银行业：经济发展的热土，优质银行的摇篮

经济发展的热土，优质银行的摇篮证券研究报告·行业深度·中东银行业研究发布日期：2025年5月27日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：马鲲鹏makunpeng@csc.com.cnSAC 编号：S1440521060001SFC 中央编号：BIZ759分析师：李晨lichenbj@csc.com.cnSAC 编号：S1440521060002SFC 中央编号：BSJ178核心观点：经济增长强劲的富裕国家是优质银行的摇篮2核心观点：在当前国际局势风云变幻中，中东大国凭借高超的政治智慧、雄厚的家底财力和卓有成效的经济社会变革创新，为本区域赢得长期发展空间和持续向上动力，在可预期的未来，中东将是全球发展最迅速的区域之一。经济增长强劲的富裕国家往往是诞生优质银行的沃土，增长强劲意味着巨大的业务需求，富裕国家和社会则意味着丰富多元的业务机会和可观的付费能力，因此，我们看到中东银行普遍兼具高成长、高ROTE和高分红、高股息的特征，集新兴市场和发达市场银行的优势于一身。此外，中东国家普遍采用美元联系汇率制度，规避了汇率风险这一新兴市场投资中最大的风险点。但我们也发现，好区域只是基本盘，好银行才是胜负手，我们在这项研究中，深入细致地优中选优，着力为投资者在中东银行业中筛选出最优秀的标的，并作为未来持续跟踪的起点。为什么投资中东银行业？：①在可预期的未来，中东是全球发展最迅速的区域之一。②中东地区银行业兼具高ROE和高股息的基本面特征。③中东国家普遍采用美元联系汇率制度，汇率风险极低。④银行是中东股市第一大权重板块，买ETF也是在投银行。中东地区经济发展速度十分强劲，持续降低石油产业依存度卓有成效：在沙特、阿联酋、卡塔尔等主要中东国家普遍提出“2030”经济转型计划后，中东地区GDP，特别是非石油产业GDP发展迅速，阿联酋中的迪拜、阿布扎比经济发展情况最佳，其次为沙特阿拉伯，再次为卡塔尔。目前来看，阿联酋、沙特经济对石油部门的依存度都在逐步降低，非石油部门名义GDP占比提高到70%左右，实际GDP占比在50%左右。展望未来，阿联酋作为中东地区开放程度、现代化程度更高、更经济多元化的国家，具备更为确定的发展前景。沙特作为中东第一大国，拥有最大的国土面积和最多的人口，我们认为锐意改革的沙特同样具备巨大的市场潜力、成长机遇和发展空间。中东地区银行业特点：①沙特、阿联酋银行业体量大、增速快：中东地区共有52家上市银行，其中阿联酋16家、沙特10家、卡塔尔9家、科威特10家、巴林7家。阿联酋和沙特银行业规模更大，扩表速度更快，卡塔尔、科威特、巴林体量相对较小，扩表速度也相对慢。②信贷需求十分旺盛：信贷增速上，中东地区银行的贷款增速基本都保持在10%左右，阿联酋和沙特更快，沙特近五年提速非常明显。资产结构上，中东银行贷款、债券占比分别在60%、20%左右，债券以本国政府债为主。贷款结构上，对公是主力，占比70%-80%，主要投向基建、政府项目、交运行业、服务业、金融业等领域，零售贷款占比20%左右，沙特的零售占比更高。③息差长期处于3%左右的较高水平：阿联酋和沙特银行相对更高。趋势上看，中东银行业的息差基本跟随利率周期，分别主要锚定3M Eibor或Saibor。负债端CASA占比30%左右，沙特、阿联酋更高。核心观点：好区域是基本盘，好银行是胜负手3④非息收入占比30%左右，中收占比15-20%：与全球大部分新兴经济体银行业营收结构类似。近年来，中东持续开放的社会环境和强劲的经济增长吸引了大量外资和高净值人群，为财富管理提供了广阔市场。中东银行中收趋势向好，2024年均呈现双位数增长，其中财富管理收入大都实现双位数、甚至20%以上的持续高增。⑤不良暴露高峰期已过，正处于逐步下行趋势：历史上看，中东银行主要经历了四轮大的不良周期，即2008年次贷危机、2012年前后的阿拉伯之春、2015年原油等大宗商品危机、2020年疫情。随着不良处置和经济转型，中东银行资产结构开始优化，不良率逐步下降。目前来看，阿联酋银行不良率仍相对较高，近五年平均值为8%，主要是由于阿联酋特有的监管要求，银行不能继续追索已核销的不良贷款，因此阿联酋银行只能持有任何有清收可能的不良资产 。沙特不良率处于2%左右的低位。总体来看，中东银行不良率高于发达国家，处于发展中经济体普遍水平。⑥伊斯兰金融与传统商业银行渐行渐近，ROTE已差别不大：伊斯兰银行因教义要求和穆斯林客群天然基础，具备低存款成本、低信用成本和低税务成本优势，而传统商业银行在信贷投放、中收等轻资本业务上更具优势。当前，中东地区世俗化改革逐步深化，人口结构中的外来移民增多，伊斯兰银行的低成本存款优势正逐步减弱。经济高速发展的背景下，传统商业银行不良率和信用成本也保持下行趋势，伊斯兰银行保守的业务逻辑带来的低信用成本优势也不如以往那么明显。伊斯兰银行在ROTE等核心财务指标上与传统商业银行领先优势正在缩小，单纯依托特殊业务模式的基本面alpha已经弱化。中东银行如何选股？好区域是基本盘，好银行是胜负手，优先从阿联酋两大最发达区域（阿布扎比和迪拜）和沙特入手，精选ROTE高、且有明确逻辑和优势支撑的银行，关注卡塔尔银行。1）选好区域，具备更强的区域beta优势：阿布扎比>=迪拜>沙特阿拉伯>卡塔尔>科威特>巴林。2）选好银行：ROTE长期处于较高水平且领跑同业，兼具高分红、高股息特征，同时有明确逻辑和优势支撑的标的最优。3）综合上述两个方面，优先选出具备高ROTE、高股息的优质标的。再结合股价涨跌幅、当前估值水平和长期盈利能力匹配度，选出长期成长性卓著、估值体现尚不充分的银行。结论：好区域的好银行信贷投放更快，资产负债结构更优，净息差高于同业，“量价双优”。非息收入方面，财富管理等中收增速更高，未来非息收入发展更具潜力。成本收入比更低，信用成本逐步降低且相对同业具备优势。因此最终能够实现15%以上、甚至20%以上的ROTE水平，显著领跑行业。中东五国上市银行概览4中东五国（阿联酋、沙特阿拉伯、卡塔尔、科威特、巴林）共计52家上市银行银行银行名称ROE(5Y) ROE(10Y) ROE(2024) PB(5Y) PB(10Y)PB(最新） 1Y涨跌幅 3Y涨跌幅 5Y涨跌幅 10Y涨跌幅 20Y涨跌幅 现金股息率（5Y)现金股息率（10Y)现金股息率（2024)股东回报（5Y）股东回报（10Y）股东回报（2024）阿联酋FAB UH Equity阿布扎比第一银行12.4%13.4%13.9%1.611.591.5234%-17%45%46%73%4.7%4.6%5.4%3.8%4.5%5.2%EMIRATES UH Equity阿联酋迪拜国民银行14.7%16.8%20.7%1.091.111.2444%83%156%142%-4.3%4.3%6.6%3.4%3.8%3.6%ADCB UH Equity阿布扎比商业银行10.4%13.4%13.5%1.031.281.3652