2020年商贸零售行业投资策略：供给效率优化，掘金下沉红利

供给效率优化，掘金下沉红利2020年商贸零售行业投资策略证券分析师：赵令伊 A02305181000032019.12.17 www.swsresearch.com投资摘要◼宏观增速放缓，消费整体承压，必选消费增长稳健，可选消费结构分化。回顾2019年，与超市相关的必选消费抗周期属性较强，可选消费内部分化明显，化妆品景气度较高。展望2020年，下沉市场消费潜力大，三四线城市人均收入增速快于一二线城市，消费升级趋势将会延续，有望进一步拉动消费回暖◼生鲜细分赛道表现靓丽，小而美业态快速崛起，到家业务如火如荼，低线城市带来增量市场。中国生鲜市场规模扩张迅速，以永辉mini、苏宁小店为代表的小业态越来越受到消费者青睐，作为流量入口，丰富到家场景。下沉用户增长迅速，能提供高效率和高性价比商品的电商将越来越受欢迎◼投资建议与推荐标的：•超市：CPI上行带动生鲜超市发展，到家业务前景广阔。推荐具备优秀供应链能力、规模优势和经营管理能力的永辉超市、家家悦•百货：行业存量整合加快，行业集中度提升。推荐积极进行数字化布局的天虹股份，以及国企改革带来经营能力提质增效的王府井、重庆百货•家电连锁：全渠道供货体系提升规模效应，增值服务助力零售主业发展。推荐积极布局加盟零售云抢占下沉市场份额的苏宁易购•黄金珠宝：渠道下沉扩张提速，金价上涨带来个股股价弹性。推荐内资镶嵌珠宝龙头周大生◼风险提示：宏观经济加速下行；消费增速不及预期；国际贸易摩擦加剧；新零售探索不及预期2 主要内容1. 宏观增速放缓，必选消费增速稳健2. 行业估值探底，细分赛道表现亮眼3. 投资建议与推荐标的3 www.swsresearch.com41.1 宏观经济下行压力加大，低线城市消费升级凸显◼GDP增速平稳，2019年三季度GDP同比增长6.0%，增速环比降低0.1pct，同比降低0.5pct◼居民可支配收入增速平稳，2019年三季度城镇同比增速7.9%，较2018年没有变化；农村同比增速9.2%，较2018年上升0.3pct资料来源：国家统计局，申万宏源研究图1：2019Q3 GDP同比增速回落至6.0%6.00%6%7%8%9%10%11%12%13%14%15%16%GDP:不变价:当季同比图2：2019Q3居民可支配收入增速平稳资料来源：国家统计局，申万宏源研究0%5%10%15%20%25%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20182019Q3元城镇农村城镇同比（右）农村同比（右） www.swsresearch.com15%20%25%30%35%40%45%50%6%7%8%9%10%11%12%2016-062017-042018-022018-122019-10社会消费品零售总额当月同比实物商品网上零售额累计同比（右）51.2 CPI指数持续上行，社零增速回落◼2019年10月CPI同比达3.8%，涨幅比9月扩大0.8pct，CPI食品同比增长15.5%◼2019年10月社零总额同比增长7.2%，增速环比下降0.6pct，同比下降1.4pct资料来源：国家统计局，申万宏源研究资料来源：国家统计局，申万宏源研究图4：网购、社零增速趋缓 实体零售企业承压图3：食品CPI拉动整体CPI指数上行-10%-5%0%5%10%15%20%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%2014-102015-102016-102017-102018-102019-10CPI同比CPI非食品同比CPI食品同比（右） www.swsresearch.com61.3 消费成为拉动经济增长的主力◼2019年前三季度第三产业对GDP增长贡献率占比高达60.6%，同比下滑0.2pct◼2019年前三季度最终消费对GDP增长贡献率60.5%，远高于资本形成总额、货物和服务净出口对GDP增长贡献图5：2019年前三季度第三产业对GDP增长贡献大图6：最终消费是GDP增长的主要力量资料来源：国家统计局，申万宏源研究资料来源：国家统计局，申万宏源研究60.50%-100%-50%0%50%100%150%1983 1987 1991 1995 1999 2003 2007 2011 20152019Q3GDP增长贡献率:最终消费支出GDP增长贡献率:资本形成总额GDP增长贡献率:货物和服务净出口0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-08GDP累计同比贡献率:第一产业GDP累计同比贡献率:第二产业GDP累计同比贡献率:第三产业 www.swsresearch.com1.4 减税降费措施落地实施，激发消费潜力◼2019年全年预计减轻企业税收和社保缴费负担超2万亿元。2019年前三季度，全国累计新增减税降费17834亿元，其中新增减税15109亿元，新增社保费降费2725亿元◼减税降费政策减轻居民和企业负担，刺激消费增长。2019年前三季度，增值税改革新增减税7035亿元，小微企业普惠性政策新增减税1827亿元，个人所得税两步改革叠加新增减税4426亿元资料来源：国家税务总局、中国政府网，申万宏源研究图7：18年以来有关减税降费的重要政策或措施72019.04.012019.01.012018.10.012019.05.012019.03.05工资薪金所得的起征点提高至5000元增值税税率中原适用16%税率的降低至13%，原适用10%税率的降低至9%第一次实行个税专项附加扣除一般工商业平均电价在2018年已降低10%的基础上再降低10%基本养老保险单位缴费率从20%降到16%2019.09.01金融机构向小微型企业和个体工商户发放小额贷款的利息收入免征增值税 主要内容1. 宏观增速放缓，必选消费增速稳健2. 行业估值探底，细分赛道表现亮眼3. 投资建议与推荐标的8 www.swsresearch.com92.1 零售行业涨幅落后大盘，估值位于历史底部◼2019年市场整体回暖，商业贸易板块表现弱于市场。截至2019年12月6日，沪深300指数收于3902.39点，年涨幅31.41%；申万商业贸易指数收于3153.07点，年涨幅6.36%，跑输大盘25.05个百分点◼商业贸易行业估值处于历史底部区域。截至2019年12月6日，商业贸易行业（申万）市盈率（TTM）从年初14.9下滑至14.4，2019年估值整体平稳，但位于历史估值底部图8：商业贸易行业年初至今涨幅落后大盘25.05pct资料来源：Wind，申万宏源研究图9：2019年估值整体平稳 但位于历史估值底部2,5002,7002,9003,1003,3003,5003,7003,9004,1004,3002019-012019-0220