金属行业2024年报综述：行业利润质量已现质变，板块配置属性显现增强

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 伦敦现货价白银美元_20250113_173521.xlsx 金属行业 2024 年报综述：行业利润质量已现质变，板块配置属性显现增强 2025 年 5 月 15 日 看好/维持 有色金属 行业报告 分析师 张天丰 电话：021-25102914 邮箱：zhang_tf@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480520100001 研究助理 闵泓朴 电话：021-65462553 邮箱：minhp-yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480124060003 投资摘要： 从十年维度观察（2015-2024），有色金属行业利润规模已实现质变。2024 年行业实现总营收 34075 亿元，十年间涨幅达 205%；同年行业实现归母净利润 1384 亿元，十年间涨幅高达 4691%。其中，2020-2022 年间，全球量化宽松周期开启，库存周期切换叠加流动性助推下，金属行业归母净利润由 19 年的 157 亿元增至 1818 亿元，涨幅达 1062%，行业利润实现从百亿至千亿级的跨越。至 2024 年，随着全球降息周期的再次开启，有色行业营收增速升至 5.86%，归母净利润增速升至 1.77%，均较 2023 年（营收+1.5%，归母净利润-25.21%）明显优化。 2024 年有色金属价格普遍上涨：偏紧供需结构、降息周期及政策周期渐显共振。工业金属方面，受供需结构偏紧影响，工业金属价格普遍增长。锌因遭受矿端停产维护、新增项目投产兑现较慢，叠加矿山品位下降影响，导致供给下滑（2024 年国内精炼锌供给：-6.51%），领涨工业金属；铜、铅、电解铝价格重心延续震荡偏强势头；但镍受其供给过剩影响而价格下跌。贵金属方面，降息、避险及资本属性提升推动贵金属价格涨幅明显。人民币金价由年初的 481 元/克涨至年底的 615 元/克（+27.8%），同期白银价格由 5971 元/千克涨至 7450 元/千克（+24.8%）。小金属方面，各品种涨跌分化，供需变化带动价格波动较大。钴价受刚果（金）及印尼产能扩张影响由年初的 221300 元/吨降至年底的 169000 元/吨（-23.6%），镁价受国内产能过剩影响由 20600 元/吨降至 16267 元/吨（-21%），而锑价则由 81250 元/吨涨至 140250元/吨（+72.6%）。稀土方面，2024 年受行业竞争加剧及企业库存积压影响，稀土价格整体延续低迷态势。金属钕价格由年初的 567500 元/吨降至 525000 元/吨（-7.5%），金属镝价格由 3175000 元/吨降至 2190000 元/吨（-31%），金属镨价格由 60000 元/吨降至 537500 元/吨（-10.4%）。 有色金属行业盈利增强，子板块表现分化。盈利能力方面，各板块毛利率变动趋势分化明显。子板块毛利率的变化与对应主产品价格的变化趋势一致，显示供需状态所对应的金属价格因素对相关子板块及公司的景气度具有决定性作用。其中，工业金属与贵金属行业毛利率均有效改善，分别+1.48pct 及+1.16pct 至 8.55%及 12.95%；小金属及金属新材料行业毛利率基本稳定，分别-0.27pct 及-0.42pct 至 13.64%及 14.53%。而能源金属行业毛利率大幅下滑，报告期内该数据下降 10.78pct 至 19.35%。 有色行业集中度提升，盈利能力分化。从营收观察，2024 报告期内有色行业营收前十公司合计实现营收 19791 亿元，同比增长 7%，对应营收 CR10 由 56%升至 57%。从净利润观察，行业利润集中度明显提升。本期有色行业净利润前十公司合计实现净利润 1124 亿元，对应净利润 CR10 由 45%升至 64%。前十公司合计净利润本期同比增长 39%，远高于行业总净利润增速（-1%），显示头部公司盈利能力的实际强化及中小企业盈利水平的弱化。从净利率角度观察，上游矿采选行业盈利能力更强。 金属行业配置创新高，但四季度高位波动。有色金属行业基金持仓比例显著攀升，但 24 年呈现高位波动态势。近五年，有色金属基金持仓比例持续增长，由 20Q1 的 1.29%增至 24Q1 的 5.43%历史新高。其中，受供需结构偏紧及地缘政治风险加剧影响，市场预期有色行业在24 年将较 23 年的业绩增速底部抬升（23 年营收+1.5%，归母净利润-25.21%），24Q1 有色持仓比例环比提升了 1.52PCT。至 24Q4，美联储降息预期落地，叠加经济疲软及下游需求偏弱（CPI、PPI 环比持续下滑），四季度持仓比例明显回落至 2.85%。分子板块观察，工业金属与贵金属与有色行业整体变化趋势相同，均在年内持仓占比创下新高后于四季度明显回落。其中，工业金属年内持仓比例由 23Q4 的 2.09%最高升至 24Q2 的 3.79%（铜增幅最为明显，同期由 1.54%升至 2.92%），但于 24Q4 回落至 1.82%；贵金属年内持仓比例由 23Q4 的 0.66%最高升至 24Q2 的 0.78%（黄金同期由 0.66%增至 0.95%），后于 24Q4 降至 0.40%。金属与金属新材料板块基本维持稳定，分别由 23Q4的 0.29%降至 24Q4 的 0.22%，和由 0.14%降至 0.11%。能源金属受锂行业产能过剩、价格下行影响，持仓比例持续近三年的下滑趋势，由23Q4 的 0.73%降至 24Q4 的 0.30%。 P2 东兴证券深度报告 金属行业 2024 年报综述：行业利润质量已现质变，板块配置属性显现增强 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 2025 年一季度，铜金板块带动有色配置属性回归。2025 年一季度，有色行业公募基金持仓比例增至 4.34%，较 24Q4 提升 1.49PCT。从子板块观察，资金配置的提升主要来源于工业金属与贵金属两大板块，分别环比增长 1.17PCT 至 2.99%和增长 0.36PCT 至 0.76%，其对应公募持仓市值亦分别环比增长 61%至 711 亿元和增长 84%至 196 亿元。细分到金属种类，铜板块公募持仓比例环比提升 1.04PCT 至 2.38%，黄金板块公募持仓比例环比提升 0.36PCT 至 0.76%，两者合计（+1.4PCT）贡献了有色板块 25Q1 持仓比例增长的 94%份额。 展望 2025 年，铜、金、稀土配置属性显现增强。铜板块方面，全球铜供需结构仍维持偏紧状态，25 年的 TC 长协价格已经降至 21.25 美元/吨（同比-73.4%），冶炼厂利润空间大幅压缩或导致减产风险攀升。叠加新质生产力发展下消费的持续扩张，及后续降息扩表带来的铜金融属性强化，铜价呈现韧性特征，铜行业配置属性有望持续优化。黄金方面，特朗普政府政策的高度挥发令 2025 年全球经济政策不确定性创近 30 年最高，而地缘政治风险指数亦触及近 125 年来绝对高位，黄金避险溢价延续正态化发酵。另一方面，黄金资本属性持续加强下的央行购金逻辑趋势性强化，实