公用事业行业半年度投资策略：攻守兼备，向新而行

行业研究 / 公用事业 / 证券研究报告 挖掘价值 投资成长 公用事业行业半年度投资策略 攻守兼备，向新而行 2025 年 06 月 24 日 【投资要点】  年初至今环保板块涨跌幅+6.0%，公用事业板块涨跌幅-0.5%，均跑赢沪深 300 指数。2025 年年初至今（2025 年 6 月 13 日），环保区间涨跌幅+6.01%，位列申万行业分类中第 9 位；公用事业区间涨跌幅-0.54%，位列申万行业分类中第 19 位，区间统计内均跑赢沪深 300 指数。细分行业来看，固废治理（申万行业分类）板块区间涨跌幅+10.98%，居细分行业涨幅首位；光伏发电（申万行业分类）板块区间涨跌幅为-6.19%，位列最末。  环保：从忽视到重视，从价值投资到向新发展。2025 年上半年环保板块表现优异，其上涨动力源于两大关键因素。其一，板块红利资产吸引力显著提升。固废、水务等行业进入稳定运营阶段，随着资本开支减少，自由现金流改善，企业分红能力增强，投资价值日益凸显。其二，新兴领域的战略布局为板块发展注入新活力，“垃圾焚烧发电+AIDC”模式通过蒸汽、余热销售拓宽收入来源，优化商业模式，进一步改善现金流；“固废+无人环卫车”则有效解决环卫需求攀升、老龄化加剧、招工困难及传统运营效率低下等难题，凭借自动化作业、精准垃圾分类、长效高效作业及全生命周期成本优势，助力环保企业开辟第二增长曲线，实现能源利用与经济效益的双重突破。  公用事业：量价承压之下，长期价值依旧。1）火电：当前时点展望火电盈利能力，由于 25Q2 动力煤价同环比继续下行，成本下降将有效缓解电价压力，叠加迎峰度夏带动电量增长，看好板块二季度业绩表现。2）水电及核电：作为环保公用中典型的类债板块，水电及核电是低利率环境下始终具备低波红利的配置方向。对于水电来说，短期发电量同比向上带动业绩向好发展，长期存量水电资源的稀缺性日益突出，水光互补或将引领未来增长方向。对于核电来说，短期电价下滑及费用提升拖累业绩释放，但自 2019 年核电重启以来，我国核电发展已驶上“快车道”，连续 4 年每年核准机组都在 10 台以上，远景量增值得期待。3）绿电：新能源电价全面入市是大势所趋，需重点关注企业在消纳和电价双重压力下的基本面变化，以及各地配套政策细则的落地情况。4）燃气：在公用事业合理定价政策推动下，上下游价格联动机制逐步完善，城燃毛差有望修复，行业盈利能力将进一步提升。5）热力：受益于民生刚需，热力行业收入呈现 “价稳量增” 特征，叠加成本下降，盈利修复动能充足，与火电形成鲜明对比。 【配置建议】  从短期配置上，我们首先建议重视环保公用纯民生相关的板块，这些 强于大市（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：周喆 证书编号：S1160525040003 相对指数表现 相关研究 《公用事业 2024 年报及 2025 一季报业绩综述：不确定性下，稳健价值凸显》 2025.05.05 -20%-10%0%10%20%30%2024/62024/122025/6公用事业沪深300敬请阅读本报告正文后各项声明 2 公用事业行业半年度投资策略 板块的需求完全来自于居民端，可避免工业需求扰动带来的总需求压力，其中居民供热板块建议关注供暖主业需求保持刚性且成本有望改善的【联美控股】；生活垃圾焚烧发电板块建议关注拥有固废处理纵横一体化产业链，具备对标“无废城市”建设、提供固废处理全产业链综合服务能力【瀚蓝环境】、专注于城市固废综合治理，现金流改善明显的【旺能环境】、垃圾发电主业提质增效，第二成长曲线牛磺酸项目渐行渐近的【圣元环保】；自来水供应板块建议关注供水主业稳健，2024 年股息回报具备吸引力的【中山公用】、水务主业收入稳健增长，持续高分红回报投资者的【洪城环境】。其次，火电板块业绩取决于电价和煤价下行幅度，电厂布局在电价相对稳定区域的火电业绩有望同比改善，建议关注成本下行带来利润增厚，经营现金流连续三年改善的【华电国际】、坐拥电力供需格局优异的上海区域市场，持续高分红的【申能股份】。  从长期配置上，鉴于当前宏观经济与资本市场环境复杂多变，十年期国债收益率已趋近历史低位，在此背景下，业绩稳健、分红可观的股息率资产因在低利率环境及不确定性时代中展现出的收益确定性优势，始终是市场不可忽视的配置方向，而环保公用部分板块因具备类债属性，其投资价值也将逐步凸显。建议关注水电龙头【长江电力】、扎根澜沧江，装机增量可观的【华能水电】；26-28 年承诺分红比例不低于 50%的天然气运营商【新奥股份】、具备高分红属性的城燃【佛燃能源】等。 【风险提示】  供热、自来水价格制度改革不及预期；燃煤火电市场化上网电价下降风险；煤炭、天然气价格大幅上涨的风险；全社会用电量增长不及预期；天然气消费增速不及预期 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 公用事业行业半年度投资策略 正文目录 1. 行情复盘：环保和公用事业年内均跑赢沪深 300 指数 ............................... 5 1.1. 环保子板块及个股行情回顾 ..................................................................... 6 1.2. 公用事业子板块及个股行情回顾 ............................................................. 7 2. 环保：从忽视到重视，从价值投资到向新发展 ......................................... 10 2.1. 民生属性保障刚性需求，现金流改善打开分红空间 .............................. 10 2.2. 老树抽新芽：环保企业向新发展，打造第二成长曲线 ........................... 12 3. 公用事业：量价承压之下，长期价值依旧 ................................................ 14 3.1. 火电：成本改善抵消收入端量价压力，容量电价保障长期盈利 ............ 14 3.2. 水电及核电：低利率环境下重视红利低波 ............................................. 17 3.3. 绿电：新能源电价全面市场化，行业发展机遇与挑战并存 ................... 21 3.4. 燃气：政策强调公用事业合理定价，燃气顺价有望持续推进 ................ 23 3.5. 热力：收入端价稳量增，成本下降有望盈利修复 .................................. 25 4. 投资建议 ................................................................................................... 27 5. 风险提示 .......