信用｜融资增量从哪来？-财通证券

请阅读最后一页的重要声明！ 信用 | 融资增量从哪来？ 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 分析师 涂靖靖 SAC 证书编号：S0160525030001 tujj@ctsec.com 相关报告 1. 《市场不确定性增强，有哪些转债可以关注？》 2025-06-15 2. 《期货｜涨势遇阻，关注支撑情况》 2025-06-15 3. 《信用 | 等跨季 or 抢跑？ 》 2025-06-15 核心观点 今年 1-5 月非金信用债净融资 7676 亿元，同比下降 21.6%。其中城投债净融资-397 亿元，产业债净融资 8073 亿元，金融债净融资 3774 亿元；各品种净融资均有所下滑，其中城投净融资尤其偏弱。 ❖ 为什么城投融资偏弱？ 特殊再融资债发行并偿还隐债，导致部分债券被偿还。政策层面，2025 年以来城投融资政策仍以借新还旧为主，整体仍偏紧；此外，四五月份监管一度要求所有地方国企均出函，加大了摩擦成本。 ❖ 产业债和金融债净融资靠谁支撑？ 拆解来看，科创债和国家电网二者贡献了大部分净融资增量。 5 月科技板增量政策出台后，当月全市场发行科创债规模和发行只数均创下历史新高。今年截至 5 月末，全市场已发行 7385 亿元科创债，非金融企业通过科创债净融资 4233 亿元。 央企主动加杠杆，“稳增长扩投资”。今年 1-5 月，央企由非金信用债净融资2446 亿元，其中国家电网净融资 2235 亿元，贡献了绝大部分净融资。 ❖ 下半年，信用债融资增量可能从哪里来？ 城投有压降也有新增。从新增主体来看，山东、江苏、浙江的新增规模较多，重点省份中重庆比较靠前；首次发行债券的类城投集中在浙江、江苏、广东、山东等经济财政实力发达省份。随着城投退名单和市场化转型的推进，预计净融资仍能稳住为正。 科创债仍可期待，预计净融资环比减少，但按 6 月份情况来看，下半年净融资或达 4000 亿，仍可期；同时，各地产投类平台，也可能借助科创债贡献增量。 此外，央企主动加杠杆，“稳增长扩投资”仍值得期待。诚通、国新的“两重两新”仍有不少额度；2024 年末发债央企资产负债率平均值在 62.2%左右，仍有加杠杆空间。 展望后续，城投债今年全年净融资或比去年微增。而在科创债新增发行、央企加杠杆的背景下，我们预计二者将是重要的净融资增量部分。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 1 信用债融资怎么样？ ............................................................................................................................... 4 2 城投债：摩擦成本高 ............................................................................................................................... 5 2.1 上半年融资边际收缩 .......................................................................................................................... 5 2.2 未来增量来自哪里？ .......................................................................................................................... 6 2.2.1 名单外新增 ...................................................................................................................................... 6 2.2.2 退名单进展如何？ .......................................................................................................................... 7 2.2.3 类城投首次发行 .............................................................................................................................. 8 3 产业债和金融债：科创债仍可期待，央企加杠杆 ............................................................................. 10 3.1 科创债将持续放量 ............................................................................................................................ 11 3.2 央企贡献了多少增量？ .................................................................................................................... 12 3.3 民企逐步修复 .................................................................................................................................... 14 4 小结 ......................................................................................................................................................... 15 5 风险提示 ...........................................................................................................................................