估值为0.75倍，距离1倍PB仍有较大修复空间。•展望后续，政策红利释放下，险资入市、主动基金增配和被动基金扩容或将合力为银行股带来稳定增量资金，增强估值修复行情的可持续性。➢基于以上，优质地区中小银行中我们重点推荐成都银行、常熟银行；国股行中我们重点推荐农业银行、中国银行、邮储银行。 风险提示：宏观经济震荡、不良风险大幅上升、净息差下行压力加大、测算结果可能与现实情况存在差异。2摘要•当经济进入下行周期，市场更重视银行股的防御属性。复盘过往市场表现和行业基本面，可以发现，银行业绩往往与宏观经济基本面或经济预期存在较强的正相关性，但与板块行情存在负相关。股价和基本面的长期背离，或是因为，在经济上行周期中，银行基本面表现较好，但银行股相较于其他高成长板块可能缺乏对资金的吸引力；而在宏观经济表现相对承压时，银行基本面有所承压，银行板块的防御属性突出，反而拥有超额收益。•目前银行基本面仍然承压，但市场偏好高股息策略下涨势亮眼。银行盈利方面，2025Q1商业银行净利润同比负增2.32%，较去年同期增速低2.97pct。但是银行股估值正攀升至近年较高水平，截止7月11日，银行板块PB为0.75倍，分别达到近三年、五年、十年100%、94.51%、50.39%的历史分位数水平；股息率4.87%，较10年国债到期收益率高出3.1pct。3银行股价和基本面长期存在“背离”现象资料来源： wind，天风证券研究所图：银行股估值与基本面长期存在背离现象0.00.20.40.60.81.01.2-15-10-5051015净利润同比（%）市净率（倍，右轴）•受益于存量高息负债集中到期和贷款定价下行趋缓，2025年净息差降幅有望显著收窄，银行基本面仍有边际改善：•首先，负债成本预计持续改善。随着今年大量存量高息定期存款集中到期，到期续作后预计明显改善负债成本。一般性对公+零售存款重定价红利释放后，未来银行负债成本改善方向可能会更聚焦于同业负债成本压降。•据测算，预计今年A股上市国股行将有11万亿存量高息定期存款集中到期，其中上半年约有6万亿。如果全部到期续作，理论上最多为A股上市国股行25H1、25H2分别节省781、553亿元存款利息支出，全年共计1334亿元。•静态测算下，A股上市国股行25H1、2025存款成本率将较2024年末将分别改善15、21bp至1.61%、1.54%。4预计存量高息负债集中到期将显著改善负债成本资料来源： wind，天风证券研究所1.88%1.79%1.71%1.59%1.52%2.12%1.96%1.88%1.67%1.62%1.94%1.83%1.76%1.61%1.54%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%20231H24202425H1E2025E国有行股份行国股行图：预计2025年国有大行和股份制银行存款成本率分别下降19bp、26bp•其次，贷款定价预计下行趋缓。今年以来银行贷款定价下行幅度放缓，5月份LPR下调后，5月新发放对公贷款利率、房贷利率分别为3.20%、3.10%，依然环比持平。这说明，即使政策利率和LPR有所下调，在信贷供需矛盾放缓的背景下，银行仍可能凭借点差上调实现贷款定价的下行趋缓。叠加成本端改善预期，这意味着2025年银行净息差有望企稳。•综合考虑存款端成本改善与5月LPR下调10bp影响后，静态测算下预计A股上市国有行、股份行、国股行25H1E净息差分别为1.36%、1.60%、1.42%，较25Q1改善3、2、3bp。预计2025年A股上市国有行、股份行、国股行净息差分别为1.34%、1.55%、1.39%，分别较2024年末下行12、9、11bp。5存款成本改善叠加贷款定价下行趋缓，全年息差有望企稳资料来源： wind，天风证券研究所1.46%1.45%1.33%1.36%1.34%1.66%1.64%1.58%1.60%1.55%1.51%1.50%1.39%1.42%1.39%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%1-3Q2420241Q2525H1E2025E国有行股份行国股行图：静态测算下国股行净息差2025E约1.39%•最后，资产质量仍有望边际改善。随着政策持续落地稳增长、提振内需，银行地产、城投产业链、零售不良生成预期有望逐步好转，资产质量指标有望实现稳中改善。•目前银行资产质量依然较为平稳。一方面，不良率环比小幅抬升。2025Q1末，商业银行不良率录得1.51%，较2024年末小幅上行1bp。国有行、股份行、城商行、农商行不良率分别为1.22%、1.23%、1.79%、2.86%，分别环比-1、0、+3、+6bp。另一方面，拨备覆盖率依然充足，支撑反哺利润。2025Q1末，商业银行拨备覆盖率为208%，环比下行3.06pct，距离监管要求的150%还有相当充裕空间。•各项支持政策缓解银行资产质量担忧。国家金融监管总局近期加快出台与房地产发展新模式适配的系列融资制度，预计后续