润丰股份(301035)深度报告系列之二：平台壁垒持续强化，出海价值亟待重估-东方证券

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 润丰股份润丰股份 3010301035.35.SZ ⚫ 出海平台壁垒在持续迭代加强：由于公司近年在行业下行周期利润出现较大波动，叠加国内同行开始积极出海布局，公司的壁垒看似在削弱，长期价值似乎存疑。但我们认为，从具象到抽象，公司的壁垒在不断加强，体现在登记布局、商业化能力、团队建设三个方面。登记布局上，公司基于终端市场的产品组合需求进行前瞻布局，数量级领先；国内企业出海主要围绕自产原药大单品布局，且优先拉美、东南亚等地区，而公司巴西登记证存量和增量都遥遥领先，且已经布局了欧美等更高壁垒市场。商业化上，公司已进入出海深水区，聚焦高难度但高利润率区域、模式和产品结构的商业化进程，进一步拉开与同行的差距。团队养成上，壁垒最抽象也最难以复制，公司形成了中外搭配的国际化阵容，尤其是沉淀了一支迎难而上的长期驻外深耕团队，背后是公司企业家精神自上而下的表达。纸上得来终觉浅，绝知此事要躬行，当我们还在纠结该不该出海，从哪里出海，出海走多远的时候，公司已经在出海硬件和软件的支撑上进行了多轮迭代，壁垒不断稳固加强。 ⚫ 出海价值有望迎来重估：公司壁垒持续加强，出海依旧是蓝海，首先将在个体层面通过持续成长实现自我价值。行业层面，在需求侧公司有望打破传统跨国公司在终端市场的垄断格局，在产品力、性价比等方面为全球种植者创造价值；供给侧，公司坚定出海是企业对国家治理能力信心提升的体现，系列政策为本土企业出海提供坚实后盾，过去我们通过并购海外农化巨头实现“引进来”，今天我们看到以公司为代表的本土龙头“走出去”，在终端市场趟出一条中国人自己的路；公司形成的壁垒对于行业出海而言是宝贵的经验财富，这也是公司为供给侧创造的价值。 ⚫ 经营环境迎来向上拐点：一方面全球农化去库周期基本完结，需求修复且旺盛，带来景气底部超跌修复的动力，助力公司利润回暖。另一方面，过去对公司带来显著冲击的外部汇率当前趋于稳定，拉美客户坏账危机也出现了转机。穿越周期底部，公司有望展现经营向上拐点，将强化市场对公司长期壁垒和价值的认知。 ⚫ 由于行业底部复苏叠加公司业务结构提升，我们上调未来收入增速及毛利率预测，调整 25-27 年公司 EPS 分别为 4.10、4.89、5.94 元（原 25-26 年预测为 3.63、4.58元），给予可比公司 25 年 20 倍 PE，对应目标价 82.00 元，维持买入评级。 风险提示：市场开拓不及预期；海外经营不确定性风险；原材料等成本波动风险。 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 11,485 13,296 15,073 17,376 19,900 同比增长(%) -20.6% 15.8% 13.4% 15.3% 14.5% 营业利润(百万元) 945 435 1,517 1,834 2,246 同比增长(%) -46.8% -54.0% 248.7% 20.9% 22.4% 归属母公司净利润(百万元) 771 450 1,152 1,372 1,668 同比增长(%) -45.4% -41.6% 155.9% 19.1% 21.5% 每股收益（元） 2.75 1.60 4.10 4.89 5.94 毛利率(%) 21.2% 19.8% 20.8% 21.4% 21.9% 净利率(%) 6.7% 3.4% 7.6% 7.9% 8.4% 净资产收益率(%) 12.1% 6.8% 16.0% 16.5% 17.7% 市盈率 21.6 37.0 14.5 12.1 10.0 市净率 2.5 2.5 2.1 1.9 1.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2025年06月30日） 59.34 元 目标价格 82.00 元 52 周最高价/最低价 63.02/35.27 元 总股本/流通 A 股（万股） 28,077/28,032 A 股市值（百万元） 16,661 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2025 年 06 月 30 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% 3.24 7.71 5.82 34.87 相对表现% 1.21 5.21 5.29 21.16 沪深 300% 2.03 2.5 0.53 13.71 万里扬 021-63325888*2504 wanliyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090003 农化行业震荡磨底，公司积蓄成长动能 2024-10-31 经营性利润好于预期，公司已进入向上拐点 2023-11-14 平台壁垒持续强化，出海价值亟待重估 润丰股份深度报告系列之二 买入 （维持） 润丰股份深度报告 —— 平台壁垒持续强化，出海价值亟待重估 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1. 公司的壁垒存在认知差 ............................................................................ 4 2. 平台壁垒持续迭代加强 ............................................................................ 5 2.1 国内农药行业内卷加剧催化出海导流 ..................................................................... 5 2.2 登记储备基本盘稳固增量丰富 ................................................................................ 6 2.3 商业化能力迭代进军高附加值市场 ......................................................................... 8 2.4 全球化团队养成迎难而上 ..................................................................................... 13 3. 出海价值有望迎来重估 .......................................................................... 14 4. 经营环境迎来向上拐点 .......................................................................... 15 4.1 行业底部量价边际改善