2025年海外市场中期策略：寻找确定性之锚

寻找确定性之锚——2025年海外市场中期策略2025年7月1日请务必阅读正文后免责条款证券研究报告魏伟 投资咨询资格编号：S1060513060001、BOT313陈骁 投资咨询资格编号：S1060516070001、BWH863郝博韬 投资咨询资格编号：S1060521110001校星一般从业资格编号：S1060123120037 证券分析师研究助理核心摘要核心摘要•市场回顾：国际环境更趋复杂，大类资产黄金领涨。2025年上半年，美国政策、全球贸易、地缘政治等多领域不确定性明显增加，尤其特朗普政府以“美国优先”为中心推进的一系列政策成为扰动全球资本市场的最重要因素之一。在此背景下，上半年全球资产波动加剧，黄金领涨，美元走弱，权益分化，债市震荡。下半年，在海外环境仍面临多重不确定性因素的背景下，我们试图寻找大类资产配置的确定性之锚。•美国市场：特朗普政策发酵，经济软着陆概率较大。1）基本面“软着陆”。下半年美国劳动力市场缓慢降温，失业率上行幅度有限；居民消费受裁员、关税及需求透支拖累，但居民收入增长能够形成支撑；企业投资意愿有减弱迹象，利润增速有所放缓，但幅度可控。2）通胀下行遇阻，联储降息迟滞。关税对物价的推升作用可能在三季度凸显；美联储下半年可能降息1-2次，单次幅度25bp。第三，财政扩张仍将持续，债务压力恐难减轻。下半年市场需关注新预算法案的推进及落地，而从美国财政支出刚性及收入约束来看，政府债务的削减任重而道远。•美元周期：弱美元周期将启，全球资产配置再平衡。1）美元或将开启长期熊市。首先，基于利率差、通胀差及全要素生产率之差的双边汇率框架判断，美元后续趋于走弱；其次，考虑国际资金配置的再平衡，及美国自身出于减轻政府债务负担的动机，美元有长期贬值的压力。因此，美元指数从长期看大概率将开启一轮熊市。历史经验显示，若新一轮弱美元周期开启，则大宗商品价格上涨的确定性较高，美债收益率有下行空间；美股的表现则将弱于新兴经济体股市。2）下半年美元或仍有震荡。一是基于对美国经济软着陆、通胀粘性及降息迟滞的判断，基本面因素难以驱动美元指数大幅走弱；二是政策层面有驱动美元走弱、减轻债务压力的动机；三是地缘政治及交易因素可能成为推动美元短期反弹的动力。在上述背景下，我们认为下半年美债收益率趋降，但幅度有限；美股则在盈利仍有支撑、市场利率趋降、政策扰动减弱的背景下，或有超市场预期的表现。•港股市场：关注利润结构修复，静待向上空间打开。从企业盈利看，下半年国内经济在政策呵护下稳定增长，部分行业盈利持续修复。从流动性看，美债利率有向下空间，外资仍持续看好中国经济和政策的确定性；国内宽松环境对港股形成资金支持，预计南向资金将继续流入，且上半年一级市场火热，头部企业赴港上市也将带来二级市场的投资机遇。从风险偏好看，目前内部政策有定力，能够对冲外部的不确定性。综上，我们认为港股Q3或偏震荡，Q4随着国内政策效果显现，叠加美债利率边际回落，有望迎来盈利与估值的双修复，向上空间或打开。结构上建议关注三条主线：一是AI、互联网、创新药等科技创新领域，二是政策支持内需消费领域的优质资产，三是业绩稳健的红利资产。•风险提示：特朗普政策的影响超预期；海外流动性超预期收紧；中美科技、贸易领域摩擦超预期加剧；中国政策力度、实施效果不及预期；地缘政治冲突超预期。2目录CONTENTS美国市场：特朗普政策发酵，经济软着陆概率较大3市场回顾：国际环境更趋复杂，大类资产黄金领涨美元周期：弱美元周期将启，全球资产配置再平衡港股市场：关注利润结构修复，静待向上空间打开1.1市场回顾回顾：年初年初以来以来黄金黄金领涨领涨，港，港股在股在全球全球股市股市中表中表现居现居前4资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2025年6月24日•2025年初以来全球大类资产表现分化（截至2025年6月24日）：̵1）黄金领涨，伦敦现货黄金上涨26.5%，原油价格下跌；̵2）美元走弱，美元指数下跌9.7%；̵3）权益方面，韩股、港股、德股涨幅居前，日股、台股相对落后，美股小幅上涨；̵4）债市震荡，年初以来10Y美国国债到期收益率累计下行28bp，10Y中债国债到期收益率累计小幅下行2.7bp。年初以来欧洲股市、港股等表现较好（截至2025年6月24日）全球大类资产价格变化（截至2025年6月24日）2.1%-3.6%-0.2%0.3%1.7%-9.7%26.5%-7.3%-10.2%6.2%2.6%3.6%3.1%20.5%18.6%2.1%-1.9%0.7%0.2%1.3%-5.5%5.9%-10.8%-10.2%-2.1%-0.3%7.4%13.1%4.2%-2.4%-20%-10%0%10%20%30%上证指数创业板指10Y中国国债期货兑美元中间价兑美元即期汇率美元指数伦敦现货黄金布伦特WTI沪铜主力合约10Y美国国债期货标普500纳斯达克恒生指数恒生科技A股中债人民币美元黄金原油铜美债美股港股年初以来涨跌幅（截至2025.6.24）对等关税政策发布以来涨跌幅（2025.4.3-2025.6.24）2025年初至今2025.4.3-2025.6.242025年初至今2025.4.3-2025.6.24标普500指数3.58%7.43%恒生指数20.52%4.20%纳斯达克指数3.12%13.13%上证指数2.05%2.10%英国富时100指数7.17%1.75%沪深300-0.78%0.51%德国DAX30指数18.75%5.59%创业板指数-3.62%-1.92%法国CAC40指数3.19%-3.09%韩国综合指数29.35%23.86%日经225指数-2.77%8.58%印度SENSEX指数5.01%7.10%富时新加坡STI3.08%-1.26%越南胡志明指数8.74%6.20%澳洲ASX2004.86%7.83%台湾加权指数-3.67%4.18%发达市场股指新兴市场股指1.1市场回顾回顾：国际国际环境环境更趋更趋复杂复杂，外，外部不部不确定确定性发性发酵5资料来源：Wind，央视新闻，财联社，环球网，第一财经，证券时报，人民网，新华网，新浪财经，中国新闻网，中国政府网，日经中文网，平安证券研究所；数据截至2025年6月24日•2025年以来，国际环境复杂变化，全球贸易环境、美国政策、地缘政治等多个领域的不确定因素明显增加。2025年以来全球大类资产走势与重点事件进展（除美债为到期收益率的bp变化外，其他资产均为累计涨跌幅）-60-40-20020406080-30%-20%-10%0%10%20%30%40%24/12/3125/01/0525/01/1025/01/1525/01/2025/01/2525/01/3025/02/0425/02/0925/02/1425/02/1925/02/2425/03/0125/03/0625/03/1125/03/1625/03/2125/03/2625/03/3125/04/0525/04/1025/04/1525/04/2025/04/2525/04/3025/05/0525/05/1025/05/1525/05/2025/05/2525/05/3025/06/0425/06/0925/06