亚信科技(01675.HK)深度报告：紧抓AI新引擎，数智化全栈布局加速兑现

证券研究报告 | 公司深度 | 软件开发 http://www.stocke.com.cn 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 亚信科技(01675) 报告日期：2025 年 05 月 22 日 紧抓 AI 新引擎，数智化全栈布局加速兑现 ——亚信科技深度报告 投资要点 ❑ 立足通信行业，向数智化全栈能力服务商跃迁 公司是一家成立于 1993 年的中国领先数智化全栈能力提供商，早期以建设中国电信、移动等运营商的核心业务支撑系统（BSS）奠定行业地位。近年来，面对运营商传统业务下行压力，公司通过“一巩固、三发展”战略加速转型：  2019 年至 2022 年公司战略转型“三新业务”，布局垂直行业与数智化；  2023 年至今公司加速在 AI 大模型领域的布局，逐步迈向数智化交付头部企业，业务重心进一步向非通信行业倾斜，形成“安全+数智化”协同生态。  2024 年，公司 AI 大模型交付业务逐步进入兑现落地期，在能源、电力、航空、金融等非运营商领域成功交付 30 多个大模型项目，完成交付订单量超过 5000 万元。同时公司 2024 年推出自研行业大模型“渊思”，并与阿里云、百度智能云等头部厂商合作，构建端到端大模型交付体系。 ❑ 紧抓 AI 新引擎，大模型交付业务迎来新机遇 公司自 2023 年起开始布局 AI 大模型领域，2024 年明确大模型端到端交付产业链定位并形成完整产品体系。  从业务定位来看，公司所处的大模型交付服务领域，是国产大模型产业核心业务模式之一，占据整体产业规模的 90%。  从市场竞争格局来看，公司核心竞争力主要体现在先发优势、方法论以及生态卡位三个方面：1）先发优势：布局时间早+落地案例多；2）方法论：端到端流程积累+完整大模型交付工具链；3）生态卡位：大模型生态卡位+行业客户卡位。  从市场空间来看，根据 IDC 预测，2029 年中国 AI 大模型解决方案市场有望达到 306 亿元。同时根据我们测算，远期（2029 年）大模型交付业务有望为公司分别贡献超 50 亿元收入（超过现阶段公司 BSS 业务营收）及 5.4 亿元利润。 ❑ 盈利预测与估值 我们预计公司 2025-2027 营业收入为 69.15、74.61、82.69 亿元，同比增长4.05%、7.89%、10.83%； 归 母 净 利 润 为 5.71、6.74、7.77 亿 元 ， 同 比 增 长4.84%、17.99%、15.25%。 我们采用相对估值法对公司进行估值。参考可比公司的估值水平、A股以及港股市场的估值折价、以及公司历史五年 PE-Band 中值，给予公司 25 年 19x PE，对应目标市值为 109 亿元（118 亿港元），对应目标价为 12.6 港元。首次覆盖，给予“买入”评级。 ❑ 风险提示 AI 大模型应用及部署需求释放不及预期；公司业务拓展不及预期；传统 BSS 业务持续收缩等。 投资评级: 买入(首次) 分析师：刘雯蜀 执业证书号：S1230523020002 liuwenshu03@stocke.com.cn 分析师：刘静一 执业证书号：S1230523070005 liujingyi@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 HK$9.15 总市值(百万港元) 8,576.28 总股本(百万股) 937.30 股票走势图 相关报告 -35%-13%9%31%53%75%24/0524/0624/0724/0824/1024/1124/1225/0125/0225/0325/0425/05亚信科技恒生指数亚信科技(01675)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 6646 6915 7461 8269 (+/-) (%) -15.78% 4.05% 7.89% 10.83% 归母净利润 545 571 674 777 (+/-) (%) 2.23% 4.84% 17.99% 15.25% 每股收益(元) 0.60 0.61 0.72 0.83 P/E 9.68 13.79 11.69 10.14 资料来源：浙商证券研究所 亚信科技(01675)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 1) 盈利预测：我们预测公司 2025-2027 营业收入为 69.15、74.61、82.69 亿元，同比增长 4.05%、7.89%、10.83%；归母净利润为 5.71、6.74、7.77 亿元，同比增长4.84%、17.99%、15.25%。 2) 估值与目标价：我们采用相对估值法对公司进行估值。参考多维度选取与公司业务接近的可比公司，我们给予公司 25 年 19xPE，对应目标市值为 109 亿元（118亿港元），对应目标价为 12.6 港元。 3) 投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 关键假设 1） 公司三新业务营收保持接近 20%的两位数增长，核心驱动力为：  伴随大模型在行业侧应用的加速落地，公司大模型交付业务伴随行业 β快速增长，垂直行业数字化业务 2025-2027 年营收增速达到 30%、25%、25%。  公司数智运营业务按结果付费模式规模化发展，进一步提升客户黏性和行业客户覆盖度，2025-2027 年营收增速达到 15%、17%、20%。 2） 公司传统 BSS 业务下滑趋势逐步企稳，2025-2027 年营收增速分别为-5%、0%、3%，同时通过 AI/大模型等工具内部赋能实现降本增效，加速利润释放。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 【市场认为】1）大模型交付市场壁垒低，定制化程度高，长期难以形成护城河，项目盈利能力不确定；2）公司传统 BSS 业务短期可能继续承压，大模型交付业务对公司的贡献幅度不清晰。 【我们认为】 1） 与大模型训练相比，大模型交付技术壁垒低，但生态壁垒以及行业壁垒高。公司的核心竞争力体现在先发优势、方法论和生态卡位上，尤其在央国企客户落地侧，公司具有良好的行业客户基础以及对业务场景的 know-how 认知，有望为公司构建长期护城河。 2） 公司大模型交付业务盈利能力长期有望呈现向上趋势。公司从多个交付项目中积累的“一套方法论+一组工具集+一支专业团队”大模型交付体系持续提升公司的交付效率，同时构建的标准化交付模块在腰部市场客户渗透过程中有望加速利润释放。 3） 大模型交付业务长期具有较高的收入和利润弹性。根据 IDC 预测，2029 年中国 AI 大模型解决方案市场有望达到 306 亿元。同时根据我们测算，远期（2029 年）大模型交付业务有望为公司分别贡献超 50 亿元收入（超过现阶段公司 BSS 业务营收）及 5.4 亿元利润。 ⚫ 股价上涨的催化因素 1）公司 AI 大模型交付