欧洲海风景气向上，订单放量迎接双击

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： 25 年 1-5 月公司连续中标 2 个共计约 20 亿元的欧洲海风单桩订单，我们认为后续的欧洲单桩中标规模将构成驱动公司股价向上的重要催化。通过对欧洲各国海风项目当前推进进度及并网时间节点逐个进行统计梳理，我们预计今年欧洲基础市场落地订单规模有望同比翻倍增长，在保守/中性/乐观（20%/25%/30%）的市占率假设下，测算公司今年欧洲单桩中标规模可达 29-44 万吨，从而进一步提升公司 27 年后业绩增长的持续性与确定性。 欧洲海风需求景气复苏向上，并网节点临近，基础需求放量。 我们预计 25-30 年欧洲海风装机并网规模约 52GW，利率回落及欧洲各国政策逐步调整下项目收益率持续回暖，叠加存量项目大多具备并网时间节点限制，推进确定性较高。从欧洲海风开发建设流程来看，基础招标至少需提前项目并网节点 3-4 年；我们统计 25-30 年并网的欧洲海风项目中约 21GW 未完成单桩供应商确认，预计25-27年有望招标9.7GW/9.6GW/13.4GW,分别同比+111%/-1%/39%。 先进产能释放、绿色制造领先，看好公司海外市占率持续提升。 22-24 年公司在欧洲单桩市场签单份额约 20%，仅次于本土龙头Sif。我们看好公司市占率持续提升：1）产能释放：2H25 公司唐山曹妃甸基地逐步投产，最大年产能达 80 万/吨，欧洲项目大型化趋势下优势明显；2）绿色制造实质性提升竞争优势：前瞻落地碳减排措施，成为目前全球唯一通过 SBTi 审核的海工企业，满足英国最新补贴要求，强化后续拿单能力；3）欧洲本土企业面临产业工人缺口等问题扩产困难，大型化趋势下部分企业开始出清。 自建船下水扩展订单附加价值，电站业务贡献额外弹性：公司积极打造自有海工装备运输船，通过提供增量服务提升订单附加价值。公司电站指标储备充足，25 年并网 250MW 光伏电站，26 年约1GW 风电场预计将于下半年并网，有望贡献额外弹性。 盈利预测、估值和评级 我们预计 25-27 年公司营业收入分别为 58/73/95 亿元，同比+54%/+26%/+29%,25-27 年公司实现归母净利润 9.6 亿/13.0 亿/18.3 亿元，同比+102%/+36%/+41%，对应 EPS 为 1.50/2.04/2.87元。我们认为公司 25 年欧洲海风单桩订单超预期概率较高，由此提升 27 年业绩保持高增确定性的同时，有望驱动业绩与估值的双击，给予 26 年 20xPE，目标价 40.85 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 海风项目推进不及预期的风险；国际贸易风险；欧洲海风招标流标的风险；汇率波动风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 4,325 3,780 5,828 7,349 9,502 营业收入增长率 -15.30% -12.61% 54.19% 26.10% 29.30% 归母净利润(百万元) 425 474 958 1,303 1,831 归母净利润增长率 -5.58% 11.46% 102.07% 36.04% 40.55% 摊薄每股收益(元) 0.667 0.743 1.501 2.043 2.871 每股经营性现金流净额 1.27 1.70 0.94 2.94 3.43 ROE(归属母公司)(摊薄) 6.15% 6.52% 11.72% 13.86% 16.46% P/E 39.93 27.58 20.47 15.04 10.70 P/B 2.46 1.80 2.40 2.09 1.76 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,60017.0020.0023.0026.0029.0032.00240618240918241218250318人民币(元)成交金额(百万元)成交金额大金重工沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、欧洲海风景气上行，看好基础需求放量.......................................................... 4 1.1 收益率回暖叠加并网节点限制，欧洲海风景气上行............................................ 4 1.2 项目并网节点临近，基础需求有望放量...................................................... 7 二、供应地位不断提升，公司欧洲基础市占率有望持续向上............................................ 8 三、看好海外盈利向上，发电业务贡献额外弹性..................................................... 12 3.1 欧洲大型化及工艺复杂化趋势凸显，看好海外单桩盈利维持较高水平........................... 12 3.2 国内业务：陆塔业务逐步收缩，电站项目推进有望贡献额外业绩弹性........................... 14 四、盈利预测与投资建议......................................................................... 16 4.1 盈利预测............................................................................... 16 4.2 投资建议及估值......................................................................... 17 五、风险提示................................................................................... 17 图表目录 图表 1： 2021-2023 年受成本及利率上升影响欧洲海风 LCOE 大幅提升（欧元/MWh）....................... 4 图表 2： 利率下降及上网电价提升带动项目收益率回暖 ............................................... 4 图表 3： AR6 开标结果中有 1.6GW 为老项目参与...................................................... 4 图表 4： 老项目 AR6 中标上网电价大幅高于 AR4 中标结果 ............................................. 4 图表 5： 2024 年以来欧洲央行多次下调基准利率，海风项目贷款利率压力逐步放缓....................... 5 图表 6： 2025