水星家纺(603365)线上增长提速，“深睡枕”及“雪糕被”持续放量-招商证券

2025 年 06 月 17 日 强烈推荐（首次） 线上增长提速，“深睡枕”及“雪糕被”持续放量 消费品/轻工纺服 目标估值：NA 当前股价：20.37 元 家纺龙头销售表现和地产销售逐渐弱化，消费者更注重产品功能升级，日常更换需求逐渐占据主导。水星家纺坚持爆品运营模式，营销打法升级，今年以来线上呈现较快增长，人体工学枕和雪糕被热销。当前市值对应 25PE13X，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 ❑ 日常更换需求成为主流，家纺行业与地产相关度较弱。2019 年后随着家纺电商渗透率提升，头部品牌推出线上专供款，日常更换需求占比提升，头部家纺品牌销售表现与地产销售之间的正相关关系开始弱化。 ❑ 行业规模估算为 1500 亿，格局分散，龙头份额低个位数。从久谦数据看出，天猫&抖音&京东三大平台-家纺家饰-床上用品-GMV 在 2024 年达到了 522 亿元，按照线上占比 30%-35%推测全行业（被子、枕头、四套件、凉席等床上用纺织品）规模为 1500 亿元左右。2024 年罗莱、亚朵、水星、富安娜在三大平台 GMV 分别为 14 亿、20 亿、24 亿、12 亿，占比中低个位数。 ❑ 亚朵星球的突围体现出年轻消费者愿意为健康睡眠买单。亚朵星球 2024 年家纺类销售额 20 亿（同比增长 120%），其中枕头 GMV 占比 70%左右，成交均价持续提升至 350 元，卖点为软支撑、透气凉感、缓解颈部压力。化纤被GMV 占比 30%左右，成交均价 600 元以上，今年以来销售火爆的夏季深睡被的卖点为吸湿透气、凉爽。 ❑ 水星家纺：坚持爆品运营模式，今年以来人体工学枕&雪糕被销售持续放量。主打“芯”类产品创新，产品具备性价比优势，线上收入占比超过 50%，与罗莱和富安娜差异化竞争。根据久谦数据，2025 年 1-5 月份，天猫&抖音&京东三大平台水星 GMV 合计 9.6 亿元，同比增长 33%。其中记忆棉枕（包含人体工学枕）销售额 3564 万（2024 年全年记忆棉枕销售额 3856 万）。雪糕被今年 1-5 月份销售额为 3377 万，2024 年销售额为 1759 万。 ❑ 盈利预测及投资建议：预计公司 2025 年-2027 年净利润规模分别为 4.16 亿元、4.7 亿元、5.35 亿元，同比增速分别为 13%、13%、14%。当前市值对应 25PE 为 13X，估值较低，看好公司爆品运营模式以及营销年轻化升级，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 ❑ 风险提示：线上流量成本快速增长的风险，线上竞争格局变差的风险，线下客流减少经销商提货意愿下降的风险。 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 4211 4193 4637 5146 5715 同比增长 15% -0% 11% 11% 11% 营业利润(百万元) 407 426 485 551 630 同比增长 38% 5% 14% 14% 14% 归母净利润(百万元) 379 367 416 470 535 同比增长 36% -3% 13% 13% 14% 每股收益(元) 1.44 1.40 1.58 1.79 2.04 PE 14.1 14.6 12.9 11.4 10.0 PB 1.8 1.8 1.7 1.6 1.5 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 263 已上市流通股（百万股） 258 总市值（十亿元） 5.4 流通市值（十亿元） 5.3 每股净资产（MRQ） 11.7 ROE（TTM） 11.8 资产负债率 18.3% 主要股东 水星控股集团有限公司 主要股东持股比例 41.04% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 30 19 26 相对表现 31 20 16 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 刘丽 S1090517080006 liuli14@cmschina.com.cn 唐圣炀 S1090523120001 tangshengyang@cmschina.com.cn -40-2002040Jun/24Oct/24Jan/25May/25(%)水星家纺沪深300水星家纺（603365.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、 日用需求占主导，地产及婚庆影响弱化 ..................................................... 4 1、日常更换需求占主导地位，地产周期影响逐渐弱化 ...................................... 4 2、行业规模大，但竞争格局分散 ....................................................................... 4 3、消费者为与健康睡眠相关产品买单的意愿强烈 ............................................. 5 二、水星家纺坚持大单品战略，运营提效，今年以来电商表现突出 .................. 6 1、 主打“芯类”产品，爆品思路运营，定位大众市场 .................................... 6 2、 线上占比超五成，是收入增长的主要驱动力 ............................................... 7 3、 营销打法升级 .............................................................................................. 9 4、 盈利能力稳定，分红比例高 ........................................................................ 9 三、盈利预测及投资建议 .................................................................................. 10 四、风险提示 .................................................................................................... 10 图表目录 图 1：商品房销售面积同比增速 VS 家纺销售增速 ............................................. 4 图 2：天猫&京东&抖音三大平台 GMV 合计（亿元） ........................................ 5 图 3：亚朵三大平台 GMV 合计（亿元）以及占比 ............................................. 5 图 4：水星三大平台 GMV 合计（亿元）以及占比 ...................