2025年6月资产配置报告：全球贸易谈判关键阶段，以稳应变

HWABAO SECURITIES2025年6月5日► 请仔细阅读报告结尾处风险提示及免责声明全球贸易谈判关键阶段，以稳应变——2025年6月资产配置报告分析师： 蔡梦苑（执业证书编号：S0890521120001）分析师： 郝一凡（执业证书编号：S0890524080002）分析师： 刘 芳（执业证书编号：S0890524100002）宏观主线梳理宏观主线梳理海外宏观美国关税政策仍具不确定性Ø市场担忧减税法案带来美国财政赤字难以持续u 5月23日，美国众议院通过 “一个大美丽法案”。根据宾夕法尼亚大学测算，若法案最终通过，未来十年或将净增3.3万亿美元赤字。市场担忧该法案带来的财政赤字难以持续，叠加穆迪下调美国主权信用评级，这均导致5月下旬美国市场再现股债汇三杀。Ø美国关税政策仍具较高不确定性，最终结果或趋于全球10%-15%、中国30%-54%的税率水平u 后续关税存在上行空间及不可预测性。在6-7月与各国达成关税贸易协定后，逐步明确的关税收入可缓解市场对财政赤字的担忧，减税法案有望在7-8月继续推进。u 据美国Tax Foundation、PIIE、CBO等相关机构的测算，若对全球征10%-15%的普遍关税，叠加行业关税及对华关税，将极大抵消减税法案带来的新增赤字压力。结合特朗普竞选时期的发言，最终谈判结果或趋近于全球10%-15%、中国30%-54%的税率水平。国内宏观关税扰动短期影响有限，中期压力值得关注，静待增量政策出台Ø关税扰动下经济回落压力显现，但仍具有韧性u 尽管关税扰动上升，但4月出口转口仍然支撑出口高增，叠加政策发力，投资、生产、消费指标虽有回落，但总体韧性仍然偏强。 u 5月制造业PMI修复，显示关税对经济影响仍然相对有限，但后续外需压力不可忽视。u 此外，特朗普关税豁免期进入最后一个月，贸易谈判不确定性仍然偏强。Ø短期继续以落实既定政策为主，静待后续增量政策u 5月中美关税谈判利好落地后，整体政策节奏以落实前期已部署政策为主，后续增量政策正常或需等待中美贸易谈判结果进一步明确，或关税影响上升导致经济回落压力明显加大。A股策略与观点相对谨慎中性谨慎相对乐观乐观资产类别核心逻辑观点配置建议A股大盘Ø 颠簸与变局将近，以稳应变：u 国内经济基本面：关税反复，总需求回落压力上升，需关注政策发力的对冲效果；u 资金面：A股成交额回落至“9.24”以来的低位，市场观望情绪上升；u 政策面：短期内以落实已部署正常政策为主，下半年或有增量政策；u 外部环境：关税谈判期仅剩月余，不确定性有抬头的风险，且不可预测性较强。Ø关税豁免期临近结束（7月8日），变盘节点临近，6-7月或先抑后扬：关税豁免期仅剩月余，不确定性扰动或上升，且市场成交活跃度回落，市场临近变盘。此外，结构上或将出现风格变化，今年以来市场缩圈至更为极致的“杠铃”策略——大盘权重+微盘，即以银行为代表的权重以及以微盘股指数为代表的方向表现更为突出。但这一趋势当前面临风险收益性价比偏低的阻力，导致市场活跃度下降、小微盘题材方向轮动加快，对赚钱效应形成拖累，处于高位的大盘权重、微盘风格或面临短期调整压力。中性行业/风格Ø 大盘权重相对小微盘偏强、阶段性以稳为主：u 短期以稳应变，关注银行等偏防守板块。关税谈判阶段预期反复的概率仍然不小，经济下行压力有所回升，风险偏好或难以大幅回升，且在有中央汇金托底的背景下，大盘权重下行空间相对有限，尤其银行等抛压较小的板块预计将继续保持稳健。u 微盘股“三高”，或需耐心等待风险释放：微盘股指数、成交占比、IM贴水呈“三高”局面，且当前市场成交活跃度明显降低，题材轮动加快，尽管短期仍可能强势，但波动风险加大，一旦出现拐点则调整风险不小。因此建议耐心等待科技、医药、服务消费（旅游、文娱、体育等）、新消费（玩具、宠物、谷子、时尚美容等）调整后更具性价比的布局机会。以稳应变，静待弹性方向更具性价比的布局机会配置策略u 关税不确定性或上升，可适度提高稳健资产配比：特朗普关税90天谈判期仅剩一个月左右，预计未来一个月时间内不确定性总体仍然偏高，且不可预测性较强，建议提高稳健资产配比，等待权益资产根据性价比或确定性更高的机会。u 持续关注全球化、多资产机会：关注日股、欧股、黄金等多资产分散化布局的机会。以稳应变多资产配置资产配置观点一览大类资产配置观点资产类别本期上期A股中性中性港股中性中性利率债相对乐观相对乐观信用债相对乐观中性可转债中性中性美股中性相对谨慎美债相对乐观相对乐观美元相对谨慎相对谨慎黄金相对乐观中性原油相对谨慎中性货币/存款中性中性注：市场观点反映对本期资产价格的趋势预判，本期相比于上期的变化对应仓位调整建议：观点上调对应建议加仓操作；观点下调对应建议减仓操作；观点维持不变则建议保持当前仓位配置。内容目录01市场回顾02海外经济环境及政策影响03国内经济环境及政策影响04股债策略与市场结构特征05资产配置观点展望大类资产表现回顾：关税风险缓和，全球资产修复资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：数据截至2025年5月31日，单位：%•5月份，中国资产全线回暖；海外市场大幅上涨；利率债小幅上涨；黄金价格下跌，美元指数走弱。•A股整体修复。5月12日中美日内瓦会谈联合声明大幅降低关税，贸易摩擦缓和，A股全线修复。•港股大涨。5月中美就关税问题发布联合声明，中美硬脱钩的尾部风险降低，叠加人民币汇率走强，港股市场大涨。•海外市场快速反弹。中美达成的关税削减协议（如中国对美商品税率从125%降至10%）。叠加美国推迟对欧盟商品加征的50%关税。这些消息缓解了市场对贸易战升级的恐慌，海外市场大幅修复。•黄金小幅回落。5月黄金价格回落，主因前期涨幅较高，同时贸易关税风险缓和下，避险需求有所回落。•原油价格有所回暖。原油在五月初已经跌落至美国页岩油成本线，后续中美谈判利好推动以及俄乌局势再度紧张下价格反弹，但OPEC+增产压制反弹幅度。•利率债继续上涨。5月7日央行​​降准50BP​​，同时下调7天逆回购利率10BP至1.40%，释放长期流动性约1.2万亿元，流动性充裕推动短端利率下行。•美元指数走弱。尽管5月贸易摩擦缓和，但特朗普政府的关税政策维持反复无常和不可预测性，资本外流的趋势并未扭转。同时美国众议院通过减税法案，市场预期美国债务赤字将持续恶化，叠加穆迪下调美国主权债务评价，美元继续走弱。2025年5月大类资产表现特征回顾：A股行业风格回顾：5月金融风格领涨资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：市场数据统计截至2025年5月31日•2025年5月市场整体修复。5月中美就关税问题发布联合声明，达成的关税削减协议，市场情绪有所修复。受到保险资金持续入市以及政策导向的影响，金融板块领涨，另外消费板块受到新消费概念的刺激同样表现不俗。•行业方面，2025年5月涨多跌少，综合、综合金融、医药、国防军工及银行领涨。从具体行业来看，5月涨多跌少。证监会《推动公募基金高质量发展动方案》引导资金流向低配的金融板块，同时政策批复600亿元保险资金扩大入市试点，股票投资风险因子调降10%，推动险资增配金融股。5月大盘价值领涨（%）5月金融风格领涨（%）5月综合、综合金融、医药领涨（%）-15.00-10.0