银行业专题研究2｜银行股：从“顺周期”到“弱周期”——投资面再讨论银行周期属性

请务必阅读正文之后的重要声明部分讨论银行周期属性银行证券研究报告/行业专题报告2025 年 07 月 06 日评级：增持（维持）分析师：戴志锋执业证书编号：S0740517030004Email：daizf@zts.com.cn分析师：邓美君执业证书编号：S0740519050002Email：dengmj@zts.com.cn分析师：杨超伦执业证书编号：S0740524090004Email：yangcl@zts.com.cn分析师：马志豪执业证书编号：S0740523110002Email：mazh@zts.com.cn基本状况上市公司数42行业总市值(亿元)159,569.43行业流通市值(亿元)153,524.46行业-市场走势对比相关报告1、《专题 | 银行股：从“顺周期”到“弱周期”？银行周期属性再讨论》2025-06-222、《银行角度看 5 月社融：政府债仍是主要支撑项，需求持续性需观察》2025-06-153、《区域经济与银行股系列· 山东省 | 三项动能支撑：基建+产业升级+新 兴 ， 金 融 需 求 持 续 性 强 》2025-06-04报告摘要核心要点：1、上篇专题从基本面角度探讨银行股的“弱周期”性：我国银行业经营模式从过往的“去财政化、市场化、打破刚兑”的“顺周期”模式，逐渐转变到新模式，具有“弱周期”的特征。本篇专题从投资面角度探讨银行股的弱周期性。2、从无风险利率角度看银行的“弱周期”性：银行息差下行预计慢于无风险利率，资产质量弱周期，银行股息率稳健性在无风险利率下行时持续具有吸引力。3、从“资金配置银行股”角度看银行的“弱周期”性：配置银行股的资金：非自由流通（财政、汇金、国资、央国企和地方财政等）；保险资金、ETF 和公募；资产荒背景下，险资会成为银行股稳定资金来源，非自由流通市值会起到压舱石作用，被动基金扩容增加银行股资金来源。4、投资建议：“对等关税”后，我们持续重点推荐银行板块股，继续看好银行的稳健性和持续性。两条选股逻辑。从无风险利率角度看银行的“弱周期”性：1、股息率确定性和持续性强。银行息差下行预计慢于无风险利率，资产质量弱周期性；得益于财政与银行关联度增强、底层核心资产有兜底、新生零售风险可控、中小银行兼并重组化解风险、银行股息率持续性强。2、如果无风险利率下行，银行稳健的股息持续有吸引力。经济弱复苏大背景下，优质资产较少，且债券利率震荡下行，资产荒增强银行股吸引力。从“资金配置银行股”角度看银行的“弱周期”性：1、配置银行股的主要资金：非自由流通（财政、汇金、国资、央国企和地方财政等）；保险资金、ETF 资金和公募。2、资产荒背景下，非自由流通市值会起到压舱石作用：中央汇金持有意愿强（获取银行稳定股息来覆盖负债成本）、地方国有股东陆续增持（增厚财政来源）。3、弱周期背景下，险资会成为银行股稳定资金来源：负债端成本下降，对股息率要求或将继续下探，险资内部资负匹配驱动，每年增量资金稳定入市：按照六大险资测算，每年增量入市资金预计超过 3500 亿；保险 “参股”的 述求。4、如果资本市场不强劲，被动基金扩容增加银行股资金来源。公募高质量发展要求下，主动型基金增配银行股行为，还需观察。投资建议：1、“对等关税”后，我们持续重点推荐银行板块股，继续看好银行的稳健性和持续性。（详见我们 4 月以来相关报告）。2、银行股两条投资主线：一是拥有区域优势、确定性强的城农商行，区域包括江苏、上海、成渝、山东和福建等（详见我们区域经济系列深度研究），重点推荐江苏银行、杭州银行、渝农商、南京、成都、沪农、齐鲁等区域银行。二是高股息稳健的逻辑，重点推荐大型银行：六大行（如农行、建行和工行）；以及股份行中招商、兴业和中信等。风险提示：经济下滑超预期；金融监管超预期；研报信息更新不及时；政策落地不及预期行业专题报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分内容目录一、从无风险利率角度看银行的“弱周期”性..............................................................4（一）银行股息率确定性和持续性强..................................................................41、息差方面：短期看 5 月综合货币政策对 25E 息差正贡献，中长期看监管不断加强对息差呵护................................................................................................... 42、资产质量方面：银行与财政紧密度增强；底层核心资产有兜底....................6（二）如果无风险利率下行，银行稳健的股息持续有吸引力............................. 8二、从“资金配置银行股”角度看银行的“弱周期”性......................................... 10（一）配置银行股的主要资金...........................................................................10（二）资产荒背景下，非自由流通市值会起到压舱石作用...............................101、银行非自由流通市值占七成，位列板块第三高........................................... 102、中央汇金发债存量成本 2.7%左右，增持银行股为其提供稳定现金流，持有意愿强................................................................................................................... 133、地方国资陆续增持地方银行，增厚财政资金来源........................................13（三）弱周期背景下，险资会成为银行股稳定资金来源.................................. 131、2024 年保险资金对股票配置力度显著增强，1Q25 股票投资同比+45%....132、TPL 股票仍占 6 成以上，但 OCI 股票增速是 TPL 的 5 倍（同比+82%）. 143、当前寿险成本仍在 3%以上，权益资产中，险资更偏好板块股息率更高的银行股................................................................................................................... 154、展望：每年增量资金稳定入市；“预期利率下降”对银行股息率要求下探；“两参一控”下仍有较大空间.................................................................................. 1