电解铝扩产落地，降本增效可期

证券研究报告：有色金属| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-072024-092024-112025-022025-042025-06-22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%18%23%天山铝业有色金属资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）8.84总股本/流通股本（亿股）46.52 / 41.30总市值/流通市值（亿元）411 / 36552 周内最高/最低价9.62 / 6.17资产负债率(%)52.7%市盈率9.21第一大股东石河子市锦隆能源产业链有限公司研究所分析师:李帅华SAC 登记编号:S1340522060001Email:lishuaihua@cnpsec.com研究助理:杨丰源SAC 登记编号:S1340124050015Email:yangfengyuan@cnpsec.com天山铝业(002532)电解铝扩产落地，降本增效可期l公司拟扩产 20 万吨电解铝项目根据公司第六届董事会第十五次会议决议，公司计划利用石河子厂区东侧预留场地，采用国内先进的电解铝节能技术，对公司 140 万吨电解铝产能进行绿色低碳能效提升改造。项目建设期暂定10个月，建设投资约 22.3 亿元。项目完工后，公司电解铝产能将提升至 140万吨，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平。l改造后电解铝成本有望进一步降低改造项目采用全石墨化阴极炭块和新式节能阴极结构技术，具有内衬寿命高、电阻率低、钠膨胀率低、抗热冲击性好、电阻率低、运行稳定性和电流效率高等诸多优点。公司目前具备 120 万吨电解铝产能，同时手握20 万吨产能指标。项目完工后，公司电解铝产量将提升至 140 万吨/年左右，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平。该项目技术成熟，社会、经济效益良好，符合国家的产业政策和循环经济要求，并已获得相关政府部门的备案及批复。l资源布局亟待释放，全球化徐徐展开公司布局印尼和几内亚铝土矿资源，全球化布局徐徐展开。印尼铝土矿：公司已完成 PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权。矿区总占地面积合计约 3 万公顷，总勘探面积达 25.90 万公顷，目前正在进行三个矿区的详细勘探工作，2025 年公司将逐步开展采矿作业。印尼氧化铝：公司境外子公司 PT TIANSHAN ALUMINA INDONESIA计划投资 15.56 亿美元在印尼规划建设 200 万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期 100 万吨被列入印尼国家战略项目清单。2025 年初已取得印尼环评审批，公司正在推进征地、场平、码头等各项项目前期建设工作。几内亚铝土矿：目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，后续公司将逐步提升产能和运力，保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料。广西百色铝土矿：2025 年 4 月，公司在广西已取得铝土矿资源及采矿权证（产能 100 万吨），将进入实质开采阶段，同时公司将在广西及周边地区继续寻求其他资源项目收购或探矿权，继续获得更多本地资源保障。l盈利预测发布时间：2025-07-08请务必阅读正文之后的免责条款部分2我们预计 2025-2027 年，公司电解铝产量逐步释放，电解铝价格稳中有升，预计归母净利润为 46.15/53.69/67.18 亿元，YOY 为3.58%/16.35%/25.12%，对应 PE 为 8.85/7.61/6.08。公司产业链一体化布局完善，受益新疆能源价格较低，成本优势明显，海外资源端具备成长性，同时电解铝新增产能落地增厚远期利润。综上，维持“买入”评级。l风险提示电解铝价格超预期下跌、公司扩产项目不及预期等。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）28089285112873531442增长率(%)-3.061.500.799.42EBITDA（百万元）7647.527942.529102.6310821.90归属母公司净利润（百万元）4455.414614.715369.406718.03增长率(%)102.033.5816.3525.12EPS(元/股)0.960.991.151.44市盈率（P/E）9.178.857.616.08市净率（P/B）1.521.391.251.12EV/EBITDA5.596.786.095.21资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入28089285112873531442营业收入-3.1%1.5%0.8%9.4%营业成本21554218562098921962营业利润97.6%6.5%16.4%24.9%税金及附加474485488535归属于母公司净利润102.0%3.6%16.4%25.1%销售费用19171719获利能力管理费用384399402440毛利率23.3%23.3%27.0%30.2%研发费用217214216236净利率15.9%16.2%18.7%21.4%财务费用707332508564ROE16.6%15.7%16.5%18.4%资产减值损失0000ROIC12.0%10.8%11.6%12.9%营业利润5219555864688075偿债能力营业外收入1110100资产负债率52.7%47.2%45.7%44.6%营业外支出7880流动比率0.980.880.830.83利润总额5223556064708075营运能力所得税76794511001357应收账款周转率70.3667.4851.6353.74净利润4456461553706719存货周转率2.352.592.652.77归母净利润4455461553696718总资产周转率0.490.510.500.50每股收益（元）0.960.991.151.44每股指标（元）资产负债表每股收益0.960.991.151.44货币资金9108307329993556每股净资产5.776.337.007.85交易性金融资产0000估值比率应收票据及应收账款899134613571485PE9.178.857.616.08预付款项1508218620992196PB1.521.391.251.12存货8824807577548114流动资产合计20931153161494716202现金流量表固定资产27351265282579124885净利润4456461553706719在建工程286271671161116166折旧和摊销1713205021252182无形资产3836480657766746营运资本变动-1724-4679-40-257非流动资产合计35849404214510149724其他775529587644资产总计5678055737