重估“安全资产”系列报告(十七)：“6月脉冲”能否延续到7月？

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 策略周报 “6 月脉冲”能否延续到 7 月？ 重估“安全资产”系列报告（十七）  核心结论 分析师 曹柳龙 S0800525010001 13817664054 caoliulong@research.xbmail.com.cn 徐嘉奇 S0800525030002 13207572120 xujiaqi@research.xbmail.com.cn 联系人 缪一宁 19921876895 miaoyining@research.xbmail.com.cn 1、不断的汇率升值，不断的“6 月脉冲” “6 月脉冲”在本周集中演绎，主因是人民币的不断升值。我们在近期报告中反复强调这一点：自 24 年 12 月开始人民币汇率与万得全 A 走势在绝大多数时间内同步，汇率成为了决定大势的主变量。结构上也同样沿着我们及近期提示的“弹性”+“位置”的思路演绎：低位高弹性行业如 TMT、军工、电新等表现亮眼。 汇率将决定后续脉冲行情的延续性：短、中、长期维度下，均是乐观因素占优。 2、短期看交易：强出口带动强结汇，套息压力快速收窄 从结汇交易看：近几个月偏强的出口带来的强结汇需求构成了短期的汇率支撑。3 月以来由于抢出口+抢转口的带动，出口数据整体偏强，带动近期结汇顺差走强。而出口累积的结汇顺差目前仍未完全释放（年初以来结汇率低于季节性），也意味着下半年结汇需求的释放可能加速，将对汇率形成进一步的支撑。 从套息交易看：由于远期外汇走强明显增加了锁汇成本，再加上中美利差快速收窄，即便目前中美十年长债利差仍倒挂接近 260bp，无风险套息也基本没有利润空间。如果中美利差急速缩窄或美元加速贬值，反而可能推动人民币的升值螺旋。 3、中期看配置：人民币净多头增加，谨慎看待 7-8 月超发美债的影响 年初以来人民币相对美元稳定升值，但升值幅度远小于其他货币，导致人民币相对一篮子货币明显贬值，后续人民币的升值空间相当充足。调研数据也显示：目前“去美元”仍是机构一致共识，而看多人民币的央行数量则明显净增加。 唯一需要警惕的是 7-8 月美债超发对流动性的潜在冲击。我们在近期的报告《美债危机：天边的乌云》中提示：7-8 月超发美债可能导致流动性冲击，而美联储如何应对暂未可知。 4、长期看购买力：20%-30%的购买力轧差是最强支撑 2020 年后美国陷入高通胀，而中国物价则长期稳定，这在核心消费品上形成了20.4%的轧差，在工业品上构建了 33.4%的轧差。这 20-30%的购买力轧差构建了人民币的“护城河”，是人民币长期升值动能的最强支撑。 5、脉冲行情延续，继续围绕“弹性”+“位置”展开 脉冲行情将在人民升值的驱动下延续到 7 月上旬。人民币的升值动能延续，在美国财政部实质性突破债务上限前，脉冲行情仍将延续。建议中长期继续拥抱反脆弱的“中特估”+“科特估”安全资产，短期继续增配“科特估”—①即期净资产（本金）确定性的“中特估”（黄金/银行/资源/公用）+②未来现金流（利息）确定性的“科特估”（国产 AI 算力）。 风险提示：国际环境变化，产业政策变化风险，技术进步节奏不及预期等。 证券研究报告 2025 年 06 月 28 日 策略周报 西部证券 2025 年 06 月 28 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 引言 ......................................................................................................................................... 4 一、 不断的汇率升值，不断的“6 月脉冲” ........................................................................... 4 二、 短期看交易：强出口带动强结汇，套息压力快速收窄 .................................................... 6 三、 中期看配置：人民币净多头增加，谨慎看待 7-8 月超发美债的影响 ............................... 8 四、 长期看购买力：20%-30%的购买力轧差 ....................................................................... 10 五、 脉冲行情延续，继续围绕大科技展开 ............................................................................ 11 六、 市场复盘及展望 ............................................................................................................ 12 6.1 市场复盘 .................................................................................................................... 12 6.2 经济数据 .................................................................................................................... 16 6.3 经济要闻回顾 ............................................................................................................. 17 6.4 未来重点关注 ............................................................................................................. 18 七、 风险提示 ....................................................................................................................... 20 图表目录 图 1：24 年 12 月开始，人民币汇率和 A 股走势高度相关 ...................................................... 4 图 2：本周行业表现沿着“弹性”+“位置”的逻辑演绎：低位高弹性行业表现明显更优 ...... 5 图 3：今年偏强的出口带动了偏强的结汇 ..................................