有色金属行业：铜锌小幅累库，关注下游需求节奏

请务必阅读正文之后的重要声明部分有色金属证券研究报告/行业定期报告2025 年 05 月 19 日评级：增持（维持）分析师：谢鸿鹤执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn分析师：陈凯丽执业证书编号：S0740525050001Email：chenkl@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn基本状况上市公司数142行业总市值(亿元)29,813.94行业流通市值(亿元)27,852.95行业-市场走势对比相关报告1、《海外补库预期提升，国内稀土价格上行》2025-05-182、《下行空间有限，关注贸易谈判进展》2025-05-183、《贵金属及工业金属表现亮眼，能源金属承压》2025-05-13报告摘要【本周关键词】：几内亚产矿扰动再起，铜锌小幅累库，美联储调整总体政策制定框架。投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。中美贸易争端阶段性缓和，基本金属价格回升。由于 4 月对等关税的影响，全球经济动能弱化，美国滞胀预期走强，美联储降息概率下降，基本金属价格偏弱运行。5 月关税阶段性缓和，基本金属价格有回升趋势。在长期供需格局重塑背景下，基本金属价格下行空间或有限，寻找下一个介入机会，尤其是对于供应刚性品种铝和铜尤为如此。行情回顾：工业金属价格小幅上涨。1）工业金属价格小幅上涨：LME 铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为 0.0%、2.6%、0.9%、1.4%；SHFE 铜、铝、铅、锌的涨跌幅为 0.9%、2.8%、0.4%、1.4%。2）本周有色行业指数跑输市场：申万有色金属指数收于 4723.75 点，环比上涨 0.61%，跑输上证综指 0.15 个百分点。小金属、金属新材料、工业金属、能源金属和贵金属的涨跌幅分别为 2.33%、1.86%、0.99%、0.09%、-2.96%。宏观“三因素”总结：4 月经济动能拐点已现。1）中国因素： 4 月制造业 PMI 下滑，需持续关注关税影响。4 月国内制造业 PMI 为49（前值 50.5），其中新订单 PMI 为 49.2（前值 51.8），美国对等关税已经影响到国内制造业表现。4 月出口金额当月值为 3156.9 亿美元，同比+8.1%（前值+12%），其中对美出口同比-21%，对东盟出口同比+21%。2）美国 4 月制造业受到关税影响，后续关注物价表现。4 月美国 ISM 制造业 PMI 为48.7（前值 49），非制造业 PMI 为 51.6（前值 50.8）；4 月美国 CPI 同比+2.3%（前值 2.4%），主要是由于关税传导效应未显现以及能源价格回落导致；核心 CPI 同比+2.8%（前值 2.8%）；4 月美国 PPI 同比+2.4%（前值 3.4%）。5 月 15 日，鲍威尔表示，正在调整其总体政策制定框架，以应对 2020 年疫情后通胀和利率前景的重大变化。3）欧洲 5 月经济景气指数大幅回升。4 月欧元区 CPI 当月环比为 0.6%（前值 0.6%），同比 2.2%（前值 2.2%）。欧洲 5 月经济景气指数回升。5 月欧元区 ZEW 经济景气指数为 11.6（前值-18.5）。4 月欧元区 CPI 当月环比为 0.6%（前值 0.6%），同比2.2%（前值 2.2%）。4）4 月全球制造业 PMI 重回收缩区间。4 月全球制造业 PMI 指数环比下降 0.5 个百分点至 49.8；生产端持平，其中未来产出项目虽维持扩张状态，但环比回落近 4 个百分点；需求端回落 1 个百分点至 49.8，尤其是出口订单环比回落近 3 个百分点。关税冲击正在体现，全球制造业景气拐点或已经确立。基本金属：节后复工节奏不一 ，铜锌小幅累库1、对于电解铝，宏观情绪缓和叠加低库存支撑铝价 淡季约束下上行空间有限1）供应方面，电解铝行业运行产能 4384.5 万吨，环比增加 1 万吨。本周电解铝企业增减产不一，其中山东地区继续执行产能转移向云南的计划，贵州地区也释放新投产产能。本周电解铝理论开工产能环比持平。本周电解铝行业运行产能 4384.5 万吨，环比增加 1 万吨。根据百川，本周电解铝产量 84.09 万吨，环比增加 0.02%。2）盈利方面，行业即时吨盈利扩张。长江现货铝价 20230 元/吨，环比增 3.48%；行业 90 分位现金成本（含税）16798 元/吨，完全成本 18007 元/吨，即时吨盈利上涨至3533 元。3）需求方面，下游加工开工率环比小幅下降。截止 2025 年 5 月 15 日，铝加工企业平均开工率为 61.6%，环比下降 0.34%。其中，铝板带环比持平，铝箔环比下降 0.04%，铝型材环比下降 1.0%，铝线缆环比下降 0.4%。铝材行业逐步进入传统淡季，建筑型材、包装等领域订单量环比下滑；外贸领域，尽管 90 天关税窗口期带动部分终端企业出口订单有所恢复，但尚未传导至铝材加工端。4）库存方面，本周去库维持。国内铝锭库存 64.6 万吨，环比减 4.8 万吨；国内铝棒- 2 -行业定期报告请务必阅读正文之后的重要声明部分库存 22.66 万吨，环比减 3.47 万吨；海外方面，LME 铝库存 39.55 万吨，环比下降0.61 万吨。全球库存 126.81 万吨，环比减少 9.08 万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存 25.07 万吨，环比减少 0.17 万吨；成品库存 54.19 万吨，环比减 0.66万吨。2、对于氧化铝，几内亚产矿扰动再起，氧化铝价格推升1）供给方面，氧化铝产量下降。2025 年 5 月 16 日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能 11082 万吨，环比持平；运行产能 8685 万吨，环比增加 10 万吨。据钢联统计，氧化铝周度产量 158 万吨，环比上周减少 0.6 万吨。2）需求方面，供需维持紧平衡。氧化铝/电解铝产能运行比 1.98，短期内，受检修减产集中的影响，氧化铝现货货源预计维持偏紧状态。同时几内亚产矿扰动再起，氧化铝价格推升。3）库存方面，库持续去库。库存从上周 389.1 万吨下降至 384.4 万吨，环比下降 4.7万吨。4）盈利方面，氧化铝即时盈利转亏为盈。截至 5 月 16 日，氧化铝价格 2979 元/吨，环比上涨 1.36%。铝土矿方面，国产矿 551 元/吨，环比持平；几内亚进口矿 70 美金，环比下降 3 美金。按照国产矿价计算，氧化铝成本 2903 元/吨，环比增加 0.02%，吨毛利 67 元/吨，扭亏为盈；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本 2896/吨，吨毛利 74 元/吨，扭亏为盈。3、对于电解铜，加工费阶段性企稳，国内库存转累1）供给方面，矿冶矛盾阶段性缓和，精炼铜产量持稳。铜精矿加工费阶段性企稳。5月 16 日 SMM 进口铜精矿指数（周）报-43.05 美元/吨，较上一期回升 0.069 美元/吨。据 SMM，Bisha 铜矿招标结果出炉，价格为-80 美元，装期为下半年；Anglo American招标结果也已公布，2025 年下半年装期的 2 万吨干净矿价格为-80 美元，202