【宏观快评】5月进出口数据点评：“β、α”二分法看5月出口

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观快评 2025 年 06 月 10 日 【宏观快评】 “β、α”二分法看 5 月出口 ——5 月进出口数据点评 事 项 5 月，中国美元计价出口同比 4.8%，基本符合彭博一致预期 5%，4 月同比 8.1%；美元计价进口同比-3.4%，弱于彭博一致预期-0.9%，4 月同比-0.2%。 主要观点 ❖ 核心观点：5 月出口整体来看，考虑到前期抢出口以及 5 月上半月高关税的压力，全月同比 4.8%，并不算低。按照《出口不确定性的“β、α”二分法——4 月进出口数据点评》分析框架，5 月贸易数据反映出的或是： 1）对于β风险，通俗来说即美国进口崩盘的风险。目前从美国进口数据来看，还暂看不出风险的爆发，但是景气前瞻指标和高频都指向美国进口或面临持续趋弱的压力。 2）对于α风险，即中国市场份额损失风险。目前，①从有关区域占美国进口比例来看，确实体现一定α风险，但背后可能受到美国抢进口行业结构差异的影响，程度或还需进一步观察。②本轮美国从泛华圈进口增速快于中国对泛美圈出口增速，或反映转港不完全的风险（图 8），今年以来，后者仅有前者约一半。 3）后续从高频来看，6 月整体出口量增速或边际回落，仍具韧性，中国对美国直接出口或有所反弹。此外，欧盟或是重要增量（其制造业 PMI 未来产出预期指数持续回升，或指向工业生产的复苏）。 ❖ 一、“β、α”二分法看 5 月出口 （一）需求（β）风险如何？ β风险，通俗来说即美国进口崩盘的风险。目前从美国进口数据来看，还暂看不出风险的爆发，但是景气前瞻指标和高频都指向美国进口或面临持续趋弱的压力。 首先观察美国进口增速，暂时还看不出风险的爆发。最新 4 月同比从 3 月的32.3%降到 1.9%，若后续 8-12 月持平于 4 月同比 1.9%附近，则对应全年美国进口增速达 7.4%，比 2024 全年增速 6.2%略高。 其次，从景气前瞻指标来看，美国 5 月 ISM 制造业 PMI 进口指数大幅降至39.9%，或指向进口下行风险逐渐累积。不过美国 Markit 制造业 PMI 5 月反弹至 52%（4 月为 50.2%），其中新订单指数、采购库存指数均有较明显回升（图2），后续走势仍待观察。 再次，从进口高频来看，美国进口持续趋弱。5 月以来至 6 月 4 日，美国提单口径的进口同比下滑转负，同比为-3.7%，4 月同比为 6.4%；同期从中国进口同比降至-20.4%，4 月为-6.2%。 （二）份额（α）风险如何？ α风险指的是份额损失风险，既包括转港不完全，也包括考虑转港因素后的市场份额损失。目前从数据上确实看到一定的α风险（特别是后者目前看起来出现较大变化），但背后可能受到美国抢进口行业结构差异的影响，程度或还需进一步观察。 首先，今年前四个月，“泛华圈”（中国+墨西哥+东盟）占美国进口份额由 2024年的 39.7%降至 35.6%，回落约 4.1 个点；4 月单月，泛华圈占美国进口份额有所回升，为 37.3%，相比去年同期的 37.9%仅回落约 0.6 个点。如果按 2018-2019 年经验推演，份额回落大约为 1.5 个点。 其次，站在中国出口视角看，“泛美圈”（美国+拉美+东盟）占中国出口份额由2024 年的 38.7%降至今年前五个月的 37.8%，回落约 0.9 个点（与 2018-2019年份额回落约 1.1 个点降幅大体接近）。不过，5 月单月，泛美圈占中国出口份额降至 35.8%，相比去年同期低约 4 个点。可能反映本轮调整风险更大。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：夏雪 邮箱：xiaxue@hcyjs.com 执业编号：S0360524070004 相关研究报告 《 【华创宏观】5 月美国非农数据点评：就业稳中趋弱，亮点在时薪增长》 2025-06-07 《【华创宏观】焦点在出口——5 月经济数据前瞻》 2025-06-04 《【华创宏观】改革&开放继续推进——政策周观察第 32 期》 2025-06-03 《【华创宏观】“抢出口”动能或趋弱——5 月 PMI数据点评》 2025-06-01 《【华创宏观】以“量”获“利”——4 月工业企业利润点评》 2025-05-27 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 再次，本轮美国从泛华圈进口增速快于中国对泛美圈出口增速，或反映转港不完全的风险（图 8）。1-5 月中国对相关区域出口累计同比 4.7%，仅约为美国从相关区域进口增速 9%的一半。 （三）后续怎么看？ 目前从高频看，6 月整体出口量增速或边际回落，仍具韧性，中国对美国直接出口或有所反弹。1）截至 6 月 8 日当周，我国监测港口集装箱吞吐量四周同比平均约为 5.8%，较 5 月底 6.7%进一步下滑。2）截至 6 月 7 日的半个月内，从中国发往美国的载货集装箱船舶数量同比回升至-20%，截至 5 月 31 日为-38.7%。 此外，欧盟或是重要增量。5 月，我国对欧盟出口同比 11.9%，4 月为 8.2%；1-5 月累计同比为 6.4%，2024 年为 3%。从景气指标看，5 月，欧元区制造业PMI 产出指数连续第三个月位于扩张区间，位于 2022 年 3 月以来高点；未来产出预期指数升至 2022 年 2 月以来高点，或指向制造业周期的复苏，或可一定程度拉动我国出口。 二、进出口分项数据，详见正文 关于进口：5 月，中国美元计价进口同比为-3.4%，4 月为-0.2%。，弱于彭博一致预期-0.9%。“硬科技”进口仍然维持双位数高增，或反映科技相关产业具备景气。5 月，我国进口自动数据处理设备及其零部件同比 47.5%，4 月同比为47.7%，对我国进口同比拉动为 1.3%，4 月拉动 1.4 个点。 ❖ 风险提示：跟踪和分析框架不完备，导致数据误读；高频跟踪有偏差；数据更新滞后 ❖ 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、“β、α”二分法看 5 月出口 ........................................................................................... 5 （一）需求（β）风险如何？ ......................................................................................... 5 （二）份额（α）风险如何？ ......................................................................................... 6 （三）后续怎么看？ .