精卫填“海”系列(十二)：金价飙升下的两大隐患，稳定币与浅衰退

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 海外市场专题 2025 年 04 月 28 日 海外市场专题 证券分析师 薛威 资格编号：S0120523080002 邮箱：xuewei＠tebon.com.cn 谭诗吟 资格编号：S0120523070007 邮箱：tansy＠tebon.com.cn 金价飙升下的两大隐患：稳定币与浅衰退 ——精卫填“海”系列（十二） [Table_Summary] 投资要点：  财政压力和联储独立性问题冲击美元信用，加速金价上行。自从 1983 年沃尔克将美债利率作为通胀的代理变量后，美国国债成为了美元新的信用锚。如今，不断加大的财政支出压力导致美债信用出现裂痕，“信用锚”的动摇进一步影响到了美元本身。近期特朗普对美联储独立性的干涉进一步加剧了市场对美元的不信任。美元信用冲击带来美元资产“股债汇”三杀，黄金作为传统货币锚最为受益，截至 2025年 4 月 22 日，伦敦金飙升至 3400-3500 美元/盎司，传统大宗比价的指标——金银比、金铜比、金油比均突破历史重要关口。  但我们认为金价飙升的背后存在美元稳定币的发行和美国经济浅衰退的两大隐患，后续维持强势的动能正在减弱。  第一，美元稳定币有助于恢复美元信用。近期美国连续出台关于稳定币的相关法案，2025 年 3 月 13 日美国参议院通过的 GENIUS 法案可能推动美元稳定币发行。根据渣打银行分析师 Geoffrey Kendrick 的报告显示，GENIUS 法案有望推动稳定币总供应量从目前的 2300 亿美元增长到 2028 年底的 2 万亿美元，可能会产生 1.6 万亿美元的短期国库券新需求。稳定币发行商有望成为未来几年美债的重要承接方，以对冲当下的美债抛售潮，数字美元有望成为黄金美元、石油美元之后新的美元信用巩固形式，金价在美债与美元信用修复的背景下或将面临回调风险。  实际上，美元稳定币目前已经被广泛使用。首先，美元稳定币为跨境支付提供了便利，稳定币最强大的用例之一是跨境转账和汇款，特别是在中美洲和非洲，数字资产为跨境资金流动提供了更便宜、更快捷的替代方案，因此并不缺乏需求端的支撑。巴西央行行长加布里埃尔·加利波多表示，巴西高达 90%的整个加密货币流通都与稳定币有关，其中大部分是购买东西和从国外购物。其次，在阿根廷、委内瑞拉等通胀高企的拉美国家，美元稳定币已经成为对抗法币失效的选择，本地居民因外汇管制无法获取实体美元，转而通过稳定币建立数字美元资产池。  第二，美国经济浅衰退的可能性有助于弥合特朗普和美联储的分歧，市场对美联储独立性的担忧高峰已过。当前美国经济在宏微观层面均已显示出转弱迹象。宏观层面，在财政支出收紧与联邦政府大规模裁员冲击之后，美国的就业与消费已经开始显露颓势。微观层面，美股各行业上市公司的财报展望有所下调，截止 4 月 23 日，标普 500 指数成份股公司中有 27%下调了 2025 年的预期，只有 9%上调了预期。美股与美债为代表的美元资产价格的显著回调对于居民财富端也是不小的冲击，加大了二季度美国经济出现衰退的概率。  随着美国经济衰退迹象逐渐显现，美联储的降息大概率不会缺席，根据 3 月 FOMC的点阵图，多数票委赞成 2025 年降息 50bp。最新的 CME 模型显示，2025 年继续降息 100bp 的概率最大，预计下一次降息可能发生在 6 月。若美联储如市场预期在 6 月启动降息，既能维护美联储独立性，又间接满足特朗普诉求，特朗普和鲍威尔的分歧也就自然缓解。与此同时，特朗普也已经公开表示“从没有打算解除鲍威尔的职务”，主动缓和市场对于美联储独立性的担忧。这意味着美联储独立性对于美元信用的冲击可能已经过了高峰期，市场预期难以边际恶化，金价维持强势的动力有所减弱。  风险提示：特朗普表态反复；海外通胀反弹超预期；美国经济维持平稳。 海外市场专题 2 / 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 美元信用冲击加速金价上行 ......................................................................................... 4 2. 隐患一：美元稳定币发行 ............................................................................................ 5 3. 隐患二：美国经济浅衰退信号 ..................................................................................... 7 4. 风险提示 ...................................................................................................................... 9 海外市场专题 3 / 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图 1：近期美股表现 ......................................................................................................... 4 图 2：美元指数跌破 100 ................................................................................................... 4 图 3：伦敦现货黄金站上 3200 美元/盎司 ........................................................................ 4 图 4：金银比、金油比、金铜比均突破历史重要关口 ..................