ABC组件供不应求，盈利能力先行业反转

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 05 月 01 日 证 券研究报告•2025 年 一季报点评 当前价： 10.51 元 爱旭股份（600732） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） ABC 组件供不应求，盈利能力先行业反转 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 18.28 流通 A 股(亿股) 15.98 52 周内股价区间(元) 7.39-16.49 总市值(亿元) 192.12 总资产(亿元) 346.86 每股净资产(元) 1.78 相 关研究 [Table_Report] 1. 爱旭股份（600732）：ABC下游市场打开，轻舟已过万重山 (2024-05-05) [Table_Summary]  事件：公司 2024 年实现营收 111.55 亿元，同比变化-58.9%；实现归母净利润-53.19 亿元，同比变化-802.9%；扣非归母净利润-55.53 亿元，同比变化-1820.0%。Q4单季度实现营收 32.59亿元，同比变化-28.4%，环比增长 19.2%；实现归母净利润-24.88 亿元，同比变化-120.1%；扣非归母净利润-19.4 亿元，同比变化-28.3%。 公司 2025年 Q1实现营收 41.36亿元，同比增长 64.5%，环比增长 26.9%；实现归母净利润-3.0 亿元，同比变化-229.3%，扣非归母净利润-4.66 亿元，同比增长 38.6%。  光伏行业供需失衡持续，ABC 盈利开始反转。盈利方面，公司 2024 年销售毛利率/净利率分别为-9.9%/-48.3%，分别同比变化-26.4pp/-51.1pp。公司 2025年 Q1销售毛利率/净利率分别为 0.5%/-7.6%，分别同比变化-8.2pp/-3.9pp。一季度在行业大规模亏损时，公司毛利率艰难转正，说明公司 ABC产品盈利能力率先行业开始反转，技术带来的溢价正逐渐体现。 ABC 产品获得市场认可，供不应求。2024 年，公司 ABC 组件出货量达到6.33GW，同比增加 1195%。2025Q1，公司组件销售量达 4.54GW，较 2024年同期增长超 500%，较 2024年第四季度环比增长超 40%，在行业整体需求增速放缓的背景下，逆势延续强劲的增长势头。2025Q1内新增销售订单超 5GW，在手订单近 15GW，使公司现有产能更加趋于紧俏。  ABC 持续领先，生态圈逐步建立。公司已实现 ABC 电池量产平均转换效率27.3%，2025年推出第三代 N型 ABC组件，转换效率可达 25%以上。公司 N型 ABC组件量产效率全球领先，同等面积下功率领先 TOPCon6%-10%，双面率目前已达 75%，在用地面积大的集中式场景下，同等装机规模占地面积减少5%以上，BOS 成本节约 3%以上，投资效益提升明显。 公司作为 N型 BC技术引领企业，近三年来，公司累计研发投入超 32亿元，围绕 ABC生态链进行全环节技术纵深推进，实现了 N型 ABC组件的全场景覆盖及全环节技术突破。在持续挖掘 N 型 BC 技术发展潜力的同时，公司积极与上下游科研院所、设备及材料供应商、产业链制造企业、下游渠道及客户等开展基于 N 型 BC 生态圈的深度合作，以帮助 BC 技术持续降本提效，提升产品竞争力，扩大 BC 技术市场份额。目前除高景、创维外，还有多家企业开展 BC生态合作。  盈利预测：公司 ABC 组件盈利能力将逐季度恢复，我们预计公司 2025-2027年利润分别为-7.3/7.3/27.2 亿元。  风险提示：下游装机需求受国际形势变化影响突然下滑；公司 Perc 产能升级进度不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 11155.32 23609.29 29849.22 40468.68 增长率 -58.94% 111.64% 26.43% 35.58% 归属母公司净利润（百万元） -5319.43 -734.22 729.51 2722.46 增长率 -802.92% 86.20% 199.36% 273.19% 每股收益 EPS（元） -2.91 -0.40 0.40 1.49 净资产收益率 ROE -108.89% -17.38% 14.73% 36.16% PE -4 -26 26 7 PB 5.40 6.80 5.40 3.13 数据来源：Wind，西南证券 -41%-26%-11%3%18%33%24/524/724/924/1125/125/325/5爱旭股份 沪深300 爱 旭股份（600732） 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 1、公司 ABC 产能逐渐释放满足需求，并且继续扩产新产线，2025-2027 年 ABC 系统出货 20GW/25GW/40GW。随着光伏行业恢复正常盈利水平，及公司 ABC 成本进一步下降，ABC 组件毛利率上升。 2、公司 P 型电池升级顺利，电池片销量稳定，2025-2027 年出货 30GW/35GW/35GW。毛利率逐渐恢复正常水平。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 电池 收入 6021.2 9300 12000 12000 增速 -77.2% 54.5% 29.0% 0.0% 毛利率 -11.7% 3.0% 10.0% 10.0% ABC 组件 收入 4961.5 14159.3 17699.1 28318.6 增速 729.1% 185.4% 25.0% 60.0% 毛利率 -9.2% 5.0% 20.0% 25.0% 其他 收入 172.6 150 150 150 增速 14.3% -13.1% 0.0% 0.0% 毛利率 40.3% 20.0% 20.0% 20.0% 合计 收入 11155.3 23609.3 29849.1 40468.6 增速 -58.9% 111.6% 26.4% 35.6% 毛利率 -9.9% 4.3% 16.0% 20.5% 数据来源：Wind，西南证券 爱 旭股份（600732） 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 11155.32