金属行业2025年中期投资策略系列报告之贵金属篇：烽烟卷起怒涛滔，金阙九霄破浪高

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 金属行业 2025 年中期投资策略系列报告之贵金属篇 烽烟卷起怒涛滔，金阙九霄破浪高 2025 年 06 月 24 日 ➢ 美国经济前景悲观，降息周期即将开启。美国一季度 GDP 增速放缓，经济下行压力逐步显现。消费端，居民消费者信心指数和个人可支配收入增速年初以来不断下行；投资端，服务业 PMI 近月以来持续下滑，服务业首次跌破荣枯线；就业端，5 月份非农就业人数虽高于预期但年初以来新增人数波动下滑，失业率达自 2021 年 10 月以来最高水平。美联储利率政策需在经济与通胀之间平衡，持续高利率下美国财政与债务压力不断加大，降息周期格局下利好金价上行。 ➢ 主权货币信用下行，央行购金成为重要支撑。公共卫生事件后为刺激经济增长，全球主要央行在短时间内大幅扩表，2020 年 1 月-2025 年 6 月，美联储资产负债表总资产增加了 2.50 万亿美元，扩大了 59.9%。复盘历史，黄金储备量与金价整体呈正向关系。2020 年全球货币超发后，各国央行购金需求增加， 2024 年连续三年购金超千吨，我国央行 25 年 5 月再度增持，连续 7 个月购金。货币信用下行背景下全球央行资产中黄金的配置意愿上升，金价中枢持续上移。 ➢ 地缘冲突+关税政策带动避险投资，亚洲及我国 ETF 影响力日益增加。2025年以来特朗普上台后地缘政治问题不断，以“对等关税”为代表的贸易保护主义政策进一步将全球地缘与国际贸易风险推向历史高位，进一步带动全球黄金 ETF买盘。亚洲及我国资金在全球 ETF 市场上影响力日益增加，我国黄金 ETF 持仓规模及交易活跃度也创历史新高，成为全球 ETF 市场重要买盘。 ➢ 白银：双重属性定价，关注补涨行情。白银工业需求占总需求 50%以上，近年光伏用银量高增而供应增长速度有限，白银供需缺口不断放大。白银为金融和工业属性共同定价品种，作为重要指标，金银比回落区间通常对应银价上涨。复盘历史，金银比与 PMI 一般呈现反向关系，若后续金银比回落带来白银金融与商品属性共振，工业需求预期提振下白银价格可能更具上涨弹性。 ➢ 投资建议：美国经济前景悲观，降息确定性较强，美元信用进入下行周期，叠加全球地缘冲突+贸易摩擦不断，各国央行以及 ETF 购金趋势持续支撑金价，推动金价上行。白银兼具工业和金融属性，光伏用银需求持续，白供需关系从2021 年开始扭转，看好由工业需求提振带来的白银补涨行情。综上对贵金属板块维持“推荐”评级，重点推荐万国黄金集团、中金黄金、山金国际、招金矿业、山东黄金、赤峰黄金、湖南黄金、株冶集团、盛达资源、兴业银锡。建议关注：中国黄金国际，西部黄金。 ➢ 风险提示：海外地缘政治风险、美国通胀水平失控、央行购金不及预期等 重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） 评级 2025E 2026E 2027E 2025E 2026E 2027E 3939.HK 万国黄金 集团 30.50 1.17 1.47 1.80 24 19 16 推荐 600489.SH 中金黄金 14.30 1.08 1.38 1.69 13 10 8 推荐 000975.SZ 山金国际 19.37 1.25 1.41 1.89 15 14 10 推荐 1818.HK 招金矿业 20.45 0.84 0.92 1.22 23 21 16 推荐 600547.SH 山东黄金 31.99 1.43 1.57 1.79 22 20 18 推荐 600988.SH 赤峰黄金 26.81 1.62 1.86 2.14 17 14 13 推荐 002155.SZ 湖南黄金 18.08 1.26 1.53 1.77 14 12 10 推荐 600961.SH 株冶集团 10.24 1.02 1.14 1.27 10 9 8 推荐 000603.SZ 盛达资源 14.99 0.80 1.16 1.87 19 13 8 推荐 000426.SZ 兴业银锡 16.16 1.14 1.31 1.67 13 12 9 推荐 资料来源：Wind，民生证券研究院预测; （注：股价为 2025 年 6 月 23 日收盘价，港股标的收盘价为港币，港币/人民币按照 0.9243） 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师 邱祖学 执业证书： S0100521120001 邮箱： qiuzuxue@mszq.com 研究助理 王作燊 执业证书： S0100124060015 邮箱： wangzuoshen@mszq.com 相关研究 1.有色金属周报 20250620：商品价格偏强震荡，钴或迎变局-2025/06/21 2.金属行业 2025 年中期投资策略系列报告之能源金属篇：否极泰来，曙光已现-2025/06/21 3.金属行业 2025 年中期投资策略系列报告之小金属&新材料篇：战略金属重新定价，新材料迭代创机遇-2025/06/21 4.金属行业 2025 年中期投资策略系列报告之工业金属篇：莫听穿林打叶声，何妨吟啸且徐行-2025/06/20 5.有色金属周报 20250615：地缘冲突升级，贵金属价格走强-2025/06/15 行业投资策略/有色金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 美国经济前景悲观，降息周期持续 ........................................................................................................................... 3 1.1 美国经济下行压力持续，失业率提升 ............................................................................................................................................ 3 1.2 降息周期持续，利好金价上行 ......................................................................................................................................................... 5 1.3 债务问题突出，美元美债难以为继 ................................................................................................................................................. 9 2 主权货币信用下行，央行成为