德康农牧(02419.HK)三重α共振：轻资产、低成本、高弹性铸就德康农牧周期突围利刃！

港股公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 德康农牧（02419） 证券研究报告 2025 年 07 月 06 日 投资评级 行业 必需性消费/农业产品 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 85.8 港元 目标价格 154 港元 基本数据 港股总股本(百万股) 388.88 港股总市值(百万港元) 33,365.53 每股净资产(港元) 23.54 资产负债率(%) 62.76 一年内最高/最低(港元) 96.00/26.65 作者 吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 陈潇 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070002 chenx@tfzq.com 陈炼 联系人 chenlian@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 三重α共振：轻资产、低成本、高弹性铸就德康农牧周期突围利刃！ 1、行业：猪产能去化与鸡价格拐点共振，养殖周期双击行情启动 生猪板块新周期逻辑持续强化。生猪市场供强需弱趋势加剧。供给端，标猪供应稳步增长&肥猪库存持续累积，而需求端正值夏季淡季，综合导致猪价或易跌难涨，行业育肥利润或显著收窄甚至亏损，抑制补栏意愿。与此同时，政策正多管齐下加速产能优化：继 5 月底要求头部企业暂停扩产、控体重、停二育后，7 月初中央财经委会议再强调治理低价竞争，叠加全国能繁母猪存栏目标调减 100 万头至 3950 万头及多省环保监管趋严（如湖南严查猪场环保），政策决心持续强化。在猪价持续低迷与强政策引导共同作用下，后续产能去化容易程度及复产难度或再度提升，产能有望波动去化，新周期逻辑强化。 黄鸡价格最低迷时期或已过去，下半年有望迎来边际回升。当前黄鸡产能仍处于近年低位，价格弹性已主要取决于需求端变化。随着消费需求逐步复苏（包括升学宴等餐饮需求回升），叠加节假日消费节点催化，终端需求修复动能持续增强。加之黄鸡消费通常下半年高于上半年，2025 年黄羽鸡整体价格存在超预期上行的潜力。另一方面，供给端亦存支撑因素：当前行业普遍亏损，缺乏成本优势的养殖主体投苗意愿可能受限；同时，近日黄鸡行业 TOP10 企业华卫集团申请破产重组，均可能进一步供给出清，从而支撑未来价格弹性。 2、公司：中国领先的全产业链畜禽养殖企业 1）生猪业务：整合农户资源，从“新”出发。模式上，在保持传统的代养模式下，公司还创新性的将母猪的饲养委托给农场主饲养（二号家庭农场），此举不仅有利于农户更好的分享公司发展的红利，同时也有利于公司省去等待母猪场建设环节以便实现出栏量的快速扩张，从而实现共赢。这种模式通过重构产业分工，在农户规模扩张与合作粘性强化方面形成双重突破，三年及以上农户留存率高出 1 号农场 50%+。技术上，在公司前瞻性布局和持续深耕下，公司培育出具有强大竞争力的品种体系，通过德康 E 系和母猪生产的配套系商品肉猪饲养天龄减少 12 天，料肉比降低 0.1，可带来每头生猪出栏成本可降低约 0.7-0.8 元/kg，形成显著的育种优势转换为最终的成本竞争力。管理上，落实五精准原则，通过精细化管理体系构建竞争优势。在饲料原料采购不具优势的情况下，公司通过精准饲喂，每头母猪年饲料消耗量降低 49 公斤以上、110kg 料肉比持续降低，同时基于公司完善的饲料配方优势，实现低豆粕、低玉米的配方结构，实现最佳的饲喂和生产效率。最终，精细化管理优势有效转化为成本竞争力，公司在饲料原料不利背景下实现成本上的弯道超出，成本位于行业领先水平。 2）黄鸡业务：种源优势构筑核心支撑，产品结构顺应行业趋势。在种源方面，公司在黄鸡育种领域构建了行业领先的研发体系和基因资源库，满足市场多元化的需求。目前公司已构建包含 45 个品系的黄鸡种质矩阵。通过持续优化的产品矩阵，公司市占率实现跨越式增长，2018-2024 年间公司黄鸡市场份额从 1.3%跃升至 2.6%，完成市占率翻倍突破。在产品方面，顺应消费需求迭代引发的品类格局重构，重点发展中速鸡和慢速鸡产品。另外，面对当下黄鸡屠宰后品质可视化标识体系缺失的困局，不断优化遗传改良技术，针对黄鸡冰鲜上市后体重差异大、肤色不一致等影响消费者购买的痛点做出相应的育种改善，使其冰鲜上市的黄鸡在体型、肤色等方面更加符合消费者购买的“审美观”，同时也有助于后续销售量的持续增长。 3）屠宰业务：纵向深化产业链，打造高端食品生态圈建设者。行业维度看，布局屠宰加工是大势所趋，目前牧原、温氏、唐人神等各家生猪养殖企业纷纷加码屠宰业务，通过屠宰业务打通养殖端到食品端的链路。公司自身维度看，公司拓展屠宰加工业务一方面是发挥上下游一体化优势，在西南地区实现养殖与屠宰相匹配；另一方面，公司借助与通内斯（德国最大的综合肉食品加工企业之一）合作契机，引入先进的技术和管理经验，打造优质的食品制造能力。 3、投资建议： 新周期逻辑持续强化。当前生猪市场供强需弱趋势加剧，行业利润预计缩窄甚至转亏，补栏意愿将受抑制；与此同时政策端多管齐下持续发力。在猪价低位运行与强政策引导的双重作用下，后续生猪产能有望进入波动去化通道，周期左侧逻辑因此更加清晰。公司凭借超强的成本管理能力，预计公司拉平周期头均盈利有望达到约 300 元/头，对应合理头均市值应为3000 元/头，按 2025 年 1100 万头出栏量测算，仅生猪养殖业务即支撑 330 亿元市值，给予估值根基。另外，如上所述，新周期逻辑再现，参考 A 股生猪公司周期景气头均市值，公司头均市值有望达到 5000-10000 元/头，对应市值有望超 550 亿，股价空间 80%+，对应股价超140 元人民币，按 7 月 4 日汇率换算，折合 154 港币，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：猪价不达预期；公司出栏不达预期；成本下降不达预期；跨市场可比公司风险。 -47%-29%-11%7%25%43%61%79%2024/072024/112025/03德康农牧恒生指数港股公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 德康农牧：中国领先的全产业链畜禽养殖企业........................................................................... 4 2. 猪、禽，夯实公司发展根基 .............................................................................................................. 5 2.1. 业绩回顾：高速崛起的畜禽养殖企业.................................................................................. 5 2.2. 行业展望：猪产能去化与鸡价格拐点共振，养殖周期双击行情启动 ........................ 6 3. 猪业务：整合农户资源，从“新”出发