家用电器行业半年度投资策略：国内风云起，见出海、见内功、见变局

国内风云起，见出海、见内功、见变局评级：强于大市（维持）证券研究报告2025年06月25日行业：家用电器家用电器行业半年度投资策略秦一超（分析师）S1160525040002杨家琛（联系人）请务必阅读报告正文后各项声明报告摘要u 补贴风云动，渐入后周期。6月初部分省市限额、暂停补贴，提前释放对补贴后周期的风险，至5月底家电年内已补贴7762万台，估算使用补贴金额505亿元。24M9-25M5家电社零表现强劲，且25年来增速边际加强至M5达53%。25H2按家电社零与24H2持平为假设目标，对应补贴额450亿+，对应全年家电社零同比+11%。而在更新需求主导的当下市场，26年后将渐入补贴后周期。u 竞争再起，小米鲶鱼促进格局优化。22Q1-24Q3期间小米空调份额提升9.6pct，尤以24H1高增，推动尾部出清和一梯队稀释。也导致今年各品牌价格下探，美的/格力/海尔/小米/华凌代表24Q4-25Q1分别降价592/584/509/503/497元，且不同于边际5月其他品牌均价回升，小米线上均价进阶走低至2414元。但另一方面，补贴以来24Q3-25Q1小米份额回落1.8pct，一二梯队反向增长，归因于补贴切换中高产品结构利好、主流品牌加强竞争。我们复盘空调上一攻擂者奥克斯始末，在奥克斯历经早期模式抢占后，美的格力强利润护城河使19年后奥克斯净利率低至2-3%而让出份额，相应龙头CR2线上份额由40%（2018）→60%（2020）。小米近年已挤出赛道尾部份额，CR10达97%，强竞争下头部之间格局优化再分配。u 出海具备中期确定性，关注新兴区域增量赛道。24年白电出口创新高，1286.4亿美元（+14.8%），且25Q1保持高增3月峰值16%，有抢出口因素加成。区域级亚、欧、拉美提供主要增量贡献，国家级巴西、墨西哥、沙特等连续两年高增贡献，以一带一路+拉美巴墨为增长点聚焦。新兴区域中，普及程度冰箱>洗衣机>>空调，且空调在多国正处覆盖期，空调当地普及构成新兴国家出口高增的重要原因，并具备中期成长确定性。u 国内关注：变革转型机遇、清洁电器增长空间、两轮车边际变化。Ø家电企业最成功的变革转型为美的集团，历经2012-2020年的人效、数智变革，其存货周转率5.4→6.4、净利率3.2%→ 13.3%、出货份额23%→34%，在信息对称+激励一致保障下构建起充分放权的扁平委托关系，由此筛选当下企业转型机遇。Ø清洁电器具备龙头增长机遇。当前国内保有率43%，历经纯吸式→高价拖地清洁→拖地替代纯吸→拖地标品化，估算长期稳态下龙头企业国内利润超26亿元、全球对应70亿元。关注追觅高强度冲击及后续融资进度或为格局关键节点。Ø两轮车：新国标政策强筛选格局出清，传统品牌雅迪爱玛凸显增长确定性及红利投资价值，九号春风小牛高增长弹性。u 投资策略：关注穿越周期的核心红利龙头美的集团、海尔智家，关注出海优势的强品牌安克创新、春风动力，关注国内业务优化升级的细分龙头极米科技、九号公司、TCL电子、小熊电器。u 风险提示：市场竞争超预期，补贴额度及节奏不及预期，多边贸易大幅波动。2请务必阅读报告正文后各项声明请务必阅读报告正文后各项声明3目录/Contents01020304补贴风云动空调再竞争出海确定性国内产业升级扁平且高效的组织体系清晰的分权机制考核、检察与激励生产人效提升u 组织架构 补贴风云动1.1 家电补贴各省市限停情况1.2 家电补贴使用现状及推演1.3 更新需求主导下的后周期请务必阅读报告正文后各项声明1.1 家电补贴各省市限停情况资料来源：choice资讯，各地商务局，东方财富证券研究所 5请务必阅读报告正文后各项声明省份城市限停时间 执行方式原因后续政策预期江苏全省6月1日起 6月1日起全面暂停线上“国补”，所有补贴转移至线下，每日总补贴额度控制在670万元，单店额度大幅缩减（如手机店日额度仅6000元）。线上平台（京东、淘宝）因系统升级暂停服务，拼多多、抖音每日限量发券。线上平台整改或系统升级，叠加资金消耗过快（1-5月家电3C补贴资金达74.32亿元）。国家明确不再追加补贴，需通过限额管理保障活动持续至年底。调整后线上线下均采取限额模式，预计6月下旬恢复线上平台，具体以平台公告为准。广东广州市6月起家电以旧换新补贴每日11:00限量发券，智能家电家居、家装厨卫等品类补贴暂停。资金额度紧张或政策调整。待系统升级或资金补充后恢复，具体时间待定。深圳市6月起家电以旧换新补贴每日10:00限量发券。资金消耗过快，需分时段控制。预计保持每日限量发放，优先保障线下消费。佛山市6月起家电“国补”本阶段名额已满暂停，下阶段从8月1日开始；手机平板等购新补贴分阶段投放本阶段资金额度耗尽下阶段补贴预计8月1日启动，汽车置换更新、手机数码等补贴分三阶段投放中山市6月起家电以旧换新“国补”本轮名额已满，待回流名额；手机平板等购新补贴同样暂停本阶段资金额度耗尽待回流名额释放或下一阶段政策调整，具体时间待定惠州市6月6日起 暂停家电以旧换新、手机3C购新、智能家居家装适老化改造、汽车置换更新项目发券；汽车报废换新和电动自行车以旧换新补贴正常进行受消费品以旧换新资金额度限制待后续资金拨付或政策优化，具体恢复时间待定汕头市、韶关市、茂名市6月起家电以旧换新补贴每日9:00限量发券。资金分配压力，平衡线上线下需求。分时段发放机制延续，后续可能调整发券时间。揭阳市6月起空调等部分品类每日10:00限量发放补贴，其他家电品类正常领取。特定品类需求集中，需定向调控。后续可能扩大品类限制范围或调整补贴比例。江门市、汕尾市 6月起家电以旧换新补贴每日9:00限量发券，部分品类（如智能家居）暂停。资金消耗不均衡，需分时段分品类调控。预计恢复后将优化品类分配，优先保障重点品类。湖北全省6月起线上（京东、淘宝）与线下渠道分开发放补贴资格券，每日总量严格控制；部分品类（如智能家居）因“活动升级”暂无法领取。平台系统升级或资金分配调整，官方明确“国补”持续至12月31日。调整后正常发放，预计6月下旬恢复线上平台功能。重庆全市6月3日起 第一阶段家电类补贴暂停后，第二阶段政策预计6月上旬出台，可能调整线上线下发放比例或分品类限额。第一轮12亿补贴资金提前耗尽，需优化资金分配。第二阶段政策涵盖家电、汽车等品类，可能强化线下核销或分阶段投放。河南郑州市6月11日起暂停家电产品补贴资格券申领，已领取资格券的消费者当日可正常使用本轮补贴资金耗尽根据河南省政策调整和资金安排，适时重启，具体时间另行通知甘肃肃州区5月10日起以旧换新补贴活动全部暂停。线上（甘快办APP、云闪付）与线下渠道同步关闭，已领取资格券的消费者需在暂停前完成核销。第一批补贴资金全部耗尽，后续资金尚未拨付。甘肃省商务厅正在协调第二批资金。待后续资金到位或政策调整后重启，具体时间以肃州区商务局公告为准。预计重启后可能引入分品类限额管理（如空调、冰箱等大家电优先）或延长申请周期以平衡供需。辽宁营口市6月30日起家电以旧换新及3C数码产品购新补贴、电动自行车以旧换新、汽车置换更新（5月20日已暂停）活动暂停。本阶段补贴资金额度耗尽，叠加618大促期间消费集中爆发加速资金消耗。辽宁省商务厅