4月外贸数据点评：“抢出口”会持续吗？

观研究 国内经济 证券研究报告 外贸数据 2025 年 05 月 09 日 “抢出口”会持续吗？ ——4 月外贸数据点评 证券分析师 赵伟 A0230524070010 zhaowei@swsresearch.com 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 研究支持 浦聚颖 A0230123090007 pujy@swsresearch.com 耿佩璇 A0230124080003 gengpx@swsresearch.com 联系人 屠强 (8621)23297818× tuqiang@swsresearch.com ⚫ 事件：5 月 9 日，海关公布 4 月进出口数据，出口（美元计价）同比 8.1%、预期 0.6%、前值 12.4%；进口（美元计价）同比-0.2%、预期-6.9%、前值-4.3%。 ⚫ 核心观点：领先指标显示，5 月“抢出口”或将继续。 4 月出口同比回落主因春节错位扰动消退，春节调整后同比明显回升。4 月出口同比（美元计价）较 3 月回落 4.3pct 至 8.1%，更多受春节错位扰动消退的影响。经测算，春节错月因素拖累 4 月出口增速 6.7pct。春节调整后，4 月出口同比较 3 月回升 4.0pct 至 8.1%。 4 月出口偏强主因“抢出口”，包括通过新兴经济体“转出口”与通过加墨“转运”，“4 月生产-下旬出港-5 月中旬美国到港”的抢出口数据链条均在改善。从国别数据看，4 月对东盟（+17.6pct 到 21.0%）、对韩国（+8.1pct 至-0.1%）等出口增速均明显上升。从中观指标看，4 月制造业 PMI 生产指数仍维持 49.8%的较高水平。4 月中下旬港口外贸货运量也开始明显走高（同比回升至 4.6%）。此外，5 月中旬洛杉矶港船舶预订吞吐量也明显上升（环比 26.1%），基本符合中国出港运至美国的时间。 对美出口亦保持相对韧性，对美出口降幅明显小于加征关税幅度，显著不同于关税“1.0”时期经验，反映中国制造难替代性。从 2018~2019 年加征关税的经验来看，加征关税后，出口下滑幅度短期已接近加征的关税税率。但 4 月对美出口（春节调整后）增速却仅回落22.0pct 至-20.9%，回落幅度明显小于美对华加征 145%的幅度，或反映当前中国制造在加价倍率、供应链深度嵌入美国等方面具有一定程度的难替代性。 从商品层面来看，表现强劲的主要是协同供给类商品，也印证通过新兴国家抢出口的逻辑，而传统的轻工制品改善幅度相对较小。春节调整后，协同供给类的中间品、资本品中，船舶（+41.7pct 至 36.1%）、钢材（+14.7pct 至 1.3%）等商品的出口增速也均较上月明显回升。反映中国对新兴国家出口生产资料，新兴国家加工形成成品并对美国完成“抢出口”。然而传统轻工制品中，家具（-7.0pct 至-7.8%）、玩具（-3.8pct 至-6.5%）、服装（-1.9pct至-1.2%）、鞋靴（-1.5pct 至-0.2%）在 3 月明显抢出口后，4 月增速出现一定程度回落。 展望后续，领先指标显示“抢出口”效应或持续至 5 月，但 6 月出口数据或面临不确定性。加工贸易进口是领先抢出口约一个月的观测指标，反映“加快进口零部件-国内加工生产-抢出口”的逻辑。数据上 4 月加工贸易进口同比回升 0.6pct 至 5.0%，显示 5 月抢出口仍会延续。从中观指标看，5 月下旬洛杉矶港口预订吞吐量和 4 月下旬以来义乌小商品出口价格指数均明显上行，指向 5 月抢出口有望延续。然而，新兴经济体的关税期限为 90 天，考虑到新兴国家货物出港运至美国也存 1 个月时滞，预计 6 月我国抢出口效应或有所消退。 ⚫ 常规跟踪：出口有所回落，进口有所回升 出口商品（春节调整前）：消费品出口均回落，4 月消费电子（-4.9pct 至 2.3%）、纺织服装（-13.0pct 至-1.8%）出口均明显回落，地产链出口譬如家具（-16.5pct 至-7.8%）等也有所回落。资本品、中间品出口分化，4 月船舶（+32.6pct 至 36.1%）出口增速大幅上行，但通用机械（-9.7pct 至 17.0%）等有所回落。中间品中，钢材（+6.3pct 至 1.3%）、有所回升，但肥料（-39.1pct 至-10.8%）、纺织纱线（-14.6pct 至 3.2%）大幅回落。 出口国别（春节调整前）：对主要经济体/地区出口增速均有所回落。发达国家方面， 对美国（+8.5ct 至 9.2%）、英国（-13.7pct 至 2.7%）出口增速明显回落；但对日本（+1.1pct至 8.0%）出口有所回升。新兴经济体和地区出口中，对非洲（-11.7pct 至 25.5%）、对拉美（-6.1pct 至 17.5%）有所回落，但对东盟（+9.4pct 至 21.0%）出口有所回升。 进口（春节调整前）： 4 月进口增速有所回升，主要受大宗商品进口回暖所推动。4 月进口（美元计价）同比回升 4.1pct 至-0.2%。具体来看，机电产品进口增速较上月有所回落（-2.0pct 至 5.4%）。但大宗商品进口有所回升。进口数量方面，铜（+22.0pct 至 24.6%）、铁矿石（+8.0pct 至 1.3%）均明显回升，反映国内投资需求尤其是传统基建明显回暖。 风险提示：发达国家经济压力超预期，海外央行货币政策调整，外部制裁变化。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 国内经济 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共10页 简单金融 成就梦想 5 月 9 日，海关公布 4 月进出口数据，出口（美元计价）同比 8.1%、预期 0.6%、前值 12.4%；进口（美元计价）同比-0.2%、预期-6.9%、前值-4.3%。 1. 核心观点：5 月“抢出口”或将继续 4 月出口同比回落主因春节错位扰动消退，春节调整后同比明显回升。4 月出口同比（美元计价）较 3 月回落 4.3pct 至 8.1%，更多受春节错位扰动消退的影响。经测算，春节错月因素推升 3 月出口 6.7 个百分点，该影响在 4 月结束，相应拖累 4月出口增速 6.7个百分点。春节调整后，4月出口同比较3月大幅回升 4.0pct至8.1%。从外需来看，4 月全球制造业 PMI（3 个月移动平均）较 3 月下行 0.1pct 至 50.2%，其中，美国（-0.3pct 至 51.0%）、英国（-1.0pct 至 45.7%）均有所回落。4 月出口回升与外需表现并无直接关系。 图 1：春节错位对出口影响（相较正常水平比例） 图 2：2025 年起全球制造业 PMI 回落 资料来源：Wind，申万宏源研究，t=0 为除夕 资料来源：CEIC，申万宏源研究 图 3：春节错位对 2025 年 1-3 月单月同比影响 图 4：春节错位对 1-2 月合计、3 月单月同比影响 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源 Wind：，申万宏源研究。 4 月出口偏强主因“抢出口”，包括通过新兴经济体