后布雷顿森林体系下全球资产价格走势及启示

合规 诚信 专业 稳健电子邮箱：zyzqyjs@ccnew.com 电话：021-50586973分 析 师 ：邓淑斌 SAC登记编码：S0730518030001分 析 师 ： 郑 婷 SAC登记编码：S0730524110001研究助理 ： 徐 至 SAC登记编码：S0730812110006发布日期：2025年4月21日内部资料 严禁外传n构建于1944年的布雷顿森林体系是以美元为中心的国际货币体系，一度为推动二战后国际贸易、国际投资和国际货币金融秩序稳定发挥了积极作用，但由于其自身存在的制度缺陷和经济环境发生变化，最终在上世纪70年代逐步瓦解，逐步被“牙买加体系”（也称之为“后布雷顿森林体系”、“无体系的体系”）所替代，全球货币循环方式和资产定价逻辑也由此发生变化。n近期美国宣布所谓的“对等关税”政策，不仅引发国际社会强烈反对和全球金融市场大幅震荡，也让中美贸易摩擦争端再度升级，尽管与之相关的反制与磋商谈判仍在持续，但其对全球多边贸易体制、国际投资格局以及国际货币体系运行机制的冲击和影响不言而喻，也正是全球百年未有之大变局加速演进的具象化，不仅为当前的世界经济复苏进程蒙受阴影，也成为未来一段时期影响全球资产价格的最大变量。n为此，本报告拟通过梳理布雷顿森林体系瓦解以来的全球资产价格走势，以及贯穿其中的周期性特征和主要影响因素，并结合2018年以来的中美贸易摩擦及影响，进一步分析本轮中美贸易摩擦对中国经济及A股市场的可能影响。内部资料 严禁外传布雷顿森林体系的演变 0102目 录Contents全球资产价格走势 03中美贸易摩擦及影响 04美国“对等关税”事件及影响 05启示与建议 内部资料 严禁外传n构建背景：建立一个稳定、有序的国际货币体系，为二战后世界经济的重建与繁荣奠定基础。n第二次世界大战导致国际经济秩序陷入极度混乱，各国货币汇率剧烈波动，国际贸易受阻，国际投资停滞不前。1944 年 7 月，来自 44 个国家的代表齐聚美国新罕布什尔州的布雷顿森林，举行“联合国家货币金融会议”，共同商讨战后国际货币金融秩序的重建问题，达成《国际货币基金组织协定》，产生了以美元为中心的国际货币制度，因此被称为布雷顿森林体系【赫国胜、杨哲英、张日新主编：《新编国际经济学》，清华大学出版社2003年版】。n协议核心要点：（1）成立国际货币基金组织，就国际货币事务进行磋商，为成员国的短期国际收支逆差提供融资支持；成立国际复兴开发银行（简称世界银行），提供长期信贷来促进世界经济的复苏和发展；（2）美元直接与黄金挂钩，各国货币和美元挂钩（即“双挂钩”），实行可调整的固定汇率制度；（3）取消经常账户交易的外汇管制等。n“双挂钩”制度，构建起以美元为基础的固定汇率制度体系，美元成为国际货币体系的中心货币和主要储备资产，为国际贸易和国际投资提供了相对稳定的货币汇率环境n“双挂钩”制度，即美元与黄金挂钩，规定 1 盎司黄金等于 35 美元，美国承担各国政府或中央银行按此官价用美元兑换黄金的义务；其他国家货币与美元挂钩，各国货币汇率只能在±1%的幅度内波动，如超过规定幅度，各国政府有义务进行干预。n国际货币基金组织（IMF）发挥关键作用。n 负责监督国际汇率稳定，协调国际货币关系，制定统一的货币金融政策准则，促进各国在货币领域合作与交流。n60年代在其框架内推出了三大修补措施：建立“黄金总库”；成立“借款总安排”；设立“特别提款权”。n为布雷顿森林体系的平稳运行提供了重要的制度保障和组织支持，成为战后国际经济秩序的重要支柱之一。内部资料 严禁外传1960年，第一次“美元危机”，七国央行建立“黄金总库”•20 世纪 50 年代末至 60 年代初，美国国际收支逆差呈现扩大趋势，导致出现“美元过剩”问题，引发市场对美元信心逐渐下降，一些国家的中央银行和投资者将美元资产转化为更为稳定的黄金储备，以应对美元贬值风险，从而导致美国的黄金储备量不断减少。 1960 年，美国的对外短期债务超过其黄金储备，市场上出现了对美元的挤兑现象，第一次美元危机爆发。•1961 年，美国联合英国、法国、意大利、荷兰、比利时、瑞士和德国等七国，建立了“黄金总库”，旨在通过共同出资干预黄金市场，稳定黄金价格，维持美元与黄金的固定汇率。七国央行共同承担按官价买卖黄金的义务，当市场上黄金价格上涨时，“黄金总库”便抛售黄金以抑制价格上升；反之，当黄金价格下跌时，则买入黄金，以维持 35 美元/盎司的官价水平。1968 年，第二次美元危机爆发，“黄金总库”被迫解散，黄金市场实行双轨制•20世纪60年代中期后，市场金价出现“只升不降”的趋势，黄金总库的黄金储备日见缺乏，不得不于1968年关门停运。官方之间的黄金交易仍维持 35 美元/盎司的官价，而私人黄金市场的价格则由市场供求关系决定，自由浮动。•这一举措进一步削弱了美元与黄金挂钩的稳定性，使得布雷顿森林体系的根基受到了更为严重的侵蚀。1971 年，尼克松政府宣布实行“新经济政策”，停止美元兑换黄金•1971年8月15日，尼克松宣布实行“新经济政策”，停止按照35美元每盎司的价格兑换非储备货币国家的美元，以及其他经济政策调整，这一举措彻底摧毁了布雷顿森林体系的核心支柱之一。以1971年12月西方十国签署《史密森协定》为标志，美元对黄金贬值，同时美国拒绝向外国中央银行出售黄金，布雷顿森林体系下的金本位制名存实亡。•美元与黄金的脱钩，使得国际货币体系瞬间失去了原有的稳定锚定，引发了全球金融市场的剧烈震荡。1973 年，主要西方国家的货币纷纷实行浮动汇率制•标志着布雷顿森林体系的固定汇率制度彻底崩溃，也宣告了该体系的最终瓦解。此后，国际货币市场进入了一个更加自由、灵活但也更加动荡的时代内部资料 严禁外传n内在制度缺陷：“特里芬难题”、固定汇率制度的弊端以及国际货币基金组织调节机制失效。n根据“特里芬难题”，美国作为国际储备货币的发行国，面临着两难困境：n为了满足全球各国对美元的需求，以维持国际贸易和国际投资的顺利进行，美国需要通过国际收支逆差来输出美元。n随着美国国际收支逆差的增加，其他国家持有的美元数量日益增多，这又引发了对美元与黄金兑换能力的担忧，进而削弱了人们对美元的信心。n外部环境变化：其他国家经济崛起、国际贸易格局转变、石油危机冲击等，进一步削弱该体系稳定性。n二战后，全球经济格局发生了深刻演变n德国和日本等国在战后积极推进经济重建与发展，逐渐成为美国在全球市场上的强劲竞争对手，这种变化导致美国的贸易地位相对下降，国际收支失衡问题日益加剧，美元在国际市场上的供求关系愈发失衡，动摇了布雷顿森林体系的根基。n20 世纪 70 年代的石油危机，成为了压垮布雷顿森林体系的又一根稻草n石油输出国组织（OPEC）维护自身的经济利益，大幅提高石油价格，引发了全球性的能源危机，使得美国的国际收支进一步恶化。n美国国内货币政策的失误和国际金融市场的投机活动则加速了其瓦解的进程。n20 世纪 60 年代末至 70 年代初，美国为了刺激经济增长、缓解国内失业问题，采取较为宽松的货币政策，大幅增加货币供应量，导致美元发行量急剧上升。内部资料 严禁外传n