农林牧渔行业2025年中期投资策略会：通胀回暖，看好农业板块

农林牧渔团队 证券分析师：周莎 SAC NO:S11205191100052025年6月10日通胀回暖，看好农业板块请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2213721目录01通胀预期升温02生猪养殖：猪价偏弱震荡，成本优者盈利可观03种植：政策预期&需求改善，粮价渐回暖，景气有望修复04风险提示201通胀预期升温3政策定调促进物价合理回升。回顾2024年以来的央行货币政策执行报告，2024Q1-Q2提出要“把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量，加强政策协调配合，保持物价在合理水平”，2024Q3-2025Q1连续三个季度提出要“把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平”。提物价诉求明确，且采取了一系列政策举措，包括降准降息，如大型存款类金融机构的存款准备金率从2024年8月的10%降至2025年5月的9%，7天逆回购利率从2024年7月的1.8%降至目前的1.4%。1.1 政策诉求明确，通胀预期回升图2 中国7天逆回购利率资料来源：Wind，华西证券研究所图1 我国大型与中小型存款类金融机构存款准备金率资料来源：Wind，华西证券研究所4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-05大型存款类金融机构中小型存款类金融机构1.00%1.20%1.40%1.60%1.80%2.00%2.20%2.40%2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-05中国7天逆回购利率4最近3个月，CPI同比涨幅连续回落，主要受食品和能源价格波动影响。2025年2/3/4月CPI同比分别为-0.7%/-0.1%/-0.1%，降幅有所收窄，但当前国内物价水平整体处于较低水平，通缩压力仍存。尽管整体CPI涨幅较低，但除食品和能源价格外的核心CPI表现出积极变化，2025年3月和4月核心CPI同比涨幅均为0.5%。食品价格波动是影响CPI的重要因素之一，其中猪肉价格是重要组成部分。从历史数据来看，我国猪肉价格波动和CPI有同跌同涨性，且它们之间的相关性程度很高。2024Q1猪价低迷，对CPI形成拖累；猪价自2024年4月回暖，对CPI形成显著的拉动作用。今年前四个月，猪肉价格显著高于去年，对CPI的贡献为正，而猪肉价格自5月开始同比下跌，进入6月以来整体延续5月的低迷，而2024年5月猪价已进入上升通道，因此猪价对CPI拖累压力较大。图4 猪肉价格对CPI的影响资料来源：Wind，华西证券研究所图3 我国CPI与核心CPI（扣除食品和能源价格）变化情况资料来源：Wind，华西证券研究所1.2 CPI受食品与能源价格拖累，但核心CPI出现积极变化-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2024-012024-042024-072024-102025-012025-04CPI 当月同比核心CPI 当月同比-1.00-0.80-0.60-0.40-0.200.000.200.400.600.802024/12024/42024/72024/102025/12025/4猪肉对CPI的拉动 pctCPI 当月同比 %52024年猪价自4月开始回暖，后一路上涨至8月，2025年Q1猪价同比增长，但5月同比转负，且目前基数较低，判断6月同比继续下降；由于去年9月至11月能繁母猪存栏量连续回升，对今年下半年供应带来压力，因此下半年猪肉价格对CPI的拖累压力较大。据财联社消息，5月29日，相关部门开始对头部猪企进行引导，包括（1）暂停扩产能繁母猪；（2）出栏体重控制在120公斤以内；（3）进行二次育肥调控等措施，相关部门要求头部企业一起稳价格。理论上下半年生猪出栏数已配种或出生，因此调控猪肉价格需要调控猪肉供给，包括控体重和二育。政策引导叠加下半年步入猪肉消费旺季，看好猪价回暖。图6 能繁母猪存栏量资料来源：Wind，华西证券研究所图5 2024年和2025年猪肉价格对比（元/公斤）资料来源：Wind，华西证券研究所1.3 2025年下半年猪肉价格对CPI拖累压力较大，发改委出手15.0017.0019.0021.0023.0025.0027.0029.001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月202420253,9203,9403,9603,9804,0004,0204,0404,0604,0804,1002024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-04能繁母猪存栏量 万头6历史数据表明，通胀环境下，农业板块往往有超额收益。国际上通常把CPI涨幅达到3%作为通胀警戒线，2006年以来，2004年以来，我国共有4个时段CPI超过3%，包括：（1）2004年4月-2004年10月；（2）2007年3月-2008年10月；（3）2010年7月-2012年4月；（4）2019年10月-2020年4月。其中后三个阶段农业板块均实现了不错的超额收益。近期降息降准，且国家出台了一系列刺激总需求，推动实体经济增长的政策，政策预期下推动通胀预期升温，建议积极关注农业板块投资机会。1.4 通胀预期升温，全面看多农业板块图7 历史数据表明，通胀情况下农业板块往往有超额收益资料来源：Wind，华西证券研究所-4%-2%0%2%4%6%8%10%-30%-20%-10%0%10%20%30%2004年1月2006年1月2008年1月2010年1月2012年1月2014年1月2016年1月2018年1月2020年1月2022年1月2024年1月农业板块超额收益CPI(当月同比，右)702生猪养殖：猪价偏弱震荡，成本优者盈利可观8据猪易通数据，2025Q1生猪价格为15.06元/公斤，同比+4.27%，4月&5月均价为14.67元/公斤，同比-4.37%，整体来看2025年上半年生猪月度均价逐步下跌，但下跌幅度不大，5月均价仍高于14.5元/公斤。我们认为主要原因为：（1）2025Q1猪价延续2024年的下行趋势，在于春节后需求进入消费淡季，需求下降，而生猪供应较为充裕；（2）随着二季度二次育肥入场，对猪价托底，整体偏弱震荡。2024年9月至11月能繁母猪连续3个月增长，对下半年生猪供应和猪价形成压力；2025年5月末，国家发展改革委对头部猪企指导，包括控制出栏体重，暂停扩产母猪，调控二次育肥等，