锅圈(2517.HK)深度报告：万店规模奠定龙头地位，爆品×会员×新渠道构建三维护城河

锅圈（02517）深度报告：万店规模奠定龙头地位，爆品×会员×新渠道构建三维护城河评级：买入(维持)证券研究报告2025年07月10日食品加工林昕宇(证券分析师)赵兰亭(证券分析师)孙馨竹(联系人)S0350522110005S0350524080004S0350124060027linxy01@ghzq.com.cnzhaolt@ghzq.com.cnsunxz@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对恒生指数表现表现1M3M12M锅圈12.3%50.1%5.8%恒生指数-1.2%17.9%36.3%最近一年走势相关报告《锅圈（02517）动态研究：基本盘稳固，万店规模叠加供应链优势夯实“在家吃饭”护城河（买入）*食品加工*林昕宇，赵兰亭，芦冠宇》——2025-05-20-53%-34%-14%6%26%45%2024/07/092024/11/092025/03/092025/07/09锅圈恒生指数市场数据2025/07/09当前价格（港元）3.3952周价格区间（港元）1.65-6.09总市值（百万港元）8,998.96流通市值（百万港元）8,998.96总股本（万股）265,456.00流通股本（万股）265,456.00日均成交额（百万港元）113.17近一月换手（%）10.43请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3本报告深度解析锅圈(02517)“在家吃饭”千亿赛道中的可持续增长逻辑，核心解答三大关键问题：①万店规模如何转化为竞争壁垒；②分散市场中如何捕捉下沉机遇；③供应链与渠道创新如何构建差异化护城河。u 万店规模奠定龙头地位，垂直供应链优化成本结构。公司创立于2015年，早期专注于供应链管理,持续布局线下门店覆盖终端市场。截至2024年底，公司拥有10150家门店(加盟店10135家，自营店15家)，覆盖全国31省，据弗若斯特沙利文，公司在2022年以3.0%零售额市占率位居中国在家吃饭餐食产品首位。通过自建6大单品工厂(牛肉/丸滑/底料/水产/滑类/酸汤专厂)，实现核心食材自主生产。2024年核心经营利润同比+3.1%至3.11亿元，据央广网，公司计划5年新增1万家门店进一步强化规模效应。u 赛道高增长格局分散，乡镇市场成核心增量池。据弗若斯特沙利文，中国在家吃饭餐食市场规模2022-2027年CAGR达20.7%，2027年预计达9,400亿元，但2022年CR5仅11.1%格局分散。下沉空间显著，据艾媒咨询，三线以下城市预制菜渗透率不足25%（一线城市35.2%），乡镇等下沉市场有望成为未来核心增长引擎。u 竞争优势：爆品×会员×新渠道构建三维护城河。①爆品策略：99元毛肚自由套餐2024年销售额破5亿元，抖音曝光62.1亿次；②会员生态：截至2024年底，公司已注册会员4130万人(同比+48.2%)，预付卡沉淀资金9.9亿元(同比+36.6%)；③渠道创新：公司在2024年5月下旬开始通过已搭建的多层级抖音账号矩阵陆续推出毛肚火锅套餐，2024年抖音总曝光量突破62.1亿次，同时24h无人零售模式创新逐步落地，看好公司乡镇门店下沉空间，有望持续带动同店及运营效率提升。u 盈利预测与投资评级：公司注重会员体系建设，线上渠道收入增加，形成与线下门店的紧密联动，形成全方位的线上线下一体化的即时零售体系，万店规模叠加供应链优势夯实“在家吃饭”龙头标的护城河。我们预计2025-2027年公司营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元，对应PE估值为25/21/18x，维持“买入”评级。u 风险提示：市场竞争日益加剧，全国化拓展不及预期，经营业绩波动风险，消费景气度下行风险，市场运营管理风险，负面舆情风险，线上业务发展不及预期，供应链建设不及预期风险，不同行业的公司估值类比可能不恰当，食品安全事故风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4预测指标2024A2025EE2026E2027E主营收入6470718380369080增长率(%)6111213归母净利润231340396463增长率(%)-4481617摊薄每股收益（元）0.080.120.140.17ROE(%)7101213P/E20.9924.9121.4018.29P/B1.542.592.482.37P/S0.751.181.050.93EV/EBITDA8.7613.2411.429.77资料来源：Wind、国海证券研究所（注：股价货币单位为港币，其他货币单位为人民币，2025年7月9日港币兑人民币汇率为0.91）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明51.公司是中国领先且快速增长的在家吃饭餐食产品品牌，万店规模具备核心壁垒2 . 中 国 在 家 吃 饭 餐 食 产 品 市 场 规 模 增 速 快 ， 竞 争 格 局 分 散 ， 下 沉 空 间 大3 . 整 合 上 游 供 应 链 ， 以 爆 品 战 略 为 锚 点 ， 乡 镇 店 空 间 大 有 可 为4 . 盈 利 预 测 与 风 险 提 示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6图：锅圈的商业模式● 公司是中国领先且快速增长的在家吃饭餐食产品品牌。公司提供即食、即热、即煮和即配食材，目前已经覆盖火锅、烧烤、饮料、一人食、即烹餐包、生鲜食品、西餐和零食八大品类。凭借精心策划的产品组合和广泛的社区商店网络为消费者提供产品，使他们能够在家中享用方便、实惠及美味的餐点。凭借强大的供应链及生产能力，通过截至2024年12月31日中国10150家零售门店的全国性网络，使用锅圈食汇品牌提供各种在家吃饭餐食产品，服务于不同的用餐场景。资料来源：公司招股说明书请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7改制为股份公司，更名为锅圈食品（上海）股份有限公司11月2日在港交所完成上市2020锅圈APP上线20232022签约门店数量累计突破万家2017首家零售店在河南省郑州市开业20191月，扩展零售店网络至逾500家门店7月，锅圈供应链（上海）有限公司成立2018扩展零售店网络至逾100家门店2015河南锅圈供应链管理有限公司成立商业模式初探，线下门店快速拓展开拓线上零售，线下突破万店● 公司创立于2015年，早期专注于供应链管理。2017年首家零售店在郑州开业，标志着线下C端零售业务启航，随后开启高速扩张，2018年门店超百家，2019年初突破500家，奠定全国化基础，凭借强劲的加盟模式，2022年签约门店突破一万家，实现“万店”规模。2023年公司于11月成功在香港联交所主板上市。2024年以来核心产品策略成效显著，主打的高性价比99元毛肚自由火锅套餐全年销售额突破5亿元，据央广网，公司目标5年再新增1万家门店。202499元毛肚自由火锅套餐等毛肚火锅套餐，全年累计售出超过5亿元调整后重获增长资料来源：公司招股说明书，公司公告，国海证券研究所图：锅圈发展历程请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8● 2024年，公司实现营业收入64.70亿元/同比+6.17%，实现核心经营利润（非国际财务报告准则计量）3.11亿元/同比+3.1%，实现净利润2.31亿元/同比-3.79%，实