光储行业2024年报及2025年1季报总结：创新电池片环节有望率先反转

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 36 [Table_C ontacter] 本报告联系人： 行业专题研究行业专题研究|光伏设备光伏设备 2025 年 5 月 4 日 证券研究报告 [Table_Title] 光储行业 2024 年报及 2025 年 1 季报总结 创新电池片环节有望率先反转 [Table_Author] 分析师： 陈子坤 分析师： 纪成炜 分析师： 李天帅 SAC 执证号：S0260513080001 SAC 执证号：S0260518060001 SFC CE.no: BOI548 SAC 执证号：S0260525020001 010-59136690 021-38003594 021-88778876 chenzikun@gf.com.cn jichengwei@gf.com.cn litianshuai@gf.com.cn 请注意，陈子坤,李天帅并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 业绩增速：主材持续亏损，部分辅材环节盈利修复。2024 年，价格下行与需求增速放缓导致光伏主产业链公司普遍亏损，储能、光伏辅材公司业绩多数承压。2025 年第一季度，价格触底后主链企业库存减值亏损减少，且一季度资产减值减少，光储板块整体盈利能力环比有所回升，其中主产业链盈利改善最为明显。 ⚫ 盈利空间：主产业链 ROE 承压，25Q1 硅片与辅材 ROE 修复。光伏产业链价格自 2023 年大幅下跌后，主产业链公司 2024 年毛利率普遍大幅下滑。2025 年随着行业自律的执行，各环节企业自发限产，产量明显下降，25Q1 部分环节盈利能力明显改善。其中，硅片环节主要龙头企业 25Q1 毛利率同环比皆有改善，如 TCL 中环（QOQ+5.47pct）、京运通（同比+17.14pct，QOQ+33.40pct）、双良节能（同比+3.29pct，QOQ+13.80pct）。此外，胶膜、玻璃等环节受益于 Q1 抢装涨价的影响毛利率普遍环比改善。 ⚫ 偿债能力：主材环节资产负债率有所提升，辅材、逆变器等环节资产负债率下降。产业链价格下行叠加头部企业保持较高开工率以维持市场份额，光储板块盈利能力持续下滑，同期资本市场融资渠道收紧，截止 2025Q1末，主要企业资产负债率相比于 2024 年三季度末进一步提升，包括硅料环节通威股份（+3.21pct），硅片环节TCL 中环（+4.75pct），电池环节钧达股份（+3.14pct）；组件环节晶澳科技（QoQ +4.18pct），而逆变器、电池包、胶膜、设备等环节仍保持一定盈利能力，资产负债率普遍有所下降。 ⚫ 财务框架：电池片环节有望率先反转。我们判断主材的电池片继续符合“低 ROE+低速动比率+高固定资产周转率（或行业开工率）”特征，有望率先开启盈利拐点。硅片、组件、硅料板块符合“低 ROE+低速动比率”财务特征，行业已经进入见底阶段。 ⚫ 新技术：BC 新技术持续突破，钙钛矿叠层迎来产业化进程。2025 年以来，BC 新技术进展积极，实现全球主要市场规模化出货。根据隆基绿能 2024 年年报，隆基二代 BC 组件实现技术与工艺的持续升级，规模化量产效率高达 24.8%，双面率可达（80±5）%。HIBC 引领效率进一步升级，钙钛矿叠层迎来产业化进程。我们认为，2025 年 BC 新技术边际变化明显，未来有望凭借技术优势加速提升渗透率。 ⚫ 投资建议：重估资产负债表拐点。重点推荐符合“低 ROE+低速动比率+高固定资产周转率（或行业开工率）”特征、有望开启盈利拐点与技术升级的电池片环节，建议关注盈利修复的硅片、组件、逆变器、胶膜、玻璃等环节龙头企业。 ⚫ 风险提示：光储政策及装机需求不及预期；产业链价格波动风险；竞争格局恶化风险。 [Table_Report] 相关研究： 光储拐点系列二兼光储行业 2024 年三季报总结:产业链筑底回升，电池片有望率先反转 2024-11-13 光伏拐点专题一兼 2024 年 1 季报总结:供需周期否极泰来，景气反转或超预期 2024-05-05 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 36 行业专题研究|光伏设备 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 隆基绿能 601012.SH CNY 14.70 2025/04/18 买入 15.40 0.21 0.77 70.00 19.09 13.66 8.46 2.50 8.40 晶澳科技 002459.SZ CNY 9.55 2025/04/24 买入 10.24 0.51 0.84 18.73 11.37 4.09 3.52 5.20 8.00 通威股份 600438.SH CNY 16.31 2025/04/24 买入 18.85 0.40 0.94 40.77 17.35 5.16 4.13 3.20 7.20 聚和材料 688503.SH CNY 31.96 2025/04/29 买入 37.63 2.09 2.67 15.29 11.97 10.57 8.51 10.10 11.50 TCL 中环 002129.SZ CNY 7.66 2024/12/07 增持 12.15 0.40 0.72 19.15 10.64 3.13 2.60 4.50 7.50 福斯特 603806.SH CNY 12.26 2025/04/13 买入 16.50 0.66 0.77 18.58 15.92 12.63 11.05 10.00 11.00 阳光电源 300274.SZ CNY 60.60 2024/08/26 买入 79.83 6.19 7.34 9.79 8.26 7.58 6.41 25.80 23.40 德业股份 605117.SH CNY 86.20 2024/08/28 买入 96.17 6.33 7.69 13.62 11.21 11.47 9.49 29.30 26.20 上能电气 300827.SZ CNY 27.91 2024/08/28 买入 31.77 2.27 2.88 12.30 9.69 11.23 8.95 29.60 27.30 华宝新能 301327.SZ CNY 64.74 2024/11/01 买入 94.85 2.83 4.30 22.88 15.06 18.97 12.76 5.30 7.50 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值