深度报告：冲压客户结构质变 电镀半导体双轮驱动

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 无锡振华（605319.SH）深度报告 冲压客户结构质变 电镀半导体双轮驱动 2025 年 07 月 10 日 ➢ 冲压客户结构进入拐点 电镀业务催化新增长。无锡振华 1989 年成立至今，深耕汽车冲压业务 30 余年，围绕“传统业务智能化+新能源业务规模化”的双轮驱动，以上汽集团为基，小米、理想、特斯拉等驱动新增长，2025 年起客户结构进入拐点、新能源业务加速，公司目标2025/2030年新能源业务占比达25%/60%。此外公司 2022 年拓展至高技术壁垒、高盈利能力的电镀业务，带来第二增长曲线，当前已形成冲压零部件、分拼总成件、精密电镀、模具在内的四大业务布局。 ➢ 深耕汽车冲压件 新客户拓展+全国产能布局促进增长。行业空间：新能源车渗透率提升为传统冲压件业务带来新增长，我们测算 2025 年国内乘用车冲压件市场规模约 2,700 亿元，2025-2030 年 CAGR 为 2.6%。格局端：冲压件行业竞争格局分散，2024 年 CR5 约 9.5%，未来随整车厂对供应商的快速响应能力、就近建厂的资金实力、规模化效应下的降本能力要求提高，头部企业集中度有望逐步提升，而战略选择强势客户的能力则是对供应商的考验。 ➢ 技术领先+规模效应显著 全国布局与客户结构完善并行。客户端：公司深耕汽车冲压业务 30 余年，依托“无锡+上海+郑州+宁德+武汉+廊坊”生产基地，在深度合作上汽集团的基础上，近年来把握新能源车渗透率提升机遇，拓展客户至特斯拉、理想、小米、智己等头部新能源主机厂，在客户选择上战略眼光突出。经营端：公司在经营管理及成本控制能力上远超行业竞争对手，于折旧摊销占比远超历史均值及行业均值的当下，仍实现毛利率和净利率的领先，未来随产能利用率提升及收入规模的持续向上，公司基于优秀的产品结构、客户结构及精细化管理能力，有望实现净利率的持续提升。 ➢ 收购电镀业务构筑第二曲线 积极自研拓展技术再获全球龙头定点。公司2023 年收购无锡开祥拓展选择性精密电镀业务，并成为联合电子（博世）精密镀铬工艺领域国内唯一合格供应商，凭借高技术壁垒及高市占比（国内市占比超50%）成为高盈利（净利率约 60%）现金牛业务，构筑公司第二增长曲线。公司于电镀业务领域积极自研，拓展技术及客户边界，当前已顺利切入全球行业规模达 323 亿美元的功率半导体领域，并定点英飞凌（行业龙头、份额 17.7%），展望未来持续增强技术能力、丰富客户结构，贡献新的收入及业绩弹性。 ➢ 投资建议：公司冲压业务深度绑定上汽，积极开拓小米、理想、特斯拉等客户带来增长；收购进入电镀领域构筑第二增长曲线，积极自研拓展技术及客户边界贡献新弹性。预计 2025-2027 年营收为 35.2/44.5/52.8 亿元，归母净利为5.0/6.5/8.0 亿元，EPS 为 2.01/2.59/3.18 元，对应 2025 年 7 月 10 日 31.65元/股收盘价，PE 为 16/12/10 倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：核心客户销量不及预期；原材料价格波动风险；规模扩大导致的管理风险；关税对整车客户销量影响；电镀业务开拓不及预期的风险。 ➢ [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2,531 3,518 4,452 5,283 增长率（%） 9.2 39.0 26.5 18.7 归属母公司股东净利润（百万元） 378 502 648 796 增长率（%） 36.3 32.7 29.2 22.8 每股收益（元） 1.51 2.01 2.59 3.18 PE 21 16 12 10 PB 3.2 2.8 2.4 2.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 7 月 10 日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 31.65 元 [Table_Author] 分析师 崔琰 执业证书： S0100523110002 邮箱： cuiyan@mszq.com 分析师 白如 执业证书： S0100524080008 邮箱： bairu@mszq.com 相关研究 1.汽车零部件行业 2024 年中期投资策略：智能化接力电动化 全球化从 1 到 100-2024/06/10 无锡振华(605319.SH)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 引言 ........................................................................................................................................................................ 3 2 深耕汽车冲压零部件 电镀业务构筑新增长 ............................................................................................................... 6 2.1 冲压零部件头部企业 持续拓展新客户 .......................................................................................................................................... 6 2.2 汽车零部件多元发展 新能源客户促优化升级 .............................................................................................................................. 8 2.3 业绩稳健增长 新业务提升盈利水平 .............................................................................................................................................. 9 2.4 小结 .................................................................................................................................................................................................... 10 3 冲压件：轻量化需求提升 拓展新客户加速增长 ............................................