金价高位短期业绩仍有承压，持续强化分红彰显经营信心

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年05月05日优于大市周大生（002867.SZ）金价高位短期业绩仍有承压，持续强化分红彰显经营信心核心观点公司研究·财报点评商贸零售·专业连锁Ⅱ证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001证券分析师：孙乔容若021-60375463sunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980523090004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价13.03 元总市值/流通市值14280/14197 百万元52 周最高价/最低价17.60/9.97 元近 3 个月日均成交额128.52 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《周大生（002867.SZ）-金价上涨影响终端及加盟商拿货需求，门店扩张仍在积极推进》 ——2024-10-31《周大生（002867.SZ）-门店扩张稳步推进，持续强化分红回报》——2024-08-29《周大生（002867.SZ）-2023 年业绩增长稳健，黄金类产品延续良好增长趋势》 ——2024-04-26《周大生（002867.SZ）-三季度收入稳健增长，持续推进门店扩张》 ——2023-10-31《周大生（002867.SZ）-二季度归母净利润增长 27%，黄金品类延续高景气》 ——2023-08-27行业需求走弱下整体业绩承压，持续强化分红。公司 2024 年营收 138.91 亿元，同比-14.73%，归母净利润 10.1 亿元，同比-23.25%，扣非归母净利润9.88 亿元，同比-22.11%。单季度看，2025 年一季度营收 26.73 亿元，同比-47.28%，归母净利润 2.52 亿元，同比-26.12%，扣非归母净利润 2.42 亿元，同比 27.97%。在金价高位抑制终端需求等因素下，公司整体业绩依旧承压。同时公司继续强化分红，24 年合计派发现金股利 7.06 亿元，分红率 69.85%。门店强化自营建设提振品牌力，产品进一步注重工艺及设计。公司 2024 年累计净减少门店 98 家，2025 年一季度净减少 177 家，期末门店总数 4831 家。不过其中自营门店 2025 年一季度末 396 家，净增加 43 家，更加注重门店运营和品牌管理。分业务看，自营线下业务优于整体表现，2024 年收入增长7.8%至 17.44 亿元，2025 年一季度收入下降 16.29%至 5.27 亿元。产品方面，公司进一步探索国家宝藏系列产品的发展，以及国际艺术 IP 合作等。毛利率提升，整体费用率增加。公司 2024 年毛利率同比+2.66pct 至 20.8%，2025 年一季度毛利率 26.21%，同比+10.64pct，受益于高毛利镶嵌占比提升及金价上涨等。2025 年一季度销售费用率 9.46%，同比+4.52pct，系镶嵌产品销售费用较高等因素影响。管理费用率同比略提升 0.55pct 至 1.03%。现金流方面，公司 2025 年一季度实现经营性现金流净额 3.74 亿元，同比-6.87%，营业收入回款同比下降所致。风险提示：产品设计不及预期；终端动销不及预期；竞争环境恶化。投资建议：行业层面来看，在金价高位下传统黄金产品的终端需求被有所抑制，但时尚度较高的一口价产品受益于年轻消费者的悦己个性化需求仍有优异变现。公司在产品端，针对性加大中西方文化以及中国非遗技艺的黄金产品研发力度，并且通过推出“国家宝藏”系列产品，打造差异化产品力；渠道方面从产品结构及门店服务等方面入手提升单店经营效率，推动中长期健康发展。考虑当前金价相对高位对需求抑制，以及公司产品转型加大投入布局，我们下调公司 2025-2026 年归母净利润至 11.25/12.8 亿元（前值分别为 13.25/14.35 亿元），新增 2027 年预测 13.95 亿元，对应 PE 为 12.7/11.2/10.2 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)16,290.0613,891.3015,053.4216,418.3117,698.55(+/-%)46.52%-14.73%8.37%9.07%7.80%净利润(百万元)1316.051010.111124.511280.351394.54(+/-%)20.67%-23.25%11.33%13.86%8.92%每股收益（元）1.200.921.031.171.27EBITMargin10.80%10.35%9.24%9.49%9.62%净资产收益率（ROE）20.62%15.89%17.01%18.86%20.11%市盈率（PE）10.8514.1412.7011.1510.24EV/EBITDA8.9810.8312.0310.689.88市净率（PB）2.242.252.162.102.06资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2024 年营收 138.91 亿元，同比-14.73%，归母净利润 10.1 亿元，同比-23.25%，扣非归母净利润 9.88 亿元，同比-22.11%。单季度看，2025 年一季度营收 26.73亿元，同比-47.28%，归母净利润 2.52 亿元，同比-26.12%，扣非归母净利润 2.42亿元，同比 27.97%。在金价高位抑制终端需求等因素下，公司整体业绩依旧有所承压。不过公司依旧强化分红，2024 年合计派发现金股利 7.06 亿元，占当期归母净利润的 69.85%。图1：周大生单季度营业收入及增速（亿元、%）图2：周大生单季度归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理门店方面，公司 2024 年累计净减少门店 98 家，2025 年一季度净减少 177 家，期末门店总数 4831 家。不过其中自营门店 2025 年一季度末 396 家，净增加 43 家，更加注重门店运营和品牌管理。分业务看，自营线下业务优于整体表现，2024 年收入增长 7.8%至 17.44 亿元，2025 年一季度收入下降 16.29%至 5.27 亿元。产品方面，公司进一步探索国家宝藏系列产品的发展，以及国际艺术 IP 合作等。图3：周大生分业务收入占比（%）图4：周大生门店数量变化（家）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司 2024 年毛利率同比+2.66pct 至 20.8%，2025 年一季度毛利率 26.21%，同比+10.64pct，受益于高毛利镶嵌占比提升及金价上涨等。2025 年一季度销售费用率 9.46%，同比+4.52pct，系镶嵌产品销售费用较高等因素影响。管理费用率同比略提升