创新药核心品种获批，业绩短期承压

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 05 月 11 日 证 券研究报告•2024 年 报&2025 年 一季报点评 当前价： 34.14 元 科伦药业（002422） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 创新药核心品种获批，业绩短期承压 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：王彦迪 执业证号：S1250524040001 电话：021-68416017 邮箱：wydi@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 15.98 流通 A 股(亿股) 13.06 52 周内股价区间(元) 26.13-37.0 总市值(亿元) 545.58 总资产(亿元) 378.26 每股净资产(元) 14.45 相 关研究 [Table_Report] 1. 科伦药业（002422）：输液业务表现亮眼，创新转型加速兑现 (2024-04-29) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年年报和 2025 年一季报。2024 年公司实现营业收入218.1 亿元，同比增长 1.7%；归母净利润 29.4 亿元，同比增长 19.5%；扣非归 母 净利 润 29 亿 元 ，同 比 增长 22.7%。2025Q1 实 现收 入 43.9 亿 元 （-29.4%），归母净利润 5.8亿元（-43.1%）。  科伦博泰核心品种获批，商业化值得期待。2024 年科伦博泰实现营收 19.3 亿元（+25.5%），来自默沙东等合作方的许可及合作协议收入 18.6 亿元；归母净利润-2.7 亿元，同比减亏 53.5%。科伦博泰核心产品芦康沙妥珠单抗于2024 年获批上市，未来商业化表现值得期待。  川宁生物和非输液药品业务收入持续增长。2024 年公司输液板块实现销售收入 89.1 亿元（-11.9%）。非输液业务收入 103 亿元（+13.7%）。2024 年川宁生物实现收入 57.6 亿元（+19.4%）。川宁生物硫氰酸红霉素主营业务收入占比 32.4%，头孢类中间体实现主营业务收入占比为 25%，青霉素类中间体实 现 主 营 业 务 收 入 占 比 42%。 川 宁 生 物 2024 归 母 净 利 润 14 亿 元（+48.9%），盈利能力持续提升。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年净利润分别为 30 亿元、33.8 亿元、38.8 亿元，公司创新业务迎来收获期，建议关注。  风险提示：集采不及预期风险；研发项目失败风险；原材料价格波动风险；公允价值变动风险等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 21812.41 23601.63 25728.94 28732.85 增长率 1.67% 8.20% 9.01% 11.68% 归属母公司净利润（百万元） 2935.89 2998.31 3376.55 3878.83 增长率 19.53% 2.13% 12.62% 14.88% 每股收益 EPS（元） 1.84 1.88 2.11 2.43 净资产收益率 ROE 12.57% 11.65% 11.81% 12.17% PE 19 18 16 14 PB 2.43 2.20 1.98 1.77 数据来源：Wind，西南证券 -23%-15%-7%0%8%16%24/524/724/924/1125/125/325/5科伦药业 沪深300 科 伦药业（002422） 2024 年 报 &2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：大输液业务龙头地位稳固，预计 2025-2027 年各大输液品种销量增速分别为 5%、3%、3%； 假设 2：非输液药品业务，公司深度参与国家与地方集采，仿制药序贯上市优势明显，预计2025-2027 年各品种销量增速分别为 15%、7%、5%； 假设 3：受需求端持续向好、供应端市场格局稳定，上游原材料成本回落等因素影响，公司抗生素中间体、原料药业务业绩有望持续增长，预计 2025-2027 年各原料药品种较为稳定，销量增速分别为 10%、5%、5%。 假 设 4：公司创新研发项目进入收获期，自研管线与国际授权合作持续产出，预计 2025-2027 年将分别贡献收入 19.5、30.4、50.1 亿元。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2024A 2025E 2026E 2027E 输液业务 收入 89.1 93.6 96.4 99.3 增速 -11.9% 5.0% 3.0% 3.0% 毛利率 60.2% 60.0% 60.0% 60.0% 毛利 53.6 56.1 57.8 59.6 非输液药品业务 收入 45.4 52.2 55.9 58.7 增速 16.4% 15.0% 7.0% 5.0% 毛利率 53.5% 55.0% 55.0% 55.0% 毛利 24.3 28.7 30.7 32.3 抗生素中间体、原料药业务 收入 57.6 63.4 66.5 69.9 增速 19.0% 10.0% 5.0% 5.0% 毛利率 36.4% 36.0% 36.0% 36.0% 毛利 21.0 22.8 24.0 25.1 医药研发项目 收入 18.9 19.5 30.4 50.1 增速 21.9% 3.0% 56.0% 65.0% 毛利率 65.7% 80.0% 85.0% 90.0% 毛利 12.4 15.6 25.8 45.1 其他业务 收入 7.1 7.4 8.1 9.4 增速 -4.1% 4.2% 10.0% 15.8% 毛利率 21.3% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利 1.5 1.5 1.6 1.9 合 计 收入 218.1 236.0 257.3 287.3 增速 2.9% 8.2% 9.0% 11.7% 毛利率 51.7% 52.8% 54.4% 57.1% 毛利 112.8 124.7 139.9 163.9 数据来源：Wind，西南证券 科 伦药业（002422） 2024 年 报 &2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 21812.41 23601.63 25728.94 28732.85 净利润 3361.95 3433