2025年一季报点评：25Q1销量实现稳健增长，期待旺季表现

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 30 日 证 券研究报告•2025 年 一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 74.40 元 青岛啤酒（600600） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 25Q1 销量实现稳健增长，期待旺季表现 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 13.64 流通 A 股(亿股) 7.09 52 周内股价区间(元) 53.96-87.12 总市值(亿元) 1,014.96 总资产(亿元) 512.91 每股净资产(元) 22.56 相 关研究 [Table_Report] 1. 青岛啤酒（600600）：24 年销量承压，25 年恢复可期 (2025-04-02) 2. 青岛啤酒（600600）：需求平淡量价承压，期待后续基本面改善 (2024-11-01) 3. 青岛啤酒（600600）：销量阶段性承压，成本端持续改善 (2024-09-03) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年一季报，25Q1 实现收入 104.5 亿元，同比+2.9%，实现归母净利润 17.1亿元，同比+7.1%，实现扣非归母净利润 16亿元，同比+5.9%。  Q1销量稳健增长，吨价略有承压。量方面，公司 25Q1实现啤酒销量 226.1万吨，同比+3.5%。公司持续推进产品结构升级，销量结构持续：25Q1主品牌实现销量 137.5万吨，同比+4%，主品牌占比同比+0.3pp 至 60.8%；中高端啤酒实现销量 101.1 万吨，同比增长 5.3%；其他品牌实现销量 88.6 万吨，同比增长 2.8%。得益于公司去年下半年开始清理渠道库存，Q1 各价格带销量均实现正增长。价方面，25Q1 整体吨价同比-0.6%至 4620 元/吨，吨价略有承压或与产品结构变化有关。  经营效率持续改善，盈利能力稳步提升。25Q1公司毛利率为 41.6%，同比上升1.2pp；毛利率提升主要系原材料成本下行，25Q1吨成本同比-2.6%至 2696元/吨。费用率方面，公司不断提升费用投放效率，25Q1销售费用率同比下降 0.3pp至 12.5%；管理费用率同比下降 0.2pp至 3.2%。经营效率改善叠加成本红利持续释放，带动公司 25Q1整体净利率同比提升 0.6pp 至 16.6%。  餐饮复苏 +低基数下， 25 年销量良性增长可期。 1）产品端方面，公司坚持“1+1+1+2+N”战略，持续推进产品结构优化升级，打造主力大单品、高端生鲜及超高端明星产品，实现全系列、多渠道产品覆盖。此外从低端崂山向中端经典的结构升级路径，仍将是整体吨价提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。3）展望未来，24年末随着具备丰富内部管理经验的新董事长上任，且下半年公司主动调整渠道库存水平，在餐饮端需求持续复苏与低基数效应的带动下，25年公司销量端有望实现良好增长。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 3.41元、3.62元、3.84元，对应动态 PE 分别为 22 倍、21 倍、19 倍，维持“买入”评级。  风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 321.38 334.69 345.55 355.42 增长率 -5.30% 4.14% 3.24% 2.86% 归属母公司净利润（亿元） 43.45 46.52 49.41 52.32 增长率 1.81% 7.06% 6.21% 5.90% 每股收益 EPS（元） 3.19 3.41 3.62 3.84 净资产收益率 ROE 15.04% 15.15% 15.08% 14.97% PE 23 22 21 19 PB 3.40 3.20 3.00 2.81 数据来源：Wind，西南证券 -32%-22%-12%-2%8%18%24/424/624/824/1024/1225/225/4青岛啤酒 沪深300 35981 青 岛啤酒（600600） 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（亿元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（亿元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 321.38 334.69 345.55 355.42 净利润 44.92 48.09 51.08 54.09 营业成本 192.10 197.59 202.53 206.66 折旧与摊销 11.82 13.24 13.62 13.96 营业税金及附加 23.28 24.01 24.87 25.55 财务费用 -5.68 -6.00 -7.05 -8.08 销售费用 46.03 45.85 47.69 49.40 资产减值损失 -0.36 0.00 0.00 0.00 管理费用 14.07 14.06 14.51 14.93 经营营运资本变动 39.65 8.53 2.51 3.08 财务费用 -5.68 -6.00 -7.05 -8.08 其他 -38.81 -3.23 -3.50 -3.47 资产减值损失 -0.36 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 51.55 60.63 56.65 59.58 投资收益 1.18 1.50 1.50 1.50 资本支出 -8.80 -6.00 -6.00 -6.00 公允价值变动损益 2.00 2.00 2.00 2.00 其他 -65.41 4.02 3.50 3.50 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -74.22 -1.98 -2.50 -2.50 营业利润 58.43 62.68 66.50 70.45 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 0.38 0.48 0.52 0.54 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 58.81 63