拓疆，多因子量化多市场探索系列之二：因子投资在公司债中的应用

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 金融工程 专题报告 因子投资在公司债中的应用 2019 年12 月13 日 拓疆：多因子量化多市场探索系列之二 国内的债券投资以主动管理为主，本系列报告旨在挖掘适应当前债券市场的量化投资策略，重点聚焦多因子选债、国债期货以及债券市场择时等多个领域。本报告主要以信用债中的公司债为研究标的，探究了影响公司债超额收益率的几类因子，后续将根据有效的择券因子构建公司债多因子投资框架。  2015 年发布的《公司债券发行与交易管理办法》，对公司债管理进行了大幅改革，促使公司债的存量规模快速增长。公司债从上市地来看，上交所是公司债的主要交易场所。目前公司债的发行主体以非上市公司为主。从期限上来看，公司债一般以 5 年期、3 年期为主。  在进行研究时，由于债券存在期限利差，我们通过计算超额收益剔除期限利差的影响，从而只关注于公司债的信用利差。由于不同时点可选取的国债品种不同，无法找到久期完全匹配的国债作为计算超额收益的基准，我们选取中债国债指数进行替代。  我们试图从低风险、成长性、动量、规模、票息以及价值等六个维度对债券的超额收益率进行解释。研究的方法主要包括 IC 测试、L-S 组合测试以及因子的相关性。  研究表明，低风险、成长性、动量以及规模因子是长期以来比较有效的因子，而票息因子和价值因子最近两年整体表现较差。其中，价值因子在筛选信用评级在 AAA-及以上的债券样本中，分位数组合单调性大幅改善，L-S 组合的收益整体也比较稳定。  通过我们的研究可以得出，海外对于债券因子的研究在国内的债券市场仍然有效。通过挖掘，我们构建了公司债的多因子投资框架，后续我们将进一步利用这些因子构建具有一定操作性的公司债量化投资策略。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 任瞳 rentong@cmschina.com.cn S1090519080004 高智威 gaozhiwei@cmschina.com.cn S1090519090002 金融工程 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、公司债市场概况 ..................................................................................................... 5 1.1、公司债发行要求 .................................................................................................... 5 1.2、公司债全景扫描 .................................................................................................... 6 二、数据与回测方法 ..................................................................................................... 7 2.1、债券收益率 ........................................................................................................... 7 2.2、国内市场债券收益率 ............................................................................................ 8 三、公司债因子研究 ..................................................................................................... 9 3.1、公司债多因子模型概述 ......................................................................................... 9 3.2、公司债因子体系 .................................................................................................. 10 3.3、票息（Coupon） ................................................................................................ 11 3.4、规模（Size） ...................................................................................................... 12 3.5、低风险（Low Risk） .......................................................................................... 13 3.6、成长类（Growth） ............................................................................................. 16 3.7、动量类（Momentum） ....................................................................................... 18 3.8、价值（Value） .................................................................................................... 20 四、总结与展望 .......................................................................................................... 24 风险提示 ..................................................................................................................... 25 参考文献 ..................................................................................................................