2024年年报及2025年一季报点评：从新机组投产到盈利提升，水电业务稀缺性优势明显

第1页 / 共6页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 发电及电网 分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003 chentuo@ccnew.com 从新机组投产到盈利提升，水电业务稀缺性优势明显 ——华能水电(600025)2024 年年报及 2025 年一季报点评 证券研究报告-年报点评 增持(维持) 市场数据(2025-04-28) 收盘价(元) 9.58 一年内最高/最低(元) 12.25/8.51 沪深 300 指数 3,781.62 市净率(倍) 2.85 流通市值(亿元) 1,724.40 基础数据(2025-03-31) 每股净资产(元) 3.36 每股经营现金流(元) 0.17 毛利率(%) 54.88 净资产收益率_摊薄(%) 2.01 资产负债率(%) 62.64 总股本/流通股(万股) 1,800,000.00/1,800,000.00 B 股/H 股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深 300 指数表现 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《华能水电(600025)季报点评：参股煤电项目 ， 水 电 电 价 长 期 具 备 上 涨 空 间 》 2024-12-06 联系人： 李智 电话： 0371-65585629 地址： 郑州郑东新区商务外环路10 号18 楼 地址： 上海浦东新区世纪大道1788 号T1 座22 楼 发布日期：2025 年 04 月 29 日 投资要点： 华能水电发布公司 2024 年年报及 2025 年第一季度报告。2024 年，公司实现营业收入 248.82 亿元，同比增长 6.05%；归母净利润 82.97 亿元，同比增长 8.63%。2025 年第一季度，公司实现营业收入 53.85 亿元，同比增长 21.84%；归母净利润 15.08 亿元，同比增长 41.56%。 ⚫ 2025 年 TB 电站全容量投产，一季度业绩增速高 从发电量看，公司 2024 年完成发电量 1120.12 亿千瓦时，同比增加 4.62%；上网电量 1110.24 亿千瓦时，同比增加 4.51%。公司 2024 年发电量的增长源于澜沧江流域来水同比偏丰 0.5 成、新能源发电量大幅增加、云南省内用电需求同比增加及西电东送电量持续增加。2025 年一季度，公司完成发电量 212.92 亿千瓦时，同比增加 31.22%；上网电量 211.04 亿千瓦时，同比增加 31.42%。公司 2025 年一季度发电量的增长源于 TB 电站全容量投产，2025 年年初澜沧江水电梯级蓄能同比增加，公司通过梯级优化调度释放蓄能等因素。2025 年一季度，公司主力水电站小湾、糯扎渡发电量分别为 38.64 亿千瓦时、56.38 亿千瓦时，分别同比增长 12.52%、75.75%。 从上网电价看，公司水电电价同比增长，新能源电价同比下降，其中光伏发电降幅较大。2024 年，公司平均上网电价为 222.57 元/兆瓦时，同比增加 0.66%。其中，水电平均上网电价为 219.96 元/兆瓦时，同比增加 0.51%；风电平均上网电价为 426.81 元/兆瓦时，同比减少 5.91%；光伏发电平均上网电价为 276.23 元/兆瓦时，同比减少 15.47%。 从装机容量看，截至 2024 年底，公司已投产装机容量 3100.85 万千瓦，其中水电装机 2730.58 万千瓦，新能源装机 370.27 万千瓦。根据公司 2025年 1 月 3 日发布的发电机组投产公告，TB 水电站 4 台机组全部投产发电，硬梁包水电站首台 5 号机组（3.6 万千瓦）、第二台 4 号机组（27 万千瓦）完成 72 小时试运行后投入商业运行。TB 水电站装机容量 140 万千瓦，设计多年平均发电量 62.3 亿千瓦时。硬梁包水电站总装机容量 111.6 万千瓦，设计多年平均发电量 51.81 亿千瓦时。 分业务看，2024 年，公司水力发电营收 234.67 亿元（占比 94.31%），同比增长 3.07%，水电业务毛利率 56.9%，较 2023 年增加 0.49 个百分点，水电业务核心优势持续巩固。光伏发电营收同比增长 121.87%至 10.02 亿元，但毛利率较 2023 年减少 15.63 个百分点，反映光伏电价下滑带来的经营压力。分地区，云南市场贡献206.77 亿元（同比增加 6.04%），境外市场营收 14.68亿元（同比减少 3.69%），其中缅甸项目毛利率逆势提升3.07%，体现公司对该项目的成本管控能力。 电力市场化交易方面，公司 2024 年市场化交易总电量 687.83 亿千瓦时，-13%-6%0%6%12%19%25%31%2024.042024.082024.122025.04华能水电沪深30011744 发电及电网 第2页 / 共6页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 同比增长 7.57%，市场化交易电量占总上网电量的比重为 62.09%，较 2023年同期提升 1.90 个百分点。 ⚫ 2025 年一季度，我国规上工业水电发电量同比增长 5.9% 2025 年 1—3 月，我国规上工业发电量同比所有下降，水电发电量实现同比正增长。根据国家统计局数据，2025 年 1—3 月份，规上工业发电量22699 亿千瓦时，同比下降 0.3%。其中，规上工业水电发电量 2233.3 亿千瓦时，同比增长 5.9%，发电量占比 9.84%。 ⚫ 公司融资成本率降低，带动财务费用下降；新项目陆续投产折旧增加，提高公司营业成本 2024 年，公司财务费用同比减少 2.04%至 26.75 亿元，公司财务费用率10.75%，较 2023 年同期下降 0.89 个百分点；2025 年一季度，公司财务费用同比减少 5.00%至 6.48 亿元，公司财务费用率 10.22%，较 2024 年同期下降 1.17 个百分点。 TB 水电站全部投产，硬梁包水电站部分投产，新光伏发电项目投产等新投产项目的折旧费用增加，提高了公司的营业成本。2024 年，公司营业成本同比增长 6.63%至 109.16 亿元；2025 年一季度，公司营业成本 24.30 亿元，同比增长 13.87%。 ⚫ 2024 年度公司股利支付率 43.39% 现金分红方面，公司 2024 年度拟每股分红 0.2 元，合计派发现金红利 36亿元，占公司 2024 年度归母净利润的 43.39%。公司近三年的现金分红总额分别为 31.50 亿元、32.40 亿元、36 亿元，股利支付率分别为 43.54%、42.42%、43.39%。 ⚫ 盈利预测和估值 公司水电业务盈利能力强且可持续，并坚持水电和新能源并重发展，全面推进澜沧江水风光一体化清洁能源基地建设。公司 TB 水电站的全部投产和硬梁包水电站机组的陆续投产，将为公司 2025—2027 年的业绩带来增量。从中长期看，公司水电电价具有较强的市场竞争力，存在持续上涨的潜力，同时公司布局的新能源发电业务将会带来新的业绩增长空