盈利能力稳中向好，大家居战略持续深化

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 05 月 05 日 证 券研究报告•24 年年报及 25 年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 66.10 元 欧派家居（603833） 轻 工制造 目标价： 83.88 元（6 个月） 盈利能力稳中向好，大家居战略持续深化 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 联系人：沈琪 电话：023-67506873 邮箱：shenq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.09 流通 A 股(亿股) 6.09 52 周内股价区间(元) 40.46-78.25 总市值(亿元) 402.65 总资产(亿元) 353.10 每股净资产(元) 31.07 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布 2024年年报和 2025年一季报，2024年公司实现营收 189.2亿元，同比-16.9%；实现归母净利润 26.0亿元，同比-14.4%；实现扣非净利润23.2 亿元，同比-15.7%。单季度来看，2024Q4公司实现营收 50.5亿元，同比-18.8％；实现归母净利润 5.7 亿元，同比-21.7%；实现扣非净利润 5.5 亿元，同比+1.4%。25Q1实现营收 34.5亿元，同比-4.8%；实现归母净利润 3.1亿元，同比+41.3%；实现扣非净利润 2.7亿元，同比+86.2%。由于市场需求偏弱、竞争加剧导致收入承压，25Q1 毛利率费用率同比改善，利润增速较高。  毛利率同比改善，盈利能力稳中向好。2024年公司整体毛利率为 35.9%，同比+1.8pp。毛利率增加主要系公司实施供应链改革、自动化产线迭代升级与工艺研发升级推动营业成本下降。分产品看，24 年橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木 门 /其 他 产 品 毛 利 率 分 别 为 35.6%/39.4%/27.8%/25.7%/13.8% ， 同 比+1.3pp/+2.9pp/+1.8pp/+4.2pp/-2.3pp。费用率方面，24年总费用率为 21%，同比+2.5pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 10%/6.9%/-1.3%/5.4%，同比+1.3pp/+0.7pp/+0pp/+0.5pp，综合来看，24 年公司净利率为 13.7%，同比+0.4pp。公司通过合理配置资源，优化组织架构，精准实施费控绩效考核，盈利能力稳中向好。25Q1 毛利率为 34.3%，同比+4.3pp；总费用率为 21.8%，同比-2.7pp；净利率为 8.9%，同比+2.9pp。  直营渠道逆势增长，“大家居”战略持续深化。分渠道看，2024年直营店/经销店/大宗业务分别实现收入 8.3/140.4/30.5亿元，同比+0.6%/-20.1%/ -15.1%。直营渠道全面践行“大家居”战略，营收逆势增长，近五年复合增长率达 20.2%。公司优化整合已有门店，截至 24 年末，公司拥有经销店门店数 7750 家，同比减 少 966 家，其中 欧派 /欧铂丽 /欧 铂尼 /铂尼思 /其他品牌门店 数分别 为5077/975/941/546/211 家，较 23 年末同比变化-936/-103/-60/+81/+52 家，营收分别为141.1/12.1/12.2/11.0/7.1亿元，营收同比-22.8%/-12.8%/-11.4%/+26.2%/+74.7%。此外，24 年国内/海外渠道实现营收179.2/4.3亿元，同比-18.5%/+34.4%，公司已在全球 146个国家和地区构建了稳固的销售网络。  多品类协同销售提升客户户均单值。分产品看，2024 年橱柜/衣柜及配套品/卫浴 / 木 门 / 其 他 产 品 营 收 分 别 为 54.5/97.9/10.9/11.3/8.9 亿 元 ， 同 比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%/+7.8%。量价拆分来看，2024年整体橱柜/衣柜及配套家具产品/整体卫浴/整体木门销量为 68.6/280.5/68.5/96.5 万套，单价为7940.9/3490.3/1587.5/1176（元/套），同比-2.8%/-2.8%/-1.5%/-2.3%。公司在多品类及定制装修一体化销售带动下，2018-2024 年客户户均单值复合增幅达47%，多品类协同销售占比从 30%提升至 54%。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 4.66元、5.06元、5.55元，对应 PE 分别为 14 倍、13 倍、12 倍。考虑到公司大家居模式逐步理顺，行业龙头韧性凸显，给予公司目标估值 18倍，对应目标价 83.88元，维持“买入”评级。  风险提示：终端需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，市场竞争加剧的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 18924.73 20731.49 22514.68 24235.91 增长率 -16.93% 9.55% 8.60% 7.64% 归属母公司净利润（百万元） 2599.13 2836.57 3079.64 3381.19 增长率 -14.38% 9.14% 8.57% 9.79% 每股收益 EPS（元） 4.27 4.66 5.06 5.55 净资产收益率 ROE 13.66% 13.58% 13.16% 12.92% PE 15 14 13 12 PB 2.11 1.93 1.72 1.54 数据来源：Wind，西南证券 -31%-19%-6%7%20%33%24/424/624/824/1024/1225/225/4欧派家居 沪深300 欧 派家居（603833） 24 年 年报及 25 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：公司持续深化“大家居”战略，国补催化零售终端需求回暖，公司作为定制龙头有望充分受益，核心品类衣柜及配套品销量保持稳健增长，2025-2027 年增速分别为 15%、13%、11%； 假设 2：随着公司供应链改革、自动化产线迭代升级与工艺研发升级，持续推动营业成本下降，毛利率持续改善，2025-2027 年衣柜及配套品毛利率分别为 39.6%、39.8%、40%； 假设 3：伴随公司多品类及定制装修一体化销售带动下，多品类协同销售，行业龙头韧性凸显，2025-2027 年整体橱柜收入增速分别为 8%、6%、4%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合 计 营业收入 1892