聚焦床垫主业，引领智慧睡眠趋势

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 [Table_StockNameRptType] 慕思股份（001323） 公司深度 聚焦床垫主业，引领智慧睡眠趋势 [Table_Rank] 投资评级：买入 首次覆盖 报告日期： 2025-6-15 [Table_BaseData] 收盘价（元） 29.14 近 12 个月最高/最低（元） 42.13/27.47 总股本（百万股） 400 流通股本（百万股） 78 流通股比例（%） 19.48 总市值（亿元） 117 流通市值（亿元） 23 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：徐偲 执业证书号：S0010523120001 邮箱：xucai@hazq.com 分析师：余倩莹 执业证书号：S0010524040004 邮箱：yuqianying@hazq.com 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 概况：中高端床垫品牌，健康睡眠倡导者 慕思股份成立于 2007 年，致力于提供中高端健康睡眠产品及服务，目前是集研发、设计、生产、销售、服务于一体的智慧健康睡眠解决方案服务商。产品方面，公司深耕健康睡眠研究，形成了以床垫为核心，包括床架、沙发、床品及其他产品的多元化产品体系。品牌方面，公司着重打造健康睡眠品牌，并同步推进沙发及大家居品牌的建设，构建了完整的中高端及年轻时尚全品类品牌矩阵。渠道方面，公司以经销为主，并进行电商、直营、直供等多种渠道布局，形成了多元化、全渠道销售网络体系。2019-2024 年，公司营业总收入由 38.62 亿元增长至 56.03亿元，CAGR 为 7.73%；归母净利润由 3.33 亿元增长至 7.67 亿元，CAGR 为 18.16%。 ⚫ 行业：床垫行业有望扩容，智能化趋势创造增长空间 我国床垫行业规模稳步增长，但市场集中度和渗透率较低，相比发达国家仍有提升空间，这为头部品牌凭借品牌、渠道、技术壁垒提升份额创造了机遇。尽管房地产市场承压带来挑战，但床垫行业市场规模数据增速与地产数据增速正逐步脱钩，产量和需求量也稳步增长，体现出床垫行业的强地产 beta 驱动属性逐渐减弱，消费属性愈加突出，更新迭代需求叠加高品质追求有望推动床垫市场规模持续扩容。同时，2025年国补政策延续，有望进一步激活以旧换新和品质消费需求。智能床垫作为新兴品类，处于发展初期，渗透率较低但增长迅速、潜力较大。智能床垫的核心价值在于健康监测与智能调节功能，高度契合消费者健康睡眠需求。但该领域技术门槛较高，涉及传感器、芯片、算法等，限制了性能和价格下沉。传统头部床垫企业如慕思、喜临门、梦百合等凭借深厚积累在该领域布局早、投入深，展现出较强竞争力。随着技术升级和市场深化，头部床垫品牌有望在快速成长的智能床垫市场中显著提升份额。 ⚫ 公司：聚焦床垫主业，引领智慧睡眠趋势 1）传统床垫领域：公司多方面持续发力，巩固竞争优势。在产品方面，公司高度重视研发创新，持续加大投入并保持业内领先的研发费用率，构建了强大的技术壁垒和专利优势。通过整合全球顶尖设计人才、科研专家及优质材料资源，并依托权威质检体系，不断巩固产品研发实力与品质保障。公司完善的中高端及年轻化产品矩阵，覆盖全生命周期不同需求，并通过品类协同有效提升客单价与市场覆盖。在渠道方面，公司已构建以经销为主，直营、直供、电商等并存的全渠道销售网络，整体策略强调在巩固传统经销优势的同时，深化电商创新与多渠道布局。 经销渠道作为核心支柱，2024 年营收占比 74.12%，通过一系列优化策略持续提升效能。电商渠道增长强劲，2024 年营收占比 19.51%，依托境内传统平台与新兴直播平台快速发展，积极拓展跨境电商业务。在产能方面，公司积极推进数智化转型，参照工业 4.0 标准打造华南、华东两大国内生产基地，产能优势逐步凸显，显著提升了标准化与柔性化生产能力。同时，公司通过收购新加坡MIPL公司及其印尼工厂PTTC的特定资产，正式开启国际化布局，利用东南亚生产基地降低成本并依托成熟渠道切入当地及跨境电商市场，加速构建“区域制造+全球销售”的全球化闭环。2）智慧睡眠领域：公司前瞻布局 AI 智能床垫，凭 -21%-3%15%32%50%6/249/2412/243/25慕思股份沪深300 [Table_CompanyRptType1] 慕思股份（001323） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 32 证券研究报告 借独创的 AI“潮汐”算法构建技术壁垒，显著提升用户睡眠质量，并以此为核心打造了覆盖“监测-调节-干预-改善”全场景的智慧睡眠生态体系。其产品矩阵包括多个系列床垫及相关智能寝具、助眠设备，并联动睡眠报告、线上睡眠诊断等增值服务，满足用户从寝具智能化到健康管理个性化的多元需求。为推进业务持续增长，未来公司计划深化技术研发、优化产品定价，并强化市场策略以激活消费需求。 ⚫ 盈利预测及投资建议 公司一方面在产品、渠道、产能方面持续发力，巩固传统床垫领域的竞争优势；另一方面不断加强研发投入，构建技术壁垒，推动 AI 床垫产品性能升级，并不断丰富智能产品矩阵，打造智慧睡眠新生态，有望创造新的增长空间。我们预计公司 2025-2027 年营收分别为 59.34/62.98/66.65 亿元，分别同比增长 5.9%/6.1%/5.8%；归母净利润分别为 7.90/8.63/9.31 亿元，分别同比增长 3.0%/9.2%/7.9%。截至 2025 年 6 月 13 日，对应 EPS 分别为 1.98/2.16/2.33 元，对应 PE 分别为 14.75/13.51/12.52倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示 宏观环境风险，主要原材料价格波动风险，市场竞争加剧风险，品牌运营与管理风险，经销商管理风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 5603 5934 6298 6665 收入同比（%） 0.4% 5.9% 6.1% 5.8% 归属母公司净利润 767 790 863 931 净利润同比（%） -4.4% 3.0% 9.2% 7.9% 毛利率（%） 50.1% 50.5% 50.9% 51.2% ROE（%） 17.0% 17.2% 18.5% 19.5% 每股收益（元） 1.95 1.98 2.16 2.33 P/E 19.39 14.75 13.51 12.52 P/B 3.35 2.54 2.49 2.44 EV/EBITDA 13.17 9.37 8.70 8.13 资料来源： wind，华安证券研究所（以 2025 年