门店调改效果显著，静待长期业绩回报

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2025 年 06 月 06 日 证 券研究报告•公司研究报告 持有 （ 首次） 当前价： 5.03 元 永辉超市（601933） 商 贸零售 目标价： ——元（6 个月） 门店调改效果显著，静待长期业绩回报 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：陈柯伊 执业证号：S1250524100003 电话：19112628819 邮箱：ckyyf@swsc.com.cn 分析师：谭陈渝 执业证号：S1250523030003 电话：17782333081 邮箱：tchy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 90.75 流通 A 股(亿股) 90.75 52 周内股价区间(元) 2.14-7.64 总市值(亿元) 456.47 总资产(亿元) 393.35 每股净资产(元) 0.50 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：1）本土全国性商超龙头，规模优势仍在。公司是国内率先实行“农改超”的企业，是生鲜超市的先驱，生鲜营收占比接近 50%。截至 24年在全国29 个城市共开设 775 家门店，全国化布局规模优势明显。2）社零数据回升，新零售模式逆势增长。据统计局数据，24年社零总额同比增长 3.5%，25年 1-4月同比增长 4.7%，整体表现回归增长趋势。分业态来看，超市业务零售增速相对更稳定。另外如山姆会员商店、胖东来等新零售模式逆势增长，胖东来 22-24年营收 CAGR 为 55.8%，优于传统超市。3）永辉学习胖东来调改，人货场全面升级。24 年永辉开始学习胖东来进行门店调改，提高员工福利待遇、选品更新比例超过 60%、货场布置全面升级更注重消费体验。调改后门店重新营业短期内均实现客流和销售额的翻倍增长。  全国化布局，生鲜超市行业领先。公司是全国化布局的连锁生鲜超市，截至 24年共有 775 家门店，并且门店类型包括普通大众民生超市、精致生活超市和仓储超市，能够覆盖不同人群所需。近年来受到宏观环境影响和实体零售消费需求变革，公司营收持续下滑，但亏损幅度有所收窄，25Q1实现盈利。公司是首家“农改超”生鲜超市，在行业领先地位仍在。  社零数据回升，新型商超模式兴起。据统计局数据，我国社零总额增速经历短期下滑后已重新回到增长趋势，25 年 1-4月累计同比增长 4.7%。分业态来看，超市 24年零售增速 2.7%，优于百货和专卖店，表现在五种业态中相对更稳定。另外在传统商超普遍式微的情况下，新型零售模式如山姆一类会员仓储超市则逆势增长，而胖东来作为本土超市凭借良好的服务和优秀的选品异军突起，近三年以 55.8%的复合增速快速逆袭。  学习胖东来调改门店，短期反馈良好。永辉超市 24年开始学习胖东来模式进行门店调改，从人货场三个角度进行全方位升级，人方面提高员工福利待遇以及提供人性化设施；选品方面进行全面汰换升级，换新率普遍在 60-70%，引入更多进口品牌、胖东来品牌和自由品牌，同时增设中央厨房；场方面对货场装修进行调整，更加注重消费体验。调改后重新开业的门店普遍迎来消费者热烈反响，客流和销售额都实现翻倍增长。  盈利预测与投资建议：考虑到公司调改后短期效果显著，但长期效果有待验证，预计 25-27年 EPS 分别为-0.07、0.07、0.12元，对应 26-27年 PE 分别为 74、40 倍，首次覆盖，给予“持有”评级。  风险提示：市场竞争加剧的风险、宏观经济环境波动的风险、调改门店持续性不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 67573.82 62753.89 73309.24 86840.70 增长率 -14.07% -7.13% 16.82% 18.46% 归属母公司净利润（百万元） -1465.46 -616.18 617.48 1133.07 增长率 -10.26% 57.95% 200.21% 83.50% 每股收益 EPS（元） -0.16 -0.07 0.07 0.12 净资产收益率 ROE -37.85% -17.65% 14.64% 21.62% PE -31 -74 74 40 PB 10.28 11.17 9.46 7.82 数据来源：Wind，西南证券 -19%23%65%107%149%190%24/624/824/1024/1225/225/425/6永辉超市 沪深300 公 司研究报告 / 永 辉 超市（601933） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 全国性超市龙头，财务表现承压............................................................................................................................................................. 1 1.1 全国首家“农改超”，跻身零售业前列 ........................................................................................................................................ 1 1.2 营收持续下滑，亏损幅度收窄.......................................................................................................................................................... 1 1.3 股权结构.................................................................................................................................................................................................. 3 2 超市业态表现稳定，新零售模式频出.................................................................................................................................................... 4 2.1 社零数据回升，超市业态增速稳定 ...................................................