财富管理开局良好，其他非息拖累营收

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 财富管理开局良好，其他非息拖累营收 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 利息净收入增速转正，财富管理业务开局良好 2025 年一季度末，招商银行营收、归母净利润分别同比下降 3.08%、2.08%，分别较 2024A 增速边际下降 2.6、3.3pcts。其中，利息净收入同比+1.92%，占比营收提升至 63.28%，利息收入和利息支出同比分别下降 5.38%、14.38%，负债成本节约效果显著带动利息净收入增速回正。中收净收入同比下降 2.51%，降幅较 2024A 大幅收窄。中收结构来看，占比最高的财富管理手续费及佣金收入同比增长+10.45%，其中代销规模增长和产品结构优化带动代销理财收入同比大幅增长+39.47%，代销基金收入同比增长+27.68%，财富管理业务实现良好开局。资产管理手续费及佣金收入、银行卡手续费、结算与清算手续费分别同比下降16.6%、7.83%、6.68%，主要由于交易量下降影响。一季度债市调整下其他非息收入同比下降 22.19%，其中公允价值变动净收益同比-1354.37%，投资净收益同比+23.67%，其他综合收益浮盈回落至 2024 上半年左右水平。进入二季度以来债市回暖，未来其他非息收入有望触底回升。 ⚫ 对公贷款投放拉动规模增长，存款活化率提升 2025 年一季度末，招商银行总资产、贷款、金融投资规模分别同比增长+8.76%、+4.72%、+20.23%，扩表速度较 2024A 小幅放缓，金融投资占比上升。贷款结构来看，一季度零售、对公贷款分别净新增 140、1860亿元，招商银行把握经济复苏节奏，适当收紧零售贷款投放偏好，开门红新增投放主要由对公贷款拉动。2025 年一季度末，招商银行总负债、存款规模分别同比增长+8.48%、+10.22%，存款增速高于贷款规模增速，客户存款增长和留存较好。存款结构来看，一季度对公、个人存款分别净新增 815、1416 亿元，新增存款主要由个人存款贡献。期限结构来看，1Q25 活期存款日均余额占比较 2024A 提升 0.12pct 至 50.46%，存款活化率提升，主要为 2024 年底增量政策出台后积极影响。招商银行核心客户指标持续修复，2025 年一季度末零售客户 AUM 较 2024A增长 4.3%，金葵花客户数较 2024A 增长 4.43%。招商银行“准私行”客群基数庞大，核心客群基本盘稳固。当前业绩受到经济复苏进程影响阶段性承压，未来则有望受益于财富市场转暖分享经济复苏弹性。 ⚫ 净息差小幅下降，负债端成本节约显著 2025 年一季度末，招商银行净息差 1.91%，环比 2024A 下降 7bps。资产端来看，1Q25 生息资产收益率较 2024A 环比下降 29bps 至 3.21%，主要为 2024 年 LPR 下调、存量房贷利率调整等影响因素在 2025 年体现，叠加有效需求不足，新发贷款收益率仍在下行通道，1Q25 贷款收益率较 2024A 环比下降 38bps。负债端来看，1Q25 计息负债成本率、[Table_StockNameRptType] 招商银行（600036） 公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2025-05-02 [Table_BaseData] 收盘价（元） 40.74 近 12 个月最高/最低（元） 46.10/29.93 总股本（百万股） 25,220 流通股本（百万股） 20,629 流通股比例（%） 81.80 总市值（亿元） 10,275 流通市值（亿元） 8,404 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：刘锦慧 执业证书号：S0010524110001 电话：18351883043 邮箱：liujinhui@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.深耕零售“因您而变”，价值再造与日俱新 2025-04-01 -24%-6%13%32%50%5/248/2411/242/25招商银行沪深300[Table_CompanyRptType1] 招商银行（600036） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 5 证券研究报告 存款成本率均较 2024A 环比下降 25bps，招商银行通过调整存款挂牌利率、引导负债结构和久期改善等措施推动负债成本稳步下行，负债端成本节约效果显著，能够部分抵消资产端收益率下行带来的不利影响。存款活化率提升也将进一步巩固招商银行低成本负债优势。 ⚫ 风险抵补能力保持领先，地产、个贷风险小幅波动 2025 年一季度末，招商银行不良率 0.94%，较 2024A 环比下降 1bp，资产质量改善。不良贷款结构来看，1Q25 不良抬升主要集中在对公房地产业贷款和零售贷款，不良率分别上升 5bps、3bps 至 4.79%、1.01%。招商银行房地产开发贷区域结构较优，85%以上分布在一二线城市，按照房地产融资协调机制要求进行有序管控和化解处置，风险整体可控。拨备覆盖率 410.03%，较 2024A 环比仅降 1.95pcts，风险抵补能力仍保持稳健，领先全国性银行同业。资产质量前瞻指标呈现小幅波动，关注率 1.36%较 2024A 环比上升 7bps，逾期率 1.38%较 2024A 环比上升 5bps。不良生成率环比改善，较 2024A 下降 3bps 至 1%，其中公司贷款不良生成改善幅度较大，同比大幅减少 20.9 亿元；零售贷款（不含信用卡）不良生成仍处在上升通道，同比增加 24.4 亿元；信用卡贷款不良生成同比微增 0.35 亿元。招商银行风险分类认定审慎，拨备计提充分，不良资产出清力度较大，不良生成高峰期已过，资产质量波动主要集中在个别领域，预计整体影响可控。 ⚫ 投资建议 招商银行是当前市场稀缺的兼具经济复苏弹性+股息韧性的投资标的。面对当前经济结构转型、银行业竞争加剧，招商银行着力打造“马利克曲线”和构建“堡垒式资产负债表”。近两年改革成效来看，资产端结构调优，核心客户基本盘持续扩大，风险计提稳健审慎，金融科技赋能成本节约，带动营收、利润稳健增长。作为财富客户首选银行，更有望受益于宏观经济修复。分红率提升至 35%后 2024 年继续维持，拨备及资本安全垫厚，股息率高且稳定，也具备较高的绝对收益配置价值。2025 年一季报核心客群基本盘进一步修复，未来投资价值有望沿着从客群到资产、从资产到经营效益，从经营效益到投资收益的路径逐步兑现。我们维持盈利 预 测 假 设 ， 预 计 公 司 2025-2027 年 营 业 收 入 分 别 同 比 增 长 -1.84%/1.4%/3.15%，归母净利润分别同比增长 0.27%/1.5%/3.23%，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示 利率风险：市场利率持续下行，优质客群竞争