医药健康行业研究：创新药独立行情贯穿全年，左侧板块下半年有望反转

敬请参阅最后一页特别声明 1 板块总结及投资逻辑 总体来看，除创新药板块业绩和股价表现强势走出独立行情以外，医药板块在 2024 年和 202501 景气度仍有待复苏。在整体医保支付环境压力、医疗行业秩序整顿、海外贸易不确定性、消费环境变化等因素的影响下，2024 年和 2025年 q1 医药板块整体业绩持续承压，利润端持续下滑。除了创新药板块走出独立行情以外，其他板块的整体股价表现也相对较弱。 但考虑到政策端、基本面、和市场面的压制因素已经基本出清，同时 2024 年医药业绩基数前高后低，基数压力逐季度下降，我们非常看好 2025 年下半年医药板块成功实现景气度反转，业绩端增速止跌回升，回到增长趋势。在这一根本性的变化基础上，医药板块股价表现也有望整体性走强。 药品板块：创新药龙头商业销售和 BD 业绩持续兑现，走出独立行情。创新药龙头创新药营收与创新资产 BD 收入持续上行兑现。随着临床推进和数据读出，中国创新药企业肿瘤、自免及慢病领域潜力大单品预期不断增强，给细分赛道领先公司的成长空间和估值修复提供了有力支撑。全球领先的创新品种逐步进入业绩放量兑现期，同时国际领先的临床突破或 BD（授权引进或出海）不断涌现。看好本土原研“真创新”类药企和国际化高水平引进能力领先的标的。 生物制品：整体承压个股分化，关注干扰素高成长和胰岛素生长激素困境反转。受市场环境变化、产品价格体系波动等因素影响，2024 年生物制品板块公司整体业绩承压，疫苗等赛道受影响尤为明显；但自下而上去看，行业内仍不乏成长潜力持续兑现，业绩实现强势增长的标的，看好长效干扰素 25 年持续高增长，胰岛素领域国产替代进程将加速。 药店：边际改善趋势已显，25 年有望逐步回归正常增长轨道。24 年消费整体环境环变化，部分公司非药等品类销售下降。流感等发病率下行，四类药销售同比减少。飞检等政策促进行业生态更健康，但门诊统筹政策仍待进一步落地。行业支持政策陆续出台，龙头公司在 25 年 Q1 消化高基数后，后续实现业绩增长的确定性相对较强。 医疗服务及医美：终端温和复苏，业绩持续性可期。2024 年在外部环境影响下，终端消费需求呈现不足，同时行业部分细分板块亦受到价格竞争、集采降价等因素影响，价格端面临一定压力。25Q1 医疗服务需求保持稳健，板块龙头凭借领先的品牌影响力和持续优化的分级诊疗网络，业绩实现良好增长，全年有望延续 Q1 良好趋势。 中药：消化基数、去库存、渠道改革，全年有望呈现逐季好转。在经历 2023 年较好的业绩表现后，2024 年中药板块整体在收入和利润端表现承压。价格体系在经历 24 年调整后，25 年该方面影响相对减弱，仍需持续关注院外零售环境景气度变化、流感发病率表现等，后续几个季度表现有望呈现边际改善趋势，全年有望呈现前低后高的增长节奏。 医疗器械：国内短期承压有望逐步恢复，海外市场拓展成果显著。24 年在国内医疗器械市场需求和价格都相对偏弱的状态下，海外市场拓展成为众多医疗器械企业增长的主要动力。随着 24Q3/24Q4 基数下行,以及国内市场 24 年 12 月份以来医疗设备的月度招标数据持续复苏，体外诊断诊疗量同比恢复正常，行业有望在 2025 年下半年迎来拐点。 投资建议 医药板块中最值得关注的仍将是创新药赛道，我们认为对创新医药投资机会的把握将是贯穿 2025 年全年医药投资的主线，在当前时点重点看好创新药出海龙头和仿创结合龙头，同时积极关注会议数据发布和海外 BD 商务合作进程。 但我们注意到 25 年一季度部分左侧板块如眼科、药店、精麻等已经开始景气度改善，同时其他左侧赛道利空也已经充分出尽，预计 2025Q1 已经是低点，下半年板块增速将迎来反转和改善，建议自下而上开始寻找投资机会，特别是精麻药物、连锁药房、化学发光、部分中药品种等。 相关标的：科伦博泰、华东医药、人福医药、特宝生物、益丰药房、新产业、康方生物、华润三九、太极集团、聚光科技等。 风险提示 汇兑风险；国内外政策波动性风险；投融资周期波动风险；并购整合不及预期风险。 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 药品板块：创新药龙头商业销售和 BD 业绩持续兑现，走出独立行情..................................... 6 创新药业绩放异彩，龙头药企营收与 BD 收入进入兑现期........................................... 6 全球单项 BD 总额 Top20，中国药企占 4 席；领先创新的潜力大单品，打开成长空间 .................. 10 生物制品：整体承压个股分化，关注干扰素高成长和胰岛素生长激素困境反转........................... 12 药店：边际改善趋势已显，25 年有望逐步回归正常增长轨道 .......................................... 19 医疗服务及医美：终端温和复苏，业绩持续性可期................................................... 25 2024 年承压恢复，25Q1 业绩亮眼，全年有望持续向好............................................ 25 子板块分析：需求温和复苏，利润稳步修复..................................................... 27 中药：消化基数、去库存、渠道改革，全年有望呈现逐季好转......................................... 31 医疗器械：国内短期承压有望逐步恢复，海外市场拓展成果显著....................................... 34 海外市场拓展成果显著，出口业务成为众多企业主要增长支撑..................................... 35 投资建议....................................................................................... 37 风险提示....................................................................................... 37 图表目录 图表 1： 医药板块（申万行业分类）营业收入（亿元）及同比增长情况 ................................. 5 图表 2： 医药板块（申万行业分类）归母净利润（亿元）及同比增长情况 ............................... 5 图表 3： 医药板块股价表现弱于大盘（%） .......................................................... 6 图表 4： 部分药品企业 2024 年收入利润情况（单位：亿元） .......