皖通高速(600012)深度研究报告：公路上市公司市值管理典范——看皖通市值管理“三要素”

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公路 2025 年 04 月 28 日 皖通高速（600012）深度研究报告 推荐 （首次） 公路上市公司市值管理典范——看皖通市值管理“三要素” 目标价：21.75 元 当前价：17.45 元 ❖ 上市公司高质量发展是市值管理的基础。1、皖通高速是安徽省内唯一的公路类上市公司。截至 2024 年末，公司营运公路里程约 609 公里，加上委托代管，管理的高速公路总里程达 5411 公里。公司核心路产趋于成熟。2、财务表现：1）公司 ROE 水平位于行业领先，24 年达到 12.8%，行业前三。2）前三大收入路产（合宁、高界、宣宁）贡献毛利占 7 成；公司单公里通行费收入行业居前（629 万/公里，行业 24 年为 517 万/公里）；公司重视成本管控见成效，单公里成本管控优秀。 ❖ 重视股东回报、提高分红比例是有效获得正反馈的市值管理方式。1、在《风起大国央企-中特估视角看红利资产（高速公路篇）》中我们提出：“分红-市值-资产：以分红为起点，实现多方共赢的良性循环。”1）从事件驱动角度看，提高分红比例（当期及未来三年以上承诺）对市值、估值的提升是直接有效的，市场当即给予明确正反馈。2）提高分红对于市值催化或并非一次性，通过提升投资者长期回报预期，驱动价值投资对市值的稳步提升。3）上市公司市值及估值得以修复后，与控股股东之间的有效互动有望增加。2、皖通高速提高分红比例后，市值表现亮眼。自 2021 年公司提高分红率开始，从当年 11 月初的 0.8 倍 PB 快速在 2022 年初修复至 1 倍，在 2023 年 3 月超过 1.2 倍 PB，2024 年 8 月超过 2 倍，当前为 2.2 倍（截至 2025/4/25）。 ❖ 大股东大力支持，上市公司积极争取：可持续发展视角做大做强上市公司平台提升市值潜力。1、安徽交控集团：安徽省高速公路投资运营管理平台，路产资源丰富。截至 2023 年末，集团全资及控股的营运路产达到 75 条，运营总里程约占安徽省已通车里程的 92%左右，2023 年通行费收入超过 3 亿的路产共有 25 条。皖通高速拥有的营运公路总里程占集团的 14.3%，2023 年收入规模占比 9.71%。2、集团大力支持、上市公司积极争取，通过资产互动做大做强上市公司平台。1）21 年收购集团旗下安庆大桥，贡献稳定收入与毛利，24 年为公司第四大收入路产。2）2023 年拟收购六武高速，3 年业绩承诺期彰显大股东支持（后终止）。3）2025 年现金收购阜周公司与泗许公司，持续扩大主业规模。2025 年并表后预计将成为公司业绩带来新增量。3、大股东增持公司H 股股份，反映公司未来持续稳定发展的信心。 ❖ 投资建议：1）盈利预测：基于 2025 年 3 月公司完成两条路产的并表，我们预计公司 25-26 年通行费收入同比分别增长 20%、3%，考虑高界高速改扩建或影响部分通车量，预计 27 年通行费收入小幅下降 1%。综合，我们预计公司25-27 年实现归母净利分别为 18.6、19.9 及 19.4 亿，同比分别增长 11.7%、6.8%及下降 2.5%，对应 EPS 分别为 1.12、1.2、1.17 元，PE 分别为 16、15、15 倍。2）投资建议：公司承诺 25-27 年分红比例不低于 60%，我们按照 25 年预期净利对应 60%分红比例，对应股息率 3.9%，我们参照宁沪高速股息率3.1%，给予公司一年期目标价 21.75 元，预期较现价 25%空间，公司作为市值管理典范，首次覆盖给予“推荐”评级。 ❖ 风险提示：改扩建开支和效果不及预期、车流量增长不及预期、经济出现下滑。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万) 7,092 6,738 6,877 7,326 同比增速(%) 6.9% -5.0% 2.1% 6.5% 归母净利润(百万) 1,669 1,864 1,990 1,940 同比增速(%) 0.5% 11.7% 6.8% -2.5% 每股盈利(元) 1.01 1.12 1.20 1.17 市盈率(倍) 17 16 15 15 市净率(倍) 2.2 1.7 1.9 1.8 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为 2025 年 4 月 25 日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080001 证券分析师：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 执业编号：S0360523070001 证券分析师：霍鹏浩 邮箱：huopenghao@hcyjs.com 执业编号：S0360524030001 证券分析师：卢浩敏 邮箱：luhaomin@hcyjs.com 执业编号：S0360524090001 联系人：李清影 邮箱：liqingying@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 165,861.00 已上市流通股(万股) 116,560.00 总市值(亿元) 289.43 流通市值(亿元) 203.40 资产负债率(%) 39.13 每股净资产(元) 8.04 12 个月内最高/最低价 17.73/13.02 市场表现对比图(近 12 个月) -12%2%16%30%24/0424/0724/0924/1125/0225/042024-04-26~2025-04-25皖通高速沪深300华创证券研究所 皖通高速（600012）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 2023 年 8 月，我们发布深度报告《以招商公路为例，看中国特色估值体系下如 何理解我国收费公路行业》，以公司带行业，从中特估视角理解公路板块投资机会。同年 9 月与 11 月，我们先后发布了赣粤高速与四川成渝深度报告。2024年 2 月，我们以山东高速为例，提出核心观点，“分红-市值-资产”可以实现良性循环；投资者-上市公司-集团可以实现多方共赢。同年我们发布重要深度《风起大国央企-中国特色估值体系视角看交运（红利资产篇之高速公路）》，提出对红利资产的系统性理解。 本篇我们以皖通高速为例，看高速公路公司市值管理三要素： 上市公司高质量发展是市值管理的基础； 重视股东回报、提高分红比例是有效获得正反馈的市值管理方式； 大股东大力支持，上市公司积极争取，可持续发展视角做大做强上市公司平台提升市值潜力。 投资逻辑 ❖ 上市公司高质量发展是市值管理的基础。 1）公司 ROE 水平位于行业领先，24 年达到 12.8%，行业前三。 2）前三大收入路产（合宁、高界、宣宁）贡献毛利占 7 成，公司单公里通行费收入行业居前（629 万/公