一季度业绩有所承压，持续产品创新及IP联名合作

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年04月30日优于大市老凤祥（600612.SH）一季度业绩有所承压，持续产品创新及 IP 联名合作核心观点公司研究·财报点评商贸零售·专业连锁Ⅱ证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001证券分析师：孙乔容若021-60375463sunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980523090004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价48.68 元总市值/流通市值25465/25465 百万元52 周最高价/最低价80.50/46.36 元近 3 个月日均成交额95.09 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《老凤祥（600612.SH）-行业终端景气走弱下业绩承压，继续推进机制优化》 ——2024-10-30《老凤祥（600612.SH）-二季度归母净利润增长 8%，盈利能力持续优化》 ——2024-08-30《老凤祥（600612.SH）-一季度业绩延续稳健表现，积极扩张承接行业需求增长》 ——2024-04-30《老凤祥（600612.SH）-2023 年归母净利润增长 30%，稳步推进门店扩张》 ——2024-03-05《老凤祥（600612.SH）-单三季度归母净利润增长 48.52%，继续深化机制优化》 ——2023-10-27行业景气度走弱下整体业绩承压。公司 2024 年营收 567.93 亿元，同比-20.5%，归母净利润 19.5 亿元，同比-11.95%。2025 年一季度营收 175.21亿元，同比-31.64%，归母净利润 6.13 亿元，同比-23.55%，扣非归母净利润 6.44 亿元，同比-22.88%。在金价高位抑制终端需求等因素下，公司整体业绩依旧有所承压。门店调整，产品聚焦创新。分业务看，2024 年珠宝首饰业务 469.08 亿元，同比-19.31%；黄金交易业务营收 93.81 亿元，同比-26.42%。门店拓展方面，公司 2024 年以门店调整为主，拥有营销网点达到 5838 家，全年减少 156 家。其中自营门店净开 10 家，进一步以自营门店强化品牌建设，也成立区域子公司，开设区域直营店。产品方面，公司加强原创产品研发，以及与高达、米哈游等知名 IP 跨界联名合作。毛利率提升，费用率基本稳定。公司 2024 年毛利率 8.93%，同比+0.62pct，2025 年一季度毛利率 9.06%，同比+0.69pct，实现稳步增长。一季度销售费用率 1.22%，同比基本一致，管理费用率 0.62%，同比+0.13pct。现金流方面，公司实现经营性现金流净额 35.48 亿元，同比-13.06%，受收入下滑及备货等因素影响。风险提示：门店拓展不及预期；金价大幅波动；体制机制优化不及预期。投资建议：行业层面来看，黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，终端需求仍有望逐步释放。此外，公司内部治理上，积极推进深化国企体制改革，通过市场化的运营调整，实现经营效益进一步释放。考虑当前金价相对高位仍可能短期抑制终端黄金珠宝消费需求，我们下调公司2025-2026 年归母净利润至 20.9/22.2 亿元（前值分别为 21.81/23.95亿元），新增 2027 年预测为 23.36 亿元，对应 PE 分别为 12.2/11.5/10.9倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)71,435.6456,792.8859,427.8062,561.1165,532.26(+/-%)13.37%-20.50%4.64%5.27%4.75%净利润(百万元)2214.401949.802089.952220.562336.14(+/-%)30.23%-11.95%7.19%6.25%5.21%每股收益（元）4.233.734.004.244.47EBITMargin5.73%5.79%6.21%6.16%6.17%净资产收益率（ROE）19.13%15.60%16.03%16.23%16.46%市盈率（PE）11.5013.0612.1811.4710.90EV/EBITDA8.7110.039.688.988.61市净率（PB）2.202.041.951.861.79资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2024 年营收 567.93 亿元，同比-20.5%，归母净利润 19.5 亿元，同比-11.95%。2025 年一季度营收 175.21 亿元，同比-31.64%，归母净利润 6.13 亿元，同比-23.55%，扣非归母净利润 6.44 亿元，同比-22.88%。在金价高位抑制终端需求等因素下，公司整体业绩依旧有所承压。图1：老凤祥单季度营收及增速（亿元、%）图2：老凤祥单季度归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分业务看，2024 年珠宝首饰业务 469.08 亿元，同比-19.31%；黄金交易业务营收93.81 亿元，同比-26.42%。门店拓展方面，公司 2024 年以门店调整为主，拥有营销网点达到 5838 家，全年减少 156 家。其中自营门店净开 10 家，进一步以自营门店强化品牌建设，也成立区域子公司，开设区域直营店。产品方面，公司加强原创产品研发，以及与高达、米哈游等知名 IP 跨界联名合作。图3：老凤祥分业务收入占比（%）图4：老凤祥门店数量变化（家）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理财务数据看，公司 2024 年毛利率 8.93%，同比+0.62pct，2025 年一季度毛利率9.06%，同比+0.69pct，实现稳步增长。一季度销售费用率 1.22%，同比基本一致，管理费用率 0.62%，同比+0.13pct。现金流方面，公司实现经营性现金流净额 35.48亿元，同比-13.06%，受收入下滑及备货等因素影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：老凤祥单季度毛利率（%）图6：老凤祥单季度费用率情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：行业层面来看，黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，终端需求仍有望逐步释放。此外，公司内部治理上，积极推进深化国企体制改革，通过市场化的运营调整，实现经营效益进一步释放。考虑当前金价相对高位仍可能短期抑制终端黄金珠宝消费需求，我们下调公司 2025-2026 年归母净利润至 20.9/22.2亿元（前值分别为 21.81/23.95 亿元），新增 2027 年预测为 23.36 亿元，对