均衡配置，兼顾业绩确定性和估值合理性轻工制造

均衡配置，兼顾业绩确定性和估值合理性 [Table_Industry] 轻工制造 [Table_ReportDate] 2025 年 06 月 29 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业研究 [Table_ReportType] 行业周报 [Table_StockAndRank] 轻工制造 投资评级 看好 上次评级 看好 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com 龚轶之 新消费行业分析师 执业编号：S1500525030005 邮箱：gongyizhi@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 均衡配置，兼顾业绩确定性和估值合理性 [Table_ReportDate] 2025 年 06 月 29 日 本期内容提要: [Table_Summary] [Table_Summary] ➢ 造纸：浆纸磨底。6 月 20 日 Arauco 决定将辐射松（针叶浆）6 月订单价格下调 20 美元/吨至 720 美元/吨。阔叶浆方面，南美浆厂挺价态度强势（希望维持 500-510 美元/吨），但部分欧洲供应商报价已降至470-480 美元/吨、北美供应商报价为 490 美元/吨。我们预计当前海外阔叶报价已逼至我国自产阔叶浆成本线，后续下降空间有限。本周文化纸价格整体平稳，出版订单已开始陆续提货、刚需层面对纸价存在支撑，但社会订单仍处淡季、需求疲弱；包装纸传统淡季效应持续发酵，需求端缺乏有效提振，但市场现货供应量充裕，供需矛盾持续加重。白卡个别供应商计划停机检修、但整体影响有限，且终端需求延续疲态。我们预计浆纸均在淡季处于磨底阶段，8 月后伴随需求改善，价格有望修复。建议关注浆纸一体、盈利改善的太阳纸业、仙鹤股份，关注盈利修复的华旺科技、五洲特纸、玖龙纸业等。 ➢ 出口：5 月出口数据出炉，地区结构加速分化。2025 年 5 月我国出口金额同比+4.6%（其中对美-34.5%、对亚洲+11.4%、对非洲+33.3%、拉丁美洲+2.3%、对欧洲+8.9%），家具及其零部件同比-8.1%。细分行业来看，5 月多数赛道受益于关税政策边际放松，环比呈现改善趋势，但同比依然承压，其中宠物、全地形车、电动自行车等新兴行业表现相对坚挺。我们预计 Q2 美国终端需求仍保持韧性，但零售商出于对后续需求&关税担忧，下单节奏放缓，库销比降低；伴随 7 月关税政策进一步明朗，Q3 出口有望迎小幅补库行情。结构成长&海外布局充分的出口龙头 Q2 依然可持续稳健增长、Q3 有望加速，板块成长分化在 25年将较为突出。建议关注，1）全球布局领先，中长期份额提升逻辑强化的匠心家居、浙江自然、永艺股份、众鑫股份、英科再生等；2）短期业绩压力有望缓解的嘉益股份、哈尔斯、共创草坪、天振股份、英派斯、浩洋股份、乐歌股份、玉马科技、西大门、建霖家居等。 ➢ 新型烟草：HILO 明确 9 月日本全境上市。英美烟草日本子公司宣布将于 9 月 1 日起在全国范围内推广一款新型加热烟草产品“Glo Hilo”。该产品已于 6 月 9 日在宫城县率先发售，之后将在全国范围内销售。Glo Hilo 采用红外线和石英加热，只需 5 秒即可加热至 370 度，大幅提升使用体验。我们预计日本新品有望在烟弹口味、一致性、烟具性能&附加值等方面均做出优化，且烟弹定价 580 日元，直接对标 IQOS 价格带，未来有望凭借差异化优势（加热时间短、焦香口味浓郁）扭转此前颓势。建议关注思摩尔国际、中烟香港、盈趣科技。 ➢ 家居：国补重启有序下放，AI 床垫产品升级。前期消费品以旧换新补贴因额度下放节奏及系统优化原因导致部分省市有所暂停调整，但政策基调并未变化，三四季度后续中央资金将有序下发。截至今年 6 月国补资金已合计下达 1620 亿元，1-5 月累计带动以旧换新销售额已超24 年全年总量。我们认为国补政策重启将提振家居消费信心，对板块 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 景气形成一定支撑作用。产品创新方面，AI 床垫不断迭代升级：慕斯股份与华为鸿蒙智选达成合作探索健康睡眠科技，智能联动灯光、窗帘、空调营造智能睡眠环境；喜临门则推出“AI 净眠 · E100 PRO+”产品，具备睡姿自适应、海浪按摩、睡眠管家、智能控温等功能。建议关注更新需求占比较高的慕思股份、喜临门、顾家家居、好太太、敏华控股等，以及依托于地方补全国有望实现份额提升的欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌家居等，经营趋势改善的曲美家居。 ➢ 两轮车：618 全周期战报靓丽，涛涛车业首台人形机器人样机落地。618 全周期结束，行业头部品牌战报靓丽，雅迪控股线上销量超 35 万辆，在天猫电动车品类中销售额与销量均位居第一名，销量同比+2400%；爱玛科技全渠道销售额 42.1 亿元，同比+48.2%，线上销售额同比+476.4%，线下销售额同比+30.7%；九号公司全渠道销售额达 33.5 亿元，其中电动两轮车品类贡献 32.4 亿元，同比+93%；智能短交通全渠道销售额 1.06 亿元，同比+27%；绿源集团控股线上销售额超 5 亿元，线上曝光量破 10 亿；小牛电动全渠道销售额超 10.56 亿，同比+126%。近日，由涛涛车业制造的首台人形机器人样机（K-Scale人形机器人 K-Bot）成功下线，标志着公司在智能制造领域迈出重要一步，也是进入人形机器人领域的关键进展，为公司进一步实现创新发展和智能化升级奠定坚实基础。建议关注综合竞争力领先，市场份额有望持续提升的雅迪控股、爱玛科技，科技引领、增速突出的九号公司，出海表现靓丽并积极布局机器人新曲线的涛涛车业。 ➢ 黄金珠宝：老铺黄金、六福集团加码海外，黄金珠宝迎品牌出海元年。老铺黄金新加坡滨海湾金沙店 6 月 21 日开业后客流火爆。对比新加坡与上海市场，24 年新加坡总人口约 604 万，人均 GDP 约 68 万人民币；上海 24 年常住人口约 2480 万人，人均 GDP 约 22 万人民币，老铺黄金在上海已打造出头部大店豫园商城店，此外港汇恒隆店已开业 1 个多月，国金中心则刚于 6 月 28 日开业（LG1 层）。对比下，我们看好新加坡市场空间，具备出现第一档大店的市场基础。六福集团近期披露公告，提出未来 3 年策略，首要便是专注于海外市场拓展，包括进驻 3 个国家及地区，净增 50 家门店等。结合潮宏基海外布局进程，我们认为 2025 年有望成为中国黄金珠宝品牌出海元年，承载文化、技艺走向世界，需关注。近期板块回调后趋于平稳，展望下半年，需求在金价与消费趋势支撑下仍相对可观，出海方兴未艾，建议关注品牌价值持续凸显、终端有望保持靓丽增长的老铺黄金、潮宏基、曼