盈趣科技(002925)深度研究：电子烟放量，汽车电子高景气，业绩拐点已至

[Table_Title] 盈趣科技（002925）深度研究 电子烟放量，汽车电子高景气，业绩拐点已至 2025 年 06 月 06 日 [Table_Summary] 【投资要点】  依托 UDM 模式，服务国际知名客户。公司基于 UDM 模式为客户提供智能控制部件、创新消费电子等产品的研发、生产，凭借 UDM 模式所具有的研发创新优势、智能制造优势和质量控制优势，公司与 PMI、罗技、Cricut 等国际知名客户达成深度合作，业务规模不断扩张。  爆品是内生动能，并购丰富业务矩阵。复盘可知，公司成长动能主要包括：①产品创新，为大客户爆品配套供应零部件或整机，比如2015-2017 年电子烟产品热销拉动精密塑胶部件放量、2019-2021 年家用雕刻机出货量受益于“宅经济”和海外补库周期高增；②通过并购拓展新客户和新业务，比如 2019 年收购上海艾铭思丰富乘用车领域产品线和客户，2020 年收购众环科技进入健康环境领域。  收入端，电子烟放量，汽车电子高景气，其他业务企稳向上。①电子烟产品，公司早期为电子烟整机供应商供应精密塑胶零部件，经过多年研发积累，公司已打造“零部件+加热模组+整机”垂直一体化供货模式，并直接与电子烟客户合作，随着供货份额提升，电子烟产品将成为收入增长的重要动力；②汽车电子产品，随着汽车智能化、电气化和网联化时代到来，汽车电子在整车中的成本占比持续提升，市场前景广阔，公司通过产品升级迭代和客户积极开拓维持收入高增；③罗技，公司与罗技合作多年，已成功对接罗技 VC、Gaming 事业部，新品逐步量产，罗技订单预计增长平稳；④雕刻机&健康环境产品&E-bike，下游客户去库完成，终端需求修复，公司产品推新速度加快，各业务板块将实现稳健增长。  利润端，收入规模效应释放，利润率企稳回升。公司产品高度定制化，业务布局多元化，2021-2024 年毛利率稳定在 28%-31%之间，但期间费用率由于收入下滑同比提升 8.5pct，由此导致净利率下滑 8.5pct。我们判断，随着公司收入规模效应释放摊薄期间费用率，利润率将在2025 年企稳向上。 [Table_Rank] 增持（首次） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：赵树理 证书编号：S1160524090003 证券分析师：张毅 证书编号：S1160524100002 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 13146.54 流通市值（百万元) 12448.54 52 周最高/最低（元） 18.09/10.42 52 周最高/最低（PE） 48.23/20.73 52 周最高/最低（PB） 2.92/1.64 52 周涨幅（%） 35.09 52 周换手率（%） 288.81 [Table_Report] 相关研究 -16.21%-5.11%5.99%17.09%28.19%39.30%6/58/510/512/52/54/56/5盈趣科技 沪深300 挖掘价值 投资成长 [T公司研究 / 轻工制造 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 盈趣科技（002925）深度研究 1、 关键假设 我们盈利预测基于如下假设： （1）收入端 ①创新消费电子产品：包括电子烟、雕刻机、E-bike 等产品，预计 2025-2027 年电子烟放量成为收入增长核心驱动力，雕刻机和 E-bike 呈现恢复性增长，预计 2025-2027 年增速分别为+45%/+20%/+20%； ②智能控制部件产品：2024 年受水冷散热器下滑拖累，但水冷散热器收入贡献已降至较低水平，其他智能控制部件产品订单较为稳定，预计 2025-2027 年增速分别为+8%/+8%/+8%； ③汽车电子产品：得益于行业发展和客户及品类拓展，汽车电子产品有望延续稳健增长，预计2025-2027 年增速分别为+20%/+15%/+14%； ④健康环境产品：2024 年受跨境电商新业态冲击和下游去库影响，收入下滑 53.14%至 1.77 亿元，公司通过产品推新和市场拓展进行应对，订单放量将推动收入高增，预计 2025-2027 年增速分别为+70%/+40%/+30%； ⑤技术研发服务：预计 2025-2027 年收入增速为+25%/+15%/+10%，收入贡献稳定在 4%左右； ⑥其他产品收入：预计 2025-2027 年收入增速为+15%/+10%/+10%，收入贡献稳定在 8%左右。 （2）利润端 ①毛利率：公司产品布局广泛，毛利率整体稳中有升，预计 2025-2027 年毛利率为 28.7%/28.8%/28.9%； ②管理费用：2024 年管理费用 2.44 亿元，2025-2027 年股权激励费用增加 5358/4803/1964 万元，预计 2025-2027 年管理费用为 2.98/2.92/2.64 亿元； ③销售费用：2021-2024 年销售费用稳定在 0.8-1 亿元，费用率随收入规模增长而摊薄，预计 2025-2027 年销售费用率为 2.4%/2.2%/2%，对应销售费用为 1.08/1.15/1.21 亿元； ④研发费用：2021-2024 年研发费用稳定在 3.4-3.8 亿元，预计 2025-2027 年研发费用稳定在 3.8亿元； ⑤财务费用：公司有息负债低，汇兑损益是财务费用波动的主因，2025 年人民币预期贬值产生收益，2026-2027 年产生小幅汇兑损失，预计 2025-2027 年财务费用率为-0.2%/0.1%/0.1%，对应财务费用-0.1/0.05/0.06 亿元； ⑥所得税费用：预计 2025-2027 年所得税率为 9.8%（近 3 年均值）。 2、 创新之处  我们认为公司经营筑底，2025年收入将企稳向上。公司收入在2021年达到70.61亿元历史峰值后连续下滑3年至35.73亿元，在海外库存去化完成&电子烟产品放量&汽车电子延续高景气&多板块业务协同发展等综合推动下，公司收入将在2025年迎来明显拐点。  我们认为公司费用刚性，收入增长将摊薄费用率，释放利润。2021-2024年公司销售费用、管理费用（剔除股权激励费用影响后）和研发费用均小幅波动，收入规模下滑导致费用率攀升、挤压利润，随着2025年公司各业务板块企稳向上，收入规模效应释放，利润率和利润额或将实现大幅增长。 3、 潜在催化  收入增长逐季提速：2024Q4-2025Q1公司收入连续两个季度正增长、利润在25Q1实现正增长，若2025Q2-2025Q4公司收入和利润增长逐季提速，将持续验证业绩拐点。  HNB电子烟产品美国市场拓展超预期：公司电子烟客户HNB产品在积极布局美国市场，若美国市场销售超预期，公司作为加热模组和整机供应商将受益。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 盈趣科技（002925）深度研究 【投资建议】  公司依托 UDM 模式为全球知名客户提供定制化研发和生产服务，电子烟加热模组和