电力及公用事业行业2025年中期投资策略：水电电价竞争力强，建议长期关注红利资产标杆水电

第1页 / 共23页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 电力及公用事业 分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003 chentuo@ccnew.com 水电电价竞争力强，建议长期关注红利资产标杆水电 ——电力及公用事业行业 2025 年中期投资策略 证券研究报告-行业半年度策略 强于大市(维持) 电力及公用事业相对沪深 300 指数表现 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《电力及公用事业行业月报：1—4 月第一产业用电量增速最高，核电及新能源发电量增速较快》 2025-05-27 《电力及公用事业行业专题研究：板块防御性突出，水电业绩恒强》 2025-05-21 《电力及公用事业行业月报：一季度核电、水电发电量同比正增长，核电机组核准节奏加速》 2025-04-28 联系人： 李智 电话： 0371-65585629 地址： 郑州郑东新区商务外环路10 号18 楼 地址： 上海浦东新区世纪大道1788 号T1 座22 楼 发布日期：2025 年 06 月 18 日 投资要点： ⚫ 电力及公用事业防御性强，业绩稳健增长。2024 年，行业营业收入和归母净利润实现双增长；2025 年一季度，行业营收下降但归母净利润逆势增长。截至 2025 年 6 月 15 日，电力及公用事业指数上涨 2.25%，跑赢沪深 300 指数（-1.80%）4.05 个百分点。截至2025 年 6 月 15 日，在 30 个中信一级行业中，电力及公用事业指数涨幅排名第 14。 ⚫ 水电业绩最稳健、分红比例最高，核电受市场电价下行影响。2024年，发电企业贡献了电力及公用事业行业超过 82%的归母净利润。从细分子行业看，市场电价下行、火电发电量同比下降，影响了火电的营业收入水平，但煤价中枢下跌较多，提升了火电的归母净利润水平。2024 年及 2025 年一季度，水电营业收入和归母净利润双增长受益于整体来水偏丰、财务费用下降等因素。其他发电板块中，核电受市场电价下行等影响，业绩增速有所放缓；新能源发电则受到平价项目占比提升，影响上网电价。 ⚫ 行业评级及投资主线。基于电力公用事业行业发展前景，及业绩增长预期和估值水平，维持电力及公用事业行业“强于大市”的投资评级。 电价市场化改革加速推进，市场电价波动将为发电企业业绩带来不确定性影响。相比之下，水电电价最低，有较强竞争优势，存在长期上涨空间。近期我国长期国债收益率维持较低水平，有利于高股息、低估值的红利资产。 建议重点关注大型水电运营商。电力及公用事业行业的盈利主要来自发电企业，我们重点关注电力运营商在二级市场的投资价值。结合基本面、盈利能力、分红比例等因素，我们建议重点关注大型水电运营商。 水电：水电作为红利资产的代表，行业发展成熟，天生的自然垄断性使其行业护城河极深。由于特有的经营模式，经营周期亦足够长，水电站资产会计折旧完成后，折旧费用逐步转化为利润。受益于发电成本低，水电上网电价具备较大的上涨空间。2024 年、2025 年一季度，来水偏丰促进水电发电量增长。融资成本降低财务费用下降，有利于提升利润水平。结合基本面、股息率等因素，建议从中长期视角关注规模最大的红利资产标杆长江电力、水电装机排名第二的华能水电、和投资收益稳定的川投能源。 火电：煤价下跌后，火电企业的公用事业属性在逐步增强。水电、-11%-6%-2%2%7%11%16%20%2024.062024.102025.022025.06电力及公用事业沪深300第2页 / 共23页 电力及公用事业 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 新能源在一定程度上挤压了火电的出力空间，火电仍是发电端的主导电源。建议从长期投资视角，关注水电、火电共同发展的国投电力。 核电：2022 以来我国核电机组核准节奏加快，新核准的核电机组将在“十五五”期间陆续投产，核电运营商装机规模将持续提升。核电运营商维持较强的盈利能力，但市场电价下行，将影响核电运营商在 2025 年的业绩表现。 新能源发电：虽然装机容量快速增长，但新能源发电企业业绩受平均电价下行影响。136 号文推动新能源电价全面市场化，对新能源发电企业的运营能力提出了更高要求。 风险提示：火电燃料成本波动风险；水电来水不及预期风险；新能源市场竞争加剧风险；市场电价下行风险；运营效率提升不及预期；成本管控不及预期；其他不可预测风险。 第3页 / 共23页 电力及公用事业 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 内容目录 1. 行情与业绩回顾 ............................................................................................... 5 1.1. 电力及公用事业行业整体防御性强，业绩稳健增长 .......................................................... 5 1.2. 水电业绩最稳健、分红比例最高，核电受市场电价下行影响 ........................................... 6 2. 水电业绩稳定，关注其长期投资价值 ............................................................... 7 3. 电价下降影响收入，但煤价下行促进火电盈利 .............................................. 10 4. 136 号文促进新能源电价市场化转型，核电运营商受电价下行影响 ............... 13 4.1. 新能源发电：136 号文促进新能源行业市场化转型 ........................................................ 13 4.2. 核电：核电机组核准加速，关注市场电价下行对核电业绩的影响 .................................. 15 5. 投资评级及主线 ............................................................................................. 19 5.1. 维持“强于大市”的投资评级 ......................................................................................... 19 5.2. 投资主线及重点标的 ....................................................................................................... 20 6. 风险提示 ..................................