食品饮料行业2025年下半年投资策略：成长中枢下沉，渠道和产品创新推动发展

第1页 / 共21页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 食品饮料 分析师：刘冉 登记编码：S0730516010001 liuran@ccnew.com 021-50586281 成长中枢下沉，渠道和产品创新推动发展 ——食品饮料行业 2025 年下半年投资策略 证券研究报告-行业中期策略 同步大市(维持) 食品饮料相对沪深 300 指数表现 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 《食品饮料行业月报：食饮行情延续，多数子板块表现优异》 2025-06-06 《食品饮料行业月报：食饮行情延续，零食、乳品领衔》 2025-05-14 《食品饮料行业月报：食饮行情回暖，要素价格延续回落态势——食品饮料行业 3 月月报》 2025-04-09 联系人： 李智 电话： 0371-65585629 地址： 郑州郑东新区商务外环路10 号18 楼 地址： 上海浦东新区世纪大道1788 号T1 座22 楼 发布日期：2025 年 06 月 20 日 投资要点： ⚫ 2020 年以来，食品饮料行业的基本面发生了深刻的变化：行业以往的高增长显著回落，行业从高增长行进至合理增长阶段，2024 年该增长进一步收窄。此外，基于增长收窄以及产品结构升级滞缓，食品资产的股东回报率较历史水平下降。尽管如此，行业中不乏有新兴市场的崛起和繁荣，比如预制菜、烘焙、保健品、茶饮等，小市场代表了居民消费升级的大趋势，也体现了食饮消费向享有和娱乐迈进的发展特征。 ⚫ 2020 年以来，食饮板块的收入增长普遍放缓；2024 年及 2025 年一季度，食品饮料上市公司的营收增长进一步下探。在 PPI 下行的背景下行业的成本优势凸显，推动多数食饮子项的毛利率抬升。但是鉴于销售增长持续下行，我们认为2025 年以来食品饮料板块的盈利普遍上升，主要来自于上游价格的下降而非自身产品结构的升级，是外力所致而非内功。此外，食品饮料板块的销售、管理和财务等各项费率长期下行。由于毛利率抬升以及费率下降，尽管销售增长恶化，但食品饮料上市公司的 ROE 水平于 2023、2024 年仍得以显著上升。但是，如果剔除白酒和啤酒，食品饮料的净资产回报率整体下降。 ⚫ 食品饮料板块已经连续四年收跌。食品饮料板块在 2021、2022、2023、2024年已经连续四年收跌。食饮板块在二级市场的表现是对基本面的反映。多数子项的资产回报率趋势性下行，多数品类销售增长不振，产品结构普遍下沉，价格中枢一再下探，这些基本面因素共同导致了板块在二级市场的弱表现。2021年以来，食品饮料中仅软饮料、保健品和零食板块录得二级市场正收益，其余子项均录得负收益。2025 年以来，食品饮料板块的跌幅收窄，上涨的子项增加，行情回暖明显。 ⚫ 食品饮料板块的估值降至阶段低位，估值中枢下沉是对业绩增长变化的提前适应和调整。由于基本消费品市场的增长正在放缓，食品饮料板块的估值中枢将会寻找新的合理位置，该位置应低于过往时期形成的中枢。 ⚫ 投资策略：2025 年，食品饮料上市公司的收入增长有望保持在个位数水平，增幅略高于行业整体。基于宏观形势，我们判断 2025 年的成本环境依然友好，上市公司的成本压力相对小，在收入增长大幅放缓阶段，这对企业利润起到托扶的作用。2025 年，我们推荐关注乳业、啤酒、软饮料、保健品和零食等板块的投资机会。2025 年下半年食品饮料板块的推荐投资组合包括安琪酵母、千味央厨、宝立食品、劲仔食品、仙乐健康、东鹏饮料、青岛啤酒。 ⚫ 风险提示：居民收入和国内市场消费修复不及预期，国内消费市场持续低迷。海外市场面临政策调整的风险，出口关税导致外向型企业的业绩出现波动。部分原料价格面临上涨风险。 -17%-12%-6%-1%4%10%15%21%2024.062024.102025.022025.06食品饮料沪深300第2页 / 共21页 食品饮料 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 1. 食饮行业当下的特征 2020 年以来，食品饮料行业的基本面发生了深刻的变化：行业以往的高增长显著回落，行业从高增长行进至合理增长阶段，2024 年该增长进一步收窄。此外，基于增长收窄以及产品结构升级滞缓，食品资产的股东回报率较历史水平下降。 尽管如此，行业中不乏有新兴市场的崛起和繁荣，比如预制菜、烘焙、保健品、茶饮等，小市场代表了居民消费升级的大趋势，也体现了食饮消费向享有和娱乐迈进的发展特征。 1.1. 收入增长普遍放缓 2020 年以来，食饮板块的收入增长普遍放缓。我们希望考察在 2020 至 2024 年期间，食饮板块的收入增长是否普遍放缓。通过将 2016 至 2019 年期间的收入增长与 2020 至 2024 年的相比较，我们发现情况确实如此。 具体地，2016 至 2019 年期间，食品饮料板块的营收年均增长 13.67%，而 2020 至 2024年期间的年均增长为 7.61%，后者增幅较前者削减了 6.06 个百分点。也即，2020 年以来，食品饮料上市公司的营收增长较之前大幅放缓。其中，除了啤酒和软饮料外，各子板块的期间营收增长均较之前放缓。 其中，可选与必选品类的收入增长均大幅收窄。比如，保健品减少 13.81 个百分点，白酒减少 8.39 个百分点，零食减少 10.96 个百分点，烘焙减少 7.65 个百分点，熟食减少 12.5 个百分点。即使对于肉制品、预制食品和调味品这种具有刚需属性的品类，其营收增长也出现了分野：肉制品减少 15.23 个百分点，预制食品减少 3.08 个百分点，调味品减少 4.99 个百分点。啤酒和软饮料受益于产品结构的升级换代，价格上涨部分抵消了消费量的减少。 图 1：2016 至 2024 年期间食品饮料上市公司营收增速变化 资料来源：中原证券研究所 iFinD 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00食品饮料：营收增速（%）第3页 / 共21页 食品饮料 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图 2： 2016 至 2024 年期间食品饮料各板块的营收增速变化 资料来源：中原证券研究所 iFinD 2024 年及 2025 年一季度，食品饮料上市公司的营收增长进一步下探。2024 年以及 2025年一季度，食品饮料板块分别录得 3.92%和 2.54%的营收增长，增幅较之前进一步收窄。其中，量价之间形成了相互促成的螺旋式的下行：销售疲弱导致销售价格下降，销售价格下降加快了收入增长的下探。2025 年一季度，除肉制品、啤酒和乳品受到价格因素的额外影响，多数子项的收入增长情况均有所恶化：正增长的增幅进一步收窄，负增长的降幅进一步加深。 图 3：2024 年及 2025 年一季度食品饮料的营收增长进一步下探 资料来源：中原证券研究所 iFinD -5051015202530子板块：营收增速（%）AVERAGE(2016-2019)AVERAGE(2020-2024)024681012141