【粤开宏观】中美关税战的终局在经济韧性与财政空间：中美财政空间比较

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 15 证券研究报券研究报告 | | 宏观宏观深度深度 宏观研究 【粤开宏观】中美关税战的终局在经济韧性与财政空间：中美财政空间比较 2025 年 06 月 15 日 分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 电话：010-83755580 邮箱：luozhiheng@ykzq.com 研究助理：晁云霞 电话： 邮箱：chaoyunxia@ykzq.com 近期报告 《【粤开宏观】中美关税博弈下一步：特朗普的底气与约束》2025-06-08 《【粤开宏观】如何发展服务消费？中国服务消费的特征事实、制约因素和提振路径》2025-06-02 《【粤开宏观】“十五五”时期中国财政政策展望：财政政策转型的必要性与可能路径》2025-05-27 《【粤开宏观】化债成绩、挑战及建议——基于对 2025 年地方化债部署的分析》2025-05-20 《【粤开宏观】关税冲击的宏观时滞与微观分化——4 月经济数据解读》2025-05-19 摘要 当前中美关税战进入暂时缓和期与谈判期，但是鉴于中美双方仍面临对方的高额关税以及特朗普多变的关税立场，关税谈判或将开启长期拉锯战。经济基础决定上层建筑，无论是关税战本身还是金融战、科技战等全方位博弈，最终结局取决于两国的经济韧性和财政空间，两次世界大战、美苏争霸、日美贸易战的结局均证明如此。 这背后的逻辑主要是：其一，战争冲击经济增长并消耗经济资源，谁越能稳住经济，谁的底气和筹码更足，否则不堪重负的经济金融和社会将迫使参战方提前结束并谋求妥协。关税战导致美国面临的“股债汇三杀”格局让美方主动寻求谈判。其二，战争冲击经济并引发的居民失业和社会动荡程度直接影响民众的支持程度，此时财政至关重要。财政纾困救助以维持社会稳定、财政扩大支出以提振经济是支持军事战争和经济战争的基础。一言以蔽之，关税战短期在贸易，终局战场在经济韧性与财政空间。（关于财政如何应对关税战，详见《财政如何应对关税战？》） 中美财政空间取决于经济性质、赤字率、政府债务水平、融资成本（利率）和通胀等因素。从各大指标比较看，中国的财政空间大于美国，有底气打赢关税战。当然，从中长期看，仍应当继续办好自己的事情，未雨绸缪地推动改革，释放经济活力，夯实财政基础，将中国建设成为全球最大的消费市场，将市场规模优势转化为全球经济治理话语权。 风险提示：经济增长低于预期；外部冲击超预期 宏观深度 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 15 目 录 一、中美关税战的终极战场在经济韧性与财政空间 ............................................................................................................. 3 二、财政空间的五大影响因素 ................................................................................................................................................. 3 三、中国财政空间大于美国，有底气打赢关税战 ................................................................................................................. 4 （一）中国财政赤字率长期均值低于美国，注重预留未来空间 ................................................................................. 5 （二）中国政府负债率和债务率均远低于美国，债务风险小于美国 ......................................................................... 6 （三）当前中国政府债券融资成本低于美国，中国政府债务付息支出压力小于美国 ............................................. 9 （四）中国物价水平持续走弱，政府债务引发高通胀进而推高名义利率的风险较低 ........................................... 13 图表目录 图表 1： 中美财政空间四大维度指标对比 .................................................................................................................... 5 图表 2： 中国赤字率常年低于美国 ................................................................................................................................ 6 图表 3： 中国政府负债率远低于美国 ............................................................................................................................ 7 图表 4： 美国政府负债率高于中国 32.5 个百分点（IMF 口径，2024 年末） ......................................................... 7 图表 5： BIS 口径下美国政府部门杠杆率远高于中国 ................................................................................................. 8 图表 6： 美国政府债务率远高于中国 ............................................................................................................................ 8 图表 7： 中国国债和地方债发行利率不断下行，而美国国债发行利率处于较高水平 .......................................... 10 图表 8： 中国政府债务对国际资本市场依赖度较低 .................................................................................................. 10 图表 9： 中国政府债务付息支出的 GDP 占比长期低于美国 ...........